为何限制稳定币发行？一文解码巴西虚拟资产法修订背后的监管逻辑

撰文：FinTax

2025 年 12 月，巴西众议院下属委员会批准了《虚拟资产法》的修订法案（PL 4308/2024）。该法案在原有《虚拟资产法》（Marco Legal dos Ativos Virtuais，No.14.478/2022）基础上，纳入了稳定币发行监管的系列规则。目前，该法案仍处于立法审议阶段，尚未正式通过。如若通过，将在巴西加密资产监管体系中初步建立起稳定币发行制度。

作为拉丁美洲最大的加密货币市场，稳定币在巴西本地交易与跨境支付中使用广泛。据报道，2024 年 7 月至 2025 年 6 月期间，巴西加密资产交易额达 3188 亿美元，同比增长 109.9%，其中稳定币占比 90% 以上，约占拉丁美洲加密货币活动总额的三分之一。显然，修订法案的通过将对巴西稳定币市场格局和未来发展产生重大影响。本文将通过梳理巴西加密资产及稳定币监管现状，分析该修订案反映的监管动向及潜在影响，为有关从业者提供合规参考。

1 巴西加密资产监管现状概览

1.1 加密监管格局：BCB 为主，CVM 协同

当前，巴西已形成以中央银行（Banco Central do Brasil，BCB）为主管机构，证券交易委员会（Comissão de Valores Mobiliários，CVM）协同参与的分层加密货币监管框架。具体来说，《虚拟资产法》授权联邦行政部门通过行政法令确定虚拟资产服务提供商（Virtual Asset Service Providers, VASPs）的主管机关。随后，通过总统令（Decreto nº 11.563/2023）指定由中央银行负责虚拟资产服务的监管，同时不改变证券交易委员会既有的证券型代币监管权限。

总的来看，巴西中央银行负责虚拟资产服务提供商的准入许可、反洗钱与外汇管理等事项，涵盖交易所、托管机构及加密资产经济业务等；证券交易委员会则在加密资产具备证券属性时行使监管职权，负责证券型代币发行及相关市场活动的监管。

1.2 核心监管法律与政策框架

目前，巴西加密资产监管法律及政策框架与前述监管格局类似，一是以《虚拟资产法》为基础，以中央银行通过的第 519、520 及 521 号决议为实施细则建立起 VASP 为核心的监管制度；二是以证券交易委员会发布的第 40/2022 号意见为依据对证券型代币实施资本市场监管。

《虚拟资产法》于 2022 年 12 月由巴西议会通过并实施，是针对虚拟 / 加密资产监管所制定框架性法律。该法首度明确，加密资产是指可通过电子方式交易或转移，并可用于支付或投资目的的 「数字价值表示」。这表明加密货币在巴西不具有货币属性，也非证券，在属性上为资产或财产。此外，该法亦要求 VASP 需获得授权方可经营，遵守反洗钱、反恐融资强制性合规要求，并将虚拟资产欺诈行为纳入刑法规制。

在此基础上，巴西中央银行于 2025 年 11 月发布第 519、520 及 521 号决议，上述决议已于 2026 年 2 月 2 日正式生效，核心内容如下：

1.3 加密资产税收监管制度

巴西并未针对加密资产单独立法征税，而是选择将其纳入既有税收制度中，并建立强制信息披露制度实现监管。具体而言，基于前述《虚拟资产法》中将加密资产视为 「数字价值表示」 的法律定位，加密资产在税务体系中被视为资产或财产性权益而非货币。巴西联邦税务局（Receita Federal do Brasil, RFB）通过指令性文件（IN RFB nº 1.888/2019）进一步建立了加密资产交易的强制信息申报制度，要求相关市场主体按月度通过电子系统报送交易数据。

为适应国际组织 OCDE 的 CARF 标准，巴西已于 2025 年通过 IN RFB nº 2.291/2025 对该制度进行更新，引入新的 Declaração de Criptoativos（DeCripto）申报系统，并设置相应过渡期 —— 旧制度继续适用至 2026 年 6 月 30 日，从 2026 年 7 月 1 日起全面过渡至新系统（通过 e-CAC 每月报告），同时废止 IN 1.888/2019。

税率层面，在巴西境内持有加密货币本身并不征税，但出售、支付、赎回等处置（alienação）加密资产且产生所得的行为则属于应税事件，并区分个人与企业适用不同税率。

对于个人，巴西税制区分境内操作与境外操作适用不同免税门槛与税率。境内操作是指巴西税务居民通过巴西境内交易所等境内机构实施的加密资产交易，个人通过处置加密资产取得的收益按照资本利得计算。境外操作，则是指个人通过外国机构进行的加密资产处置行为，均视为 「境外金融投资」（aplicações financeiras no exterior），统一适用年度收益 15% 的固定税率，无月度免税门槛。

对于企业，巴西根据业务性质对加密资产征税：对于交易所、托管或经纪机构，其收入视为经营性收入，纳入公司所得税体系；对于持有加密资产的普通企业，其处置加密资产的行为，则按照金融资产或无形资产计算应纳税额。

2 巴西稳定币监管概览

2.1 法律地位及现行监管格局

在巴西，稳定币（ativos virtuais referenciados em moeda soberana）属于《虚拟资产法》所定义的 「数字价值表示」，前述第 520 号决议将稳定币定义为 「由储备资产支持的虚拟资产」，强调足额储备与价格稳定机制。除前述加密资产监管的一般规定外，第 521 号决议将用于国际支付或跨境转账的稳定币交易纳入外汇市场，所有涉及国际支付或国际转账的稳定币交易被认定为外汇交易，需遵守外汇法规要求。稳定币纳入外汇体系后，相关交易被视为国际资金转移，必须通过授权外汇市场主体进行，并遵守外汇管理规则。

2.2 巴西政府对稳定币监管态度的阶段性变化

与加密资产监管的演变历程相似，巴西政府对稳定币的监管同样呈现阶段性变化。

2018-2022 年，巴西政府的监管重心同样在于加密市场整体，缺乏对稳定币的单独监管。

2023-2024 年，《虚拟资产法》生效，将稳定币纳入一般加密资产范畴，但监管仍停留于原则性框架规定，无针对稳定币的特别限制。但 2024 年以来，巴西加密货币交易中 90% 与稳定币相关，引发监管部门对稳定币风险的担忧。巴西中央银行开始针对稳定币设置专门监管细则，首次针对稳定币讨论储备要求、挂钩机制与跨境使用等相关机制，呈现较为谨慎的态度。

2025 年 11 月，中央银行正式出台前述三项决议，将稳定币正式纳入外汇法规框架，表明巴西政府将稳定币视为高风险外汇等价物，试图通过更高要求的合规标准防范资本外流、洗钱等系统性风险。而 2025 年 12 月所公布的修正案，禁止算法稳定币并要求所有稳定币 100% 储备支持等，更进一步说明巴西政府对于稳定币的谨慎态度，通过储备支持、刑事处罚和本地授权等机制防范市场操纵和资本外流风险。

3 直指算法稳定币：拟修订法案影响分析

3.1 修订重点

本次修订案在原有《虚拟资产法》基础上进行针对性补充，聚焦于稳定币的发行环节。修订的核心变化和重点如下：

一是全面禁止算法稳定币（stablecoins algorítmicas）。修订案表述为 「禁止发行、发售、分销或挂牌交易任何旨在仅通过算法机制维持参考价值，且缺乏相应准备金资产的虚拟资产」。

(Art. 13-A §2º É vedada a emissão, oferta, distribuição ou listagem de ativo virtual que busque manter valor de referência por meio exclusivo demecanismos algorítmicos, sem a correspondente reserva.)

国际机构金融稳定理事会（Financial Stability Board）与国际清算银行（Bank for International Settlements）报告均指出，算法稳定币通常不依赖足额抵押，仅依赖算法维持参考价值，也因此被视为高风险资产，可能导致价值脱钩或系统崩溃。2022 年 Terra 崩盘事件即有力证明。因此也有观点认为，这是针对近年来 Terra、Luna 等无储备稳定币崩溃事件的监管回应，通过全面禁止以保护散户投资者与保持系统稳定。

二是强制性要求稳定币 100% 储备支持。根据修订案，「法定货币挂钩的虚拟资产必须由发行机构指定的参考资产或货币提供足额支持，禁止无相应储备的发行」。

(Art. 13-D §2º Os ativos virtuais referenciados em moeda fiduciária devem ser integralmente lastreados nos ativos ou moedas de referência especificados pela emissora, sendo vedada a emissão sem a correspondente reserva)

此外，修订案还要求，「位于本国的发行机构应维持隔离且可审计的储备，根据巴西中央银行规定的周期和格式进行公开披露」。

(Art. 13-D §4º As emissoras localizadas no País manterão reservas segregadas e auditáveis, com divulgação pública, em periodicidade e formato definidos pelo órgão ou pela entidade da Administração Pública federal indicado no ato do Poder Executivo que regulamenta esta Lei)

这一规定要求稳定币必须以安全且流动性强的资产作为真实储备，同时通过资产隔离防止储备被滥用，以确保其赎回能力。

三是将发行无足额储备支持稳定币的行为视为刑事犯罪。根据修订案，在无相应储备的情况下发行稳定币，将被定性为欺诈罪，最高可处 8 年监禁，并处罚金。通过引入刑罚，该法案强化了禁止发行无储备稳定币的威慑力，将法律后果由行政违法提升至刑事犯罪层面。

四是限制外国稳定币在巴西境内的使用。从修订案内容来看，首先，境外实体所发行的稳定币在巴西境内流通，必须通过已获得巴西官方授权的 VASP 进行。其次，境外实体在其所在国家 / 地区，必须受到相当于巴西水平的监管；如果没有等效监管，则 VASP 需自行对该外国稳定币进行风险书面评估。再次，VASP 需对所有外国稳定币履行最低限度的尽职调查义务，核查外国发行者的合法性、公司治理以及储备支持情况。最后，赋予巴西中央银行灵活监管权限，其有权对境外发行的、锚定巴西雷亚尔的稳定币设定额外的资格准入和透明度要求。

3.2 监管信号

从上述重点来看，该法案一方面禁止高风险算法稳定币，另一方面要求强化储备约束，引入刑事责任提高违法成本，同时加强了跨境监管。此次修订体现了巴西近年来加密资产及稳定币监管的整体逻辑：以金融稳定、投资者保护与反洗钱为核心，对高风险模式采取零容忍态度，但同时也在监管框架下为本土合规创新留下空间。

首先，作为巴西加密资产市场中最重要的工具，稳定币占据了本国加密市场 90% 以上交易额，且主要用于跨境支付和结算。稳定币在巴西已成为 「类美元支付工具」，被用于规避汇率波动和传统跨境成本。持有稳定币实际上相当于巴西用户在境外持有未受监管的美元账户。长此以往，将可能导致本国法币雷亚尔的储值与支付功能被稳定币替代，央行的货币政策传导功能被削弱，存在货币主权风险。此外，完全放开稳定币的发行与流通，也将导致本国资本外流控制能力被削弱，引发金融稳定风险。因此，本次修订案指向稳定币的发行环节，通过限制稳定币发行，强化稳定币监管。

但巴西未全面禁止稳定币，而是采取了严格限制稳定币发行的立法策略：既承认稳定币在支付效率、跨境交易等方面的巨大实用价值，也通过发行端的监管防范其演变为系统金融风险或货币主权威胁。这是因为，稳定币在巴西加密市场已占据巨大市场份额，全面禁止将直接切断现有用户的使用路径，引发市场混乱或资金外逃等更难以监管的情形。

此外，巴西作为拉美最大经济体，有高通胀历史并长期面对汇率不稳定问题。据统计，巴西 1980–2025 年通胀率历史平均约 295.47%，1990 年高峰超过 6800%；巴西汇率也被描述为 「高度波动」（high volatility），其波动远高于新兴市场平均水平。相较于传统跨境汇款费用高、速度慢，稳定币低成本、可即时跨境支付的特性，提升了金融包容性。事实上，巴西中央银行时任行长 Roberto Campos Neto 曾在 2024 年公开演讲中指出，巴西正在推进包括 Pix、开放金融以及经济代币化（tokenization）在内的综合数字化议程，并强调建设可编程、开放的金融基础设施是未来金融体系发展的关键方向。而在巴西中央银行关闭本土法定数字货币 Drex 的区块链部分后，允许本土合规机构发行稳定币，有助于二者形成互补。

3.3 市场影响

此修订案直接影响巴西稳定币发行环节，通过禁止算法稳定币、强制 100% 储备、引入刑事责任以及加强跨境准入审查，大幅提高了稳定币发行的准入门槛和合规成本。除此之外，加密资产市场的交易端也可能因此受到重大影响。

首要的影响是，非合规交易将退出巴西市场，合规交易则向本地经授权平台集中。当前，巴西稳定币交易大量发生于场外市场、非本地交易所与子托管钱包，无需本地中介即可流通。而该修订案禁止了算法稳定币、无储备稳定币，其余的境内或境外足额储备稳定币均需通过巴西本土经中央银行授权许可的 VASP 进行交易，且 VASP 需要针对外国稳定币进行额外的尽职调查与风险评估。这可能进一步推动境外稳定币平台向巴西中央银行申请设立境内 VASP，或与本土已经授权的 VASP 合作。

其次，该法案也将影响巴西本土资金外流的渠道与成本。从法案规定来看，境外稳定币的交易必须通过本地 VASP 进行，附之中央银行三项决议中对 VASP 设定的信息收集与报告义务。因此，该法案正式实施后，通过稳定币外流的资金受追踪、报告的可能新上升，非申报跨境资金减少。稳定币由资金外流工具，转向合规跨境支付工具。

再次，该法案可能为本地稳定币的崛起提供空间。法案中规定，中央银行可对境外稳定币设定额外的准入条件。在此基础上，境外锚定非法币的稳定币已施加强制中介流通、尽职调查等要求，增加流通成本；锚定法币的稳定币可能面临央行设定的更高准入要求，同样提高了境外发行此类稳定币的难度和成本。因此，在境外稳定币合规成本高、不确定性强，且本土市场需求强劲的前提下，本土发行锚定法币的稳定币成为平台更具经济性的理性选择。法案为本地合规发行的雷亚尔稳定币创造了竞争优势与发展空间。

3.4 加密市场参与者的合规应对

尽管上述法案尚未正式成为法律，但已释放出巴西强烈的从严监管信号。作为拉美规模最大的加密市场，巴西的监管动向具有重要风向标意义。因此，对于有意进入巴西市场的加密资产参与者而言，可提前布局，抢占本土合规先机。

对于本土发行者，如银行等具备稳定币发行能力的金融机构，可启动法币挂钩稳定币项目，按照法案要求同步设计 100% 足额储备架构，利用该法案对境外稳定币的额外门槛形成护城河。

对于本地 VASPs，则有必要升级其尽职调查流程，通过核查发行方等效监管、储备真实性、治理等，建立外国稳定币白名单机制，同时减少算法型稳定币的曝光。

对于外国发行者，如想保留本地市场份额，应积极与本地授权 VASP 开展合作，或探索在巴西设立子机构发行境内法币稳定币。如不愿深度本地化，则需采取措施合规应对新规。

4 结语：对巴西稳定币监管的下一步展望

巴西加密资产监管体系的演进，体现了新兴市场国家在数字经济浪潮中平衡创新与稳定的制度回应。未来，巴西稳定币监管仍可能延续上述思路，进一步向审慎化、制度化监管方向深化。但另一方面，监管当局也无法忽视数字经济与支付技术创新带来的市场需求，探索在风险可控前提下为合规创新保留空间。同时，在全球稳定币监管逐步趋严与规则趋同的背景下，巴西监管体系的发展也将在一定程度上受到国际标准与跨境协调机制的影响。其制度安排如何在本土金融结构、货币政策目标与国际监管趋势之间实现协调，仍有待实践检验。