ルナ崩壊の真相：アルゴリズムの失敗か、それとも機関投資家による戦略的な動きか？Jane Streetを巡る論争の全容を徹底解説

2022年5月、Terra Lunaと、そのアルゴリズム型ステーブルコインTerraUSD（UST）は、わずか数日でほぼすべての価値を失い、約400億ドルもの時価総額が消失しました。この出来事は、暗号資産市場史上でも最も壊滅的なシステミック崩壊の一つとされています。
「Lunaショックの真相」を巡る議論は、長らく2つの主要な観点に集約されてきました。

• 一部はアルゴリズム設計そのものに根本的な欠陥があったと指摘
• 他方では、機関投資家による早期の資金引き上げや情報の非対称性が影響したのではないかという疑念

本記事では、公開情報をもとに、仕組み、市場構造、主要な論点という3つの視点からこの事象を分析します。

Lunaショックのメカニズム：アルゴリズム型ステーブルコインの構造的欠陥

Terraエコシステムの中核となる仕組みは以下の通りです。

• USTはLUNAとの「ミント＆バーン裁定メカニズム」によって$1のペッグを維持
• USTが$1を下回る場合、ユーザーは$1相当のLUNAを1USTと交換可能
• USTが$1を上回る場合、USTをバーンしてLUNAをミントできる

理論上、これは「市場裁定による安定化システム」となりますが、USTには実際のドル準備金がなく、その安定性は市場の信認と裁定資本の継続的な参加に全面的に依存していました。2022年5月初旬、Anchorプロトコルで大規模な資金引き出しが発生したことでUSTはペッグ乖離圧力を受け、売りが加速する中でショック吸収のため大量のLUNAがミントされ、供給が急増し価格が急落しました。
これは典型的なデススパイラルの事例であり、信認が失われると仕組み自体が安定化ではなく崩壊を加速させます。

市場流動性ショック：オンチェーン・ランはどのように拡大したか

UST崩壊は3つの明確なフェーズで進行しました。

1. Curve流動性プールのバランスが崩れる
2. 大規模なUST売却が続く
3. セカンダリーマーケットで信認が完全に崩壊

オンチェーンデータでは、重要な局面で大口の流動性引き上げが観測されています。これにより、一部では「ペッグ乖離リスクを察知した者が先行してエグジットしたのでは」という憶測も生まれました。
ただし重要なのは、大口オンチェーントランザクション≠市場操作、積極的なリスク管理≠違法行為であるという点です。
高頻度取引のクオンツ市場では、流動性異常時にリスク管理システムが自動的にエクスポージャーを削減することは、ごく標準的な市場慣行です。

機関投資家を巡る論争：Jane StreetとJump—噂と現実

画像出典：https://x.com/BSCNews/status/2026142481084240288
Jane StreetおよびJump Tradingは、パブリックディスカッションで頻繁に言及されます。
なぜでしょうか？

• 両社とも世界有数のマーケットメイクおよびクオンツトレーディング企業である
• 暗号資産市場で積極的に活動してきた
• 初期の暗号資産流動性供給に参画していた

さらに、Sam Bankman-FriedはFTX創業前にJane Streetに在籍していたことから、「クオンツトレーディングネットワーク」としての印象が強まっています。
しかし2026年2月時点で：

• Jane StreetまたはJumpがLuna市場操作で有罪とされた裁判例は存在しない
• 「崩壊を主導した」とする公的証拠も存在しない

インサイダー取引関連の訴訟は告発段階にとどまっています。法律的観点からも、Lunaショックの直接的原因は仕組みの破綻と市場パニックであり、機関投資家による操作が立証されたわけではありません。

規制上の影響：創業者と企業のその後

崩壊後、米国の規制当局はTerraform Labsおよび創業者Do Kwonを提訴しました。
主な訴因は以下の通りです。

• 投資家への誤認表示
• リスクの不開示
• 虚偽の市場説明

最終的にTerraformは巨額の民事制裁を受け、Do Kwonは法的手続きに入りました。これは、規制当局が特定の機関による「標的化」ではなく、開示義務や詐欺行為に焦点を当てていたことを示しています。

構造的まとめ：Lunaショックの真相

仕組みの分析、オンチェーンデータ、法的動向を総合すると、比較的客観的な結論が導かれます。

1. USTアルゴリズム自体が本質的に脆弱だった
2. 高利回りモデルが持続不可能な預金を呼び込んだ
3. ランが始まると仕組みが崩壊を加速させた
4. 機関投資家の取引が変動を増幅させた可能性はあるが、「裏で操作した」とする決定的証拠はない

Lunaショックは、単一の陰謀ではなく、構造的不安定性に起因する流動性危機だったと言えます。

市場への長期的影響

Lunaショックは、以下の3つの主要領域を再構築しました。

• アルゴリズム型ステーブルコインは主流市場からほぼ消滅
• 市場は「裏付けのないステーブルモデル」に極めて慎重になった
• 規制当局はステーブルコインの枠組み整備を加速

現在、「Lunaショックの真相」を論じる意義は、陰謀論を追うことではなく、金融システムにおいて信認に依存する資産が流動性の支援を失えば、その価値が一瞬で消滅しうることを理解する点にあります。

結論

Lunaショックは単一要因によるものではなく、設計上の欠陥、流動性の不均衡、市場パニック、高レバレッジが重なった結果です。機関投資家が早期に退出したかどうかは引き続き議論の的ですが、公開情報と法的情報に基づき、決定的な結論は出ていません。
金融市場における最大のリスクは、不正行為者ではなく、「流動性は常に存在する」と思い込むことです。