عندما يستقر سعر البيتكوين حول 92 ألف دولار: لماذا ينقسم المعدنون إلى فائزين وخاسرين

يعمل عمال مناجم البيتكوين وفق نموذج اقتصادي بسيط بشكل خادع: مكافآت بروتوكول ثابتة مقابل نفقات تشغيلية متقلبة في العالم الحقيقي. عندما تتغير ظروف السوق، تتحمل الميزانيات العمومية لهم العبء على الفور. السعر الحالي للبيتكوين الذي يتراوح بالقرب من 92 ألف دولار—بعد أن تعافى قليلاً من أدنى مستوياته في ديسمبر—يكشف عن حقيقة صارخة: صناعة التعدين تمر بانقسام اقتصادي كبير.

الجانب المتعلق بالإيرادات: ثابت وفق البروتوكول، لكن موزع عبر منافسة متزايدة

لا تزال بنية دخل البيتكوين ثابتة من حيث التصميم. كل كتلة تنتج 3.125 بيتكوين، مع تعدين حوالي 144 كتلة يومياً، مما يولد تقريباً 450 بيتكوين على مستوى الشبكة يومياً. على مدى شهر، يضمن المعدنون العالميون بشكل جماعي 13,500 بيتكوين، والتي تقدر حالياً بقيمة حوالي 1.24 مليار دولار عند سعر 92,160 دولار. ومع ذلك، يتم تشتت هذا الإيراد عبر معدلات هاش قياسية تتجاوز 1,078 إكساهاش في الثانية. النتيجة؟ كل تيراهاش من القدرة الحاسوبية يولد فقط 3.6 سنتات يومياً—وهذا التدفق الصغير من الإيرادات يدعم أمان شبكة بقيمة 1.7 تريليون دولار.

البيانات الأخيرة تصور صورة مقلقة للقطاع: متوسط دخل المعدنين خلال 7 أيام انكمش بنسبة 35% خلال شهرين، من $60 مليون إلى $40 مليون. هذا الانكماش يعكس كل من انخفاض السعر وتعديلات الصعوبة.

هيكل التكاليف: حيث تصبح كفاءة المعدات ضرورية للبقاء على قيد الحياة

يمثل الكهرباء العامل المتغير المهيمن في ربحية التعدين. جهاز تعدين حديث من فئة S21 (يستهلك 17 جول لكل تيراهاش)، ويعمل في منطقة ذات كهرباء رخيصة، لا يزال يحقق ربحية نقدية. بالمقابل، الأجهزة القديمة من جيل S19 مع أسعار كهرباء تبلغ 0.06 دولار/ك.و. تعمل عند نقطة التعادل—وضع هش حيث أن أي تغير غير مواتٍ في صعوبة الشبكة أو السعر يضع العوائد تحت الصفر.

يقوم قادة الصناعة بتقديم لمحة واضحة:

تكاليف التشغيل النقدية فقط (فترة الربع الثالث والربع الرابع من 2024):

• قدرت شركة CoinShares تكلفة التعدين النقدية على مستوى القطاع: 58,500 دولار لكل بيتكوين
• شركة Marathon Digital (MARA)، أكبر شركة تعدين مدرجة في العالم: 39,235 دولار لكل بيتكوين
• شركة Riot Platforms (RIOT)، الثانية من حيث الحجم: 46,324 دولار لكل بيتكوين

هذه الأرقام تمثل النفقات النقدية فقط—الجزء الذي يجب أن يتدفق للخارج على الفور. عند $92K لكل بيتكوين، حتى أعلى المشغلين تكلفة يظهرون هوامش نقدية إيجابية.

لكن القصة الاقتصادية الكاملة تختلف بشكل حاد بمجرد إدخال الاستهلاك، وتدهور المعدات، وتعويض الأسهم في المعادلة. تتضخم التكاليف الإجمالية بشكل كبير:

• تكلفة التعدين الشاملة لشركة Marathon Digital: تتجاوز 110,000 دولار لكل بيتكوين
• التكاليف الشاملة على مستوى القطاع (وفقاً لتحليل CoinShares في ديسمبر 2024): حوالي 106,000 دولار لكل بيتكوين

واقع المعدنين من المستويين: نقاط التعادل المتباينة

يخلق هذا التباين في التكاليف مستويين مميزين من التعدين يحملان مخاطر مختلفة جوهرياً.

المستوى 1: المشغلون الصناعيون ذوو المزايا التنافسية في التكاليف

المعدنون مثل Marathon وRiot، المجهزون بأحدث الأجهزة وذوي الوصول إلى كهرباء رخيصة، يحافظون على تدفق نقدي إيجابي حتى عند سعر $50K بيتكوين. أرباحهم اليومية من النقد لكل بيتكوين المُعدن حالياً تتجاوز 40 ألف دولار. لديهم ميزانيات عمومية قادرة على تحمل ضغوط السعر الممتدة وإمكانية الوصول الكافية إلى أسواق رأس المال لتمويل العمليات المستمرة. بالنسبة لهؤلاء، مستوى السعر $92K يمثل منطقة تشغيل مريحة.

المستوى 2: المشغلون القدامى والمتوسطون

الفئة المتبقية من المعدنين تواجه هامش خطأ أضيق. مع تكاليف كلية تتراوح بين 90 ألف دولار و$110K ، لقد تجاوز العديد منهم بالفعل خسائر محاسبية حتى مع وجود تدفق نقدي إيجابي نظرياً يسمح بمواصلة التعدين. يمكنهم الحفاظ على العمليات لأن تدفقات النقد المباشرة لديهم لا تزال مغطاة—لكن ربحيتهم الاقتصادية الحقيقية قد تلاشت بمجرد احتساب تكاليف رأس المال.

إشارة الاحتفاظ: لماذا يراكم المعدنون البيتكوين بدلاً من بيعه

يفسر هذا الانقسام في الربحية نمط سوق ناشئ: المعدنون الرائدون يحتفظون بشكل متزايد بالبيتكوين المُعدن بدلاً من بيعه على الفور. لقد وسعت Marathon وRiot بشكل جماعي احتياطياتهما من البيتكوين، مما يعكس موقفاً طويل الأمد على أساس المضاربة على دخل التعدين التشغيلي الخاص بهما. هذا السلوك—الاحتفاظ بدلاً من التسييل—يشير إلى ثقة من قبل المنتجين الأكثر كفاءة.

المعدنون الأضعف يفتقرون إلى هذه القدرة المالية. احتياطياتهم النقدية المحدودة والوصول المقيد إلى رأس المال يجبرهم على البيع المستمر، مما يجعلهم متلقين للأسعار بدلاً من المحتفظين.

شروط الاستقرار: توازن هش

يحافظ النظام على استقرار ظاهري عند $92K لأن التدفق النقدي يظل إيجابياً عبر طيف المشغلين. ومع ذلك، فإن هذا التوازن يعتمد على فرضية حاسمة: يستمر المعدنون في تجنب تصفية الإحتياطيات قسراً.

إذا انخفض سعر البيتكوين نحو $80K أو أدنى، أو واجه المعدنون تضييقاً في الوصول إلى التمويل، فإن الديناميات ستنعكس بشكل حاد. سيواجه المشغلون الأضعف ضغطاً وجودياً، مما قد يؤدي إلى بيع منسق يضغط على السعر أكثر—دورة مفرغة. يمتلك المشغلون الأقوياء مرونة مالية كافية لتحمل مثل هذا الضغط، لكن دعمهم للأقران المتعثرين يبدو غير مرجح إلا في حال حدوث دمج صناعي.

عنق الزجاجة: الوصول إلى رأس المال وصعوبة الشبكة

بينما تؤثر تقلبات السعر مباشرة على الربحية، هناك متغير ثانٍ مهم بنفس القدر: معدل هاش الشبكة وصعوبة التعدين. إذا ارتفعت الصعوبة بينما يتوقف السعر، حتى المشغلون من المستوى 1 يقتربون من حدود التعادل. وفي الوقت نفسه، إذا ضاقت أسواق رأس المال—مما يقلل من قدرة المعدنين على إعادة تمويل العمليات أو تمويل ترقية المعدات—فإن عجلة النمو ستتباطأ.

صحة قطاع التعدين على المدى الطويل تعتمد ليس فقط على سعر البيتكوين، بل على الحفاظ على توازن ثلاثة متغيرات: رأس مال متاح للاستثمار في المعدات، وأسعار الكهرباء التي تتيح ربحية نقدية، وتقييمات البيتكوين التي تدعم عوائد محاسبية إيجابية على الأقل لأكبر المشغلين في القطاع.

عند مستوى السعر $92K الحالي، هذا التوازن قائم. وأي اضطراب في أي من المتغيرات قد يكسره.