真面目な話をしよう。ご存知かもしれないが、Strategyという企業が世界の4%の$BTC——843,775枚を保有している。この数字が何を意味するか？ほとんどの中央銀行の準備金よりも多い。同社はかつて最も固いフラグを立てた：絶対に売らない。それが信念であり、ビジネスモデルの基盤だった。
しかし7月6日、この企業は自らの発言を覆した。6月29日から7月5日にかけて一気に3,588枚の$BTCを売却し、2.16億ドルを現金化したと開示した。注意すべきは、小手調べではなく、同社史上最大規模の売り抜けだったことだ。ニュースが出ると、MSTR株価は即座に5%超下落、$BTCも6.18万ドルまで叩き落とされた——これは同社の平均保有コスト7.57万ドルを下回っている。
さらに背筋が寒くなるのはその動機だ。今回の売却は底値拾いやポジション調整ではなく、優先株の配当支払いのためだった。言い換えれば、彼らはビットコインをATM代わりにしているのだ。市場アナリストのZach Pandl氏は試算した：Strategyは毎年優先株の配当だけで15億ドルを支出しており、ソフトウェア事業のキャッシュフローでは到底賄えない。現金準備は25.5億ドルあり、現在の消耗ペースならあと17ヶ月もつ——ただし、これにはビットコイン価格のさらなる下落は考慮されていない。
あなたは、3,588枚は84万枚に比べればほんの一部だと思うかもしれない。しかし、数字そのものよりも論理の転換の方がはるかに危険だ。5月末にはわずか32枚の$BTCを売り、象徴的に250万ドルを現金化しただけで、「戦略転換ではない」と強調していた。ところが1ヶ月後、売却規模は100倍に膨れ上がった。しかも取締役会は正式に承認した：今後最大12.5億ドル分のビットコインを売却し、自社株買いと利払いに充てることを。公式見解として、「ビットコイン死守」の哲学はもはや紙くずと化した。
本当に致命的なのは、彼らの裁定取引モデルを支える指標——mNAVだ。Strategy自らが考案した数字：企業価値を保有ビットコインの価値で割ったもの。過去mNAVは長期にわたり1を超え、株式プレミアムが高い時には2倍、3倍に達することもあり、高い評価の株式を通貨として使ってさらに多くのビットコインと交換し、雪だるま式に増やせた。だが今は？MSTR株価は1年で75%下落し、mNAVは先月1を下回る場面があった。これは、市場がこの企業を評価する額が、同社が保有するビットコインの簿価を下回ったことを意味する。
さらに皮肉なのは、このmNAV自体に水増しがあることだ。ウォール・ストリート・ジャーナルの分析によれば、Strategyは企業価値の計算に負債元本と優先株の額面を使用しており、市場価格ではない。しかし社債と優先株の実際の取引価格は大きく割り引かれている——負債は93%の価格、優先株は平均72%の価格だ。市場価格で計算すると、実際のmNAVは0.89であり、公式発表の0.99ではない。先週木曜日の終値では、公式サイトは1.09と表示しているが、市場価格ベースでは実際には1.04であり、プレミアムはほぼゼロだ。
一度mNAVが継続して割り引かれると、Strategyはビットコインを売って自社証券を買い戻す裁定取引をせざるを得なくなる。しかし同社自身が市場最大のクジラであり、大口売却は必ず$BTCの暴落を引き起こす。同社は6月29日に一つの行動を起こした：最大の優先株STRCの配当率を12%に引き上げ、優先株価格を安定させようとした。これが彼らの本当の懸念を露呈している——優先株の暴落を恐れており、それはmNAVの紙上の数字よりもずっと正直だ。
現在の状況は綱渡りのようだ。世界供給量の4%を保有するプレイヤーが静かに現金化を始め、さらに12.5億ドルの売却権限を残している。$BTCの価格は既に同社自身によって平均コストを下回る水準に押し下げられている。もし市場が引き続き評価を割り引けば、現金が枯渇した後、同社は大規模にビットコインを投げ売りせざるを得ない。誰もこのカウントダウンがあとどれだけ残っているか知らない。
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真面目な話をしよう。ご存知かもしれないが、Strategyという企業が世界の4%の$BTC——843,775枚を保有している。この数字が何を意味するか？ほとんどの中央銀行の準備金よりも多い。同社はかつて最も固いフラグを立てた：絶対に売らない。それが信念であり、ビジネスモデルの基盤だった。
しかし7月6日、この企業は自らの発言を覆した。6月29日から7月5日にかけて一気に3,588枚の$BTCを売却し、2.16億ドルを現金化したと開示した。注意すべきは、小手調べではなく、同社史上最大規模の売り抜けだったことだ。ニュースが出ると、MSTR株価は即座に5%超下落、$BTCも6.18万ドルまで叩き落とされた——これは同社の平均保有コスト7.57万ドルを下回っている。
さらに背筋が寒くなるのはその動機だ。今回の売却は底値拾いやポジション調整ではなく、優先株の配当支払いのためだった。言い換えれば、彼らはビットコインをATM代わりにしているのだ。市場アナリストのZach Pandl氏は試算した：Strategyは毎年優先株の配当だけで15億ドルを支出しており、ソフトウェア事業のキャッシュフローでは到底賄えない。現金準備は25.5億ドルあり、現在の消耗ペースならあと17ヶ月もつ——ただし、これにはビットコイン価格のさらなる下落は考慮されていない。
あなたは、3,588枚は84万枚に比べればほんの一部だと思うかもしれない。しかし、数字そのものよりも論理の転換の方がはるかに危険だ。5月末にはわずか32枚の$BTCを売り、象徴的に250万ドルを現金化しただけで、「戦略転換ではない」と強調していた。ところが1ヶ月後、売却規模は100倍に膨れ上がった。しかも取締役会は正式に承認した：今後最大12.5億ドル分のビットコインを売却し、自社株買いと利払いに充てることを。公式見解として、「ビットコイン死守」の哲学はもはや紙くずと化した。
本当に致命的なのは、彼らの裁定取引モデルを支える指標——mNAVだ。Strategy自らが考案した数字：企業価値を保有ビットコインの価値で割ったもの。過去mNAVは長期にわたり1を超え、株式プレミアムが高い時には2倍、3倍に達することもあり、高い評価の株式を通貨として使ってさらに多くのビットコインと交換し、雪だるま式に増やせた。だが今は？MSTR株価は1年で75%下落し、mNAVは先月1を下回る場面があった。これは、市場がこの企業を評価する額が、同社が保有するビットコインの簿価を下回ったことを意味する。
さらに皮肉なのは、このmNAV自体に水増しがあることだ。ウォール・ストリート・ジャーナルの分析によれば、Strategyは企業価値の計算に負債元本と優先株の額面を使用しており、市場価格ではない。しかし社債と優先株の実際の取引価格は大きく割り引かれている——負債は93%の価格、優先株は平均72%の価格だ。市場価格で計算すると、実際のmNAVは0.89であり、公式発表の0.99ではない。先週木曜日の終値では、公式サイトは1.09と表示しているが、市場価格ベースでは実際には1.04であり、プレミアムはほぼゼロだ。
一度mNAVが継続して割り引かれると、Strategyはビットコインを売って自社証券を買い戻す裁定取引をせざるを得なくなる。しかし同社自身が市場最大のクジラであり、大口売却は必ず$BTCの暴落を引き起こす。同社は6月29日に一つの行動を起こした：最大の優先株STRCの配当率を12%に引き上げ、優先株価格を安定させようとした。これが彼らの本当の懸念を露呈している——優先株の暴落を恐れており、それはmNAVの紙上の数字よりもずっと正直だ。
現在の状況は綱渡りのようだ。世界供給量の4%を保有するプレイヤーが静かに現金化を始め、さらに12.5億ドルの売却権限を残している。$BTCの価格は既に同社自身によって平均コストを下回る水準に押し下げられている。もし市場が引き続き評価を割り引けば、現金が枯渇した後、同社は大規模にビットコインを投げ売りせざるを得ない。誰もこのカウントダウンがあとどれだけ残っているか知らない。
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