Yuexiang Holdings: Lợi nhuận đã đến, nhưng "Câu chuyện AI" mới chỉ bắt đầu trở nên đắt đỏ

Thị trường vốn từ trước đến nay vẫn tồn tại một cơ chế định giá trông có vẻ nghịch lý: khi một công ty nội dung bắt đầu kiếm tiền ổn định, thị trường thường sẽ cho nó mức định giá thấp hơn, vì được xem là đã bước vào giai đoạn trưởng thành của “tăng trưởng bị chững lại”; nhưng khi công ty đó đồng thời đặt cược vào AI, định giá lại có thể trở nên đắt hơn, vì AI đại diện cho không gian tưởng tượng vô hạn và tiềm năng tăng trưởng mang tính đột phá.

Báo cáo tài chính mới nhất mà Yuexiang Holdings công bố đúng là đã cụ thể hóa sự mâu thuẫn này. Vấn đề của công ty không còn chỉ là kiếm được hay không kiếm được tiền, mà là—nó rốt cuộc phải trở thành loại hình công ty nào. An phận làm một nền tảng nội dung truyền thống có dòng tiền dồi dào, hay liều nhảy vọt để trở thành một công ty ứng dụng AI do công nghệ dẫn dắt? Mức độ mơ hồ trong việc xác định bản sắc này đang trở thành biến số cốt lõi ảnh hưởng đến biến động giá cổ phiếu của họ.

Điểm ngoặt lợi nhuận đã xuất hiện, nhưng logic định giá bắt đầu

“Phân rã”: từ câu chuyện kiếm tiền bằng nội dung sang câu chuyện AI

Tín hiệu trực quan nhất trong báo cáo tài chính của Yuexiang Holdings là “xác nhận năng lực sinh lời”: năm 2025 doanh thu 10,7 tỷ nhân dân tệ, lợi nhuận ròng 1,84 tỷ nhân dân tệ, dòng tiền thuần từ hoạt động 1,29 tỷ nhân dân tệ. Ba con số này khi ghép lại với nhau cho thấy công ty đã đi từ giai đoạn “kể câu chuyện tăng trưởng” sang chính thức bước vào “khoảng” có thể kiếm tiền một cách ổn định.

Trong bối cảnh vĩ mô hiện nay, doanh nghiệp có dòng tiền dương và lợi nhuận ổn định về bản thân đã có một mức an toàn nhất định. Xét từ góc độ nhà đầu tư, đây là một mốc phân ranh quan trọng, đánh dấu rằng công ty đã vượt qua khủng hoảng sinh tồn và sở hữu khả năng tự tạo máu nuôi.

Tuy nhiên, việc xác nhận năng lực sinh lời thường đi kèm với sự thu hẹp kỳ vọng tăng trưởng. Trước đây, thị trường thường định giá các công ty như vậy theo logic “lưu lượng + phân phối nội dung”, tương tự giai đoạn đầu của Bilibili hoặc Kuaishou—xem quy mô người dùng, xem hệ sinh thái nội dung, xem hiệu suất thương mại hóa, thậm chí lỗ vẫn có thể nhận định giá cao, vì thị trường giao dịch vị thế độc quyền trong tương lai.

Nhưng cơ cấu doanh thu của Yuexiang Holdings cho thấy, hơn 92% doanh thu của họ đã đến từ “dịch vụ nền tảng và số hóa”, về bản chất gần với một “nền tảng dịch vụ + công cụ” chứ không phải thuần túy là kênh truyền thông lưu lượng.

Điều này kéo theo một thay đổi then chốt: công ty đang chuyển từ “đẩy nội dung” sang “đẩy công nghệ”. Đẩy nội dung phụ thuộc vào các “hit” bùng nổ, tính biến động cao, trần tăng trưởng rõ ràng; đẩy công nghệ dựa vào đăng ký và tần suất sử dụng, tỷ lệ mua lại cao, khả năng mở rộng mạnh. Nhưng mâu thuẫn cũng xuất hiện theo.

Một mặt, việc giải phóng lợi nhuận lẽ ra sẽ giúp định giá hội tụ, vì tăng trưởng cao thường đi kèm đầu tư cao; lợi nhuận biên cao hơn có thể có nghĩa là đầu tư ít hơn, kỳ vọng tăng trưởng giảm, hệ số P/E (PE) đương nhiên sẽ hạ. Mặt khác, công ty lại đang đẩy mạnh đặt cược vào các sản phẩm AI (Huanju AI, Klon AI, HomeGlow AI), nhằm mở ra một đường cong tăng trưởng mới, điều này lại kéo kỳ vọng định giá đi lên; thị trường sẵn sàng trả thêm phí cho câu chuyện về AI.

Vì thế, thị trường phải đối mặt với một cơ chế định giá “phân rã” điển hình: nó rốt cuộc là “một nền tảng nội dung đã trưởng thành”, hay “một công ty ứng dụng AI vẫn đang tăng trưởng”? Nếu là công ty loại trước, dựa trên định giá của các công ty truyền thông truyền thống hoặc nền tảng Internet, PE của nó có thể quanh mức 15 lần; nếu là công ty loại sau, dựa trên định giá của lớp SaaS hoặc ứng dụng AI, PS (hệ số doanh thu) của nó có thể cao hơn.

Nếu ba tháng qua giá cổ phiếu có dao động, về bản chất cũng đến từ quá trình “định giá lại” do “bản sắc chưa rõ” này. Nhà đầu tư đang quan sát chờ đợi: ban quản trị đang dùng lợi nhuận để tô vẽ báo cáo, hay đang tích lũy đạn dược cho quá trình chuyển đổi AI? Sự không chắc chắn này khiến hệ thống định giá tạm thời mất hiệu lực.

Không phải là nhanh hay không nhanh trong doanh thu, mà là

“Chất lượng tăng trưởng đang chuyển dịch”

Nếu tách cấu trúc báo cáo tài chính ra, sẽ thấy tăng trưởng của Yuexiang Holdings không phải là mở rộng quy mô đơn thuần, mà là một lần “chuyển dịch cơ cấu doanh thu”. Tỷ trọng doanh thu dịch vụ nền tảng và số hóa vượt quá 92%, trong khi tỷ trọng nội dung truyền thông truyền thống đã giảm xuống còn chỉ ở mức một con số. Sự thay đổi cấu trúc này cho thấy công ty chủ động giảm sự phụ thuộc vào các “nội dung hit”, chuyển sang nguồn doanh thu ổn định hơn từ “tính công cụ hóa và tính dịch vụ hóa”. Phía sau đó, thực ra là câu trả lời cho một câu hỏi cũ: khoản tiền công ty kiếm được là một lần hay có thể tái sử dụng?

Dựa trên dữ liệu hiện tại, câu trả lời đang nghiêng về hướng thứ hai. Doanh thu công cụ thường có tỷ lệ giữ chân khách hàng cao hơn và chi phí biên thấp hơn; một khi người dùng đã hình thành thói quen sử dụng, việc gia hạn sẽ trở thành điều đương nhiên. Nhưng vấn đề lại còn ẩn hơn.

Thứ nhất, tăng trưởng quy mô người dùng chỉ 5%, cho thấy đầu mối lưu lượng đã bước vào giai đoạn tương đối ổn định; tăng trưởng của công ty chủ yếu đến từ việc “nâng giá trị ARPU (doanh thu bình quân trên mỗi người dùng)” chứ không phải mở rộng người dùng. Trong bối cảnh lưu lượng Internet đã tiến đến điểm đỉnh, cạnh tranh trong nhóm người dùng hiện hữu là điều bình thường; nhưng việc khai thác thêm giá trị từ người dùng hiện hữu đòi hỏi chiều sâu của sản phẩm chứ không phải bề rộng.

Thứ hai, thương mại hóa sản phẩm AI vẫn đang ở giai đoạn sớm; trong cơ cấu doanh thu hiện tại chưa phản ánh đóng góp quy mô lớn. Điều này có nghĩa là lợi nhuận hiện nay chủ yếu đến từ việc nâng cao hiệu quả của hoạt động kinh doanh hiện hữu, chứ không phải bùng nổ từ mảng kinh doanh mới. Nói cách khác, đây là một kiểu tăng trưởng “thiên về tối ưu hóa phần hiện hữu” chứ không phải “động lực hoàn toàn từ phần tăng mới”. Lợi ích của tối ưu hóa phần hiện hữu là tính xác định cao, rủi ro thấp; điểm bất lợi là trần tăng trưởng nhìn thấy rõ, một khi tối ưu đến mức cực đại, tăng trưởng sẽ chững lại.

Xét từ góc độ dòng tiền, dòng tiền thuần từ hoạt động dương và gần với lợi nhuận ròng, cho thấy chất lượng sinh lời cao, ít nhất không phải kiểu “kiếm tiền trên giấy”. Nhiều công ty dù nhìn vào báo cáo kết quả kinh doanh thì lợi nhuận đẹp, nhưng lại có lượng tiền lớn bị “đóng băng” trong các khoản phải thu; chỉ cần trích lập dự phòng nợ xấu là lợi nhuận lập tức bốc hơi. Dòng tiền của Yuexiang Holdings khỏe mạnh cho thấy năng lực đàm phán trong chuỗi hoạt động kinh doanh của họ tương đối mạnh, và tình hình thu hồi vốn tốt.

Nhưng điều này cũng đồng nghĩa với việc nền tảng sinh lời hiện tại của công ty vẫn phụ thuộc vào hệ thống kinh doanh sẵn có. Thứ thực sự quyết định tương lai không phải là 1,84 tỷ lợi nhuận này, mà là liệu mảng AI có tiếp được “đoạn tiếp sức” tăng trưởng hay không. Nếu trong ngắn hạn mảng AI không hình thành doanh thu theo quy mô, thì phần tăng trưởng lợi nhuận hiện có có thể bị xem như “cú hích lợi nhuận một lần”, thay vì “khả năng bền vững”.

Biến số thực sự: ứng dụng AI

Có trở thành “đường cong tăng trưởng thứ hai” hay không

Nếu phải nắm một biến số để hiểu tương lai của Yuexiang Holdings, thì chắc chắn là—AI. Lộ trình triển khai hiện tại của công ty rất rõ ràng: trong nước dùng “Huanju AI” để đi vào bối cảnh thiết kế nội thất; ở nước ngoài dùng “Klon AI” và “HomeGlow AI” làm công cụ cho nội dung hình ảnh và thiết kế không gian. Về bản chất, đây là việc xây dựng “ứng dụng AI trong bối cảnh dọc”. Lộ trình này tương tự logic của các công ty như Adobe, Canva—đi vào bối cảnh sáng tạo bằng công cụ, rồi hiện thực hóa doanh thu thông qua đăng ký hoặc dịch vụ.

Chiến lược chuyên biệt hóa theo bối cảnh dọc này là thông minh. Cuộc cạnh tranh của mô hình nền tảng quy mô lớn là rất khốc liệt, các “ông lớn” đông như rừng; nhưng các bối cảnh dọc cần kiến thức chuyên môn sâu trong ngành (bí quyết). Thiết kế nhà ở, quy hoạch không gian liên quan đến kích thước cụ thể, vật liệu, logic thi công; mô hình nền tảng chung khó giải quyết trực tiếp, và điều này tạo cho Yuexiang Holdings một “hào lũy” nhất định. Nhưng vấn đề then chốt nằm ở chỗ: liệu các sản phẩm AI này có năng lực thực sự tạo khả năng chi trả và mức độ gắn bó của người dùng hay không? Theo hiện tại, công ty đã xây dựng được một lợi thế nhất định ở mảng nội dung (series phim hoạt hình AI), nhưng ở phía công cụ, vẫn đang trong giai đoạn kiểm chứng sớm.

Xét xu hướng ngành, lớp ứng dụng AI đang trải qua một giai đoạn điển hình: rào cản kỹ thuật giảm nhanh, số lượng sản phẩm bùng nổ, nhưng các công ty thực sự có thể lắng đọng người dùng và mô hình kinh doanh lại vẫn rất hiếm. Nhiều công cụ AI chỉ là “bọc vỏ”; khi cảm giác mới mẻ qua đi, người dùng không còn trả tiền nữa.

Điều này có nghĩa là, Yuexiang Holdings không phải là “có cơ hội hay không”, mà là “có chạy ra được hay không”. Công ty cần chứng minh rằng AI của mình không chỉ có thể tạo hình ảnh, mà còn thực sự giải quyết các vấn đề thực tế của nhà thiết kế hoặc người dùng, tích hợp vào quy trình làm việc, và trở thành một phần không thể thiếu.

Cộng thêm biến số thị trường nước ngoài: công ty ra mắt sản phẩm AI hướng tới người dùng toàn cầu, quả thực có câu chuyện kép “xuất khẩu ra nước ngoài + AI”, nhưng cũng đối mặt với cạnh tranh khốc liệt và thách thức bản địa hóa. Người dùng nước ngoài nhạy cảm với dữ liệu riêng tư, thói quen trả phí tuy tốt nhưng kén chọn, đồng thời chịu yêu cầu tuân thủ tại địa phương.

Theo định hướng của ban quản lý, công ty nhấn mạnh “kinh doanh thận trọng + tăng cường đầu tư R&D”. Điều này thường có nghĩa là lợi nhuận ngắn hạn sẽ không mở rộng một cách quyết liệt, mà dành không gian cho kế hoạch AI. Đây là chiến lược lấy lợi nhuận ngắn hạn đổi lấy không gian dài hạn; rủi ro nằm ở việc nếu tỷ lệ đầu tư tạo ra đầu ra của AI không đạt kỳ vọng, thị trường có thể mất kiên nhẫn, dẫn đến “định giá giảm kép”.

Ngoài ra, còn cần cảnh giác với rủi ro lặp đổi công nghệ AI. Những rào cản kỹ thuật hôm nay, ngày mai có thể trở thành các chức năng nền tảng của cộng đồng mã nguồn mở. Yuexiang Holdings cần duy trì năng lực cải tiến liên tục để đảm bảo mô hình của mình luôn đi trước nửa bước trong lĩnh vực dọc. Điều này đòi hỏi tích lũy dữ liệu và đầu tư năng lực tính toán lớn, đồng thời đặt yêu cầu cao hơn đối với quản lý dòng tiền của công ty.

Kết luận: giữa lợi nhuận mang tính xác định

và tương lai đầy bất định

Đây không phải là một báo cáo tài chính gây ấn tượng, nhưng nó phát ra một tín hiệu quan trọng: Yuexiang Holdings đã hoàn tất giai đoạn từ “còn sống” sang “kiếm được tiền”, nhưng vẫn chưa chứng minh được rằng mình có thể “tăng trưởng liên tục”. Xét ngắn hạn, họ là một công ty nền tảng và nội dung với năng lực sinh lời ổn định, có tính phòng thủ; xét trung và dài hạn, họ đang cố chuyển đổi thành một công ty ứng dụng do AI dẫn dắt, có tính tiến công.

Mấu chốt thật sự nằm ở chỗ: liệu mảng AI có trở thành đường cong tăng trưởng thứ hai hay không, thay vì chỉ dừng ở “hiệu ứng cộng hưởng từ khái niệm”. Nếu sản phẩm AI có thể đóng góp hơn 30% doanh thu, và giữ được tốc độ tăng trưởng cao, thì logic định giá sẽ hoàn toàn chuyển sang nhóm cổ phiếu tăng trưởng công nghệ; nếu AI chỉ mãi là “bông hoa trên bánh”, cuối cùng công ty sẽ quay về hệ thống định giá của các nền tảng Internet truyền thống.

Vì vậy, có thể tóm tắt kết luận cốt lõi của báo cáo tài chính này bằng một câu: lợi nhuận đã được hiện thực hóa, nhưng sự bất định của tương lai lại trở nên lớn hơn. Với nhà đầu tư, đây không còn là một đối tượng đầu tư giá trị đơn giản, mà là một quyền chọn về “tỷ lệ thành công của quá trình chuyển đổi”. Giữa lợi nhuận mang tính xác định và tương lai đầy bất định, thị trường đang chờ một câu trả lời rõ ràng hơn.

Hàng lượng lớn tin tức, phân tích chính xác, tất cả đều có trên ứng dụng Sina Finance