تقييم ETH العادل: متى ستعترف السوق بالحقيقة؟

متى سيوافق السوق على سعر عادل لـ Ethereum؟ ليست هذه هي المرة الأولى التي يُطرح فيها هذا السؤال، لكنه في النهاية أصبح ذا أهمية بالغة. مؤخرًا، أعلنت منصة Hashed - وهي منصة أبحاث مرموقة - عن 10 طرق مختلفة لتقييم ETH، حيث أظهرت 8 نماذج أن Ethereum يُقيم حاليًا بأقل من قيمته الحقيقية في السوق. وفقًا لحسابات متوسط ​​مرجح استنادًا إلى مستوى الثقة، يمكن أن يصل السعر العادل لـ ETH إلى 4,766 ألف دولار أمريكي - أي حوالي 1.5 مرة أكثر من السعر الحالي البالغ $3.16K.

لكن، هل لهذه الأرقام معنى حقيقي؟ كيف يمكن للمستثمرين استخدام هذه الطرق لتقييم المخاطر والفرص؟

طرق بسيطة ولكنها مثيرة للجدل

عند بدء التحليل، قسمت Hashed العشرة نماذج إلى ثلاث مجموعات بناءً على مستوى الثقة الممنوح لها: منخفض، متوسط، وعالي. غالبًا ما تقع نماذج التقييم “ذات الاتجاه الواحد” في المجموعة الأولى.

مضاعف TVL: الجذب من DeFi

واحدة من أبسط الطرق هي ربط القيمة السوقية بإجمالي القيمة المقفلة (TVL) على منصة DeFi. تستخدم Hashed متوسط ​​مضاعف من 2020-2023 وهو 7 مرات، ثم تطبق صيغة حساب الخطأ النسبي للمقارنة: TVL × 7 ÷ العرض الكلي. تظهر النتائج أن السعر العادل حوالي 4,128.9 دولار، وهو أعلى من السعر الحالي بنسبة 36.5%.

ومع ذلك، فإن هذه الطريقة تقتصر على زاوية نظر ضيقة جدًا. ارتفاع TVL لا يعني بالضرورة أن الشبكة أكثر أمانًا أو ذات قيمة طويلة الأمد، خاصة عندما يمكن سحب هذه الأصول خلال دقائق.

الندرة من Staking: فرضية بها مشكلة

عندما يتم قفل ETH في عملية الستاكينج، لا يمكن تداوله في السوق، مما يزيد من “الندرة النظرية”. تطبق Hashed الصيغة: السعر الحالي × √(إجمالي العرض ÷ التداول). باستخدام الجذر التربيعي لتخفيف الحالات القصوى، يُحسب أن السعر هو 3,528.2 دولار، أي أعلى بنسبة 16.6%.

المشكلة هنا أن القيمة الحقيقية للعملات المقفلة لا يجب أن تكون بالضرورة أعلى من سعر السوق. عندما يتم تحرير هذه العملات عبر منتجات الستاكينج (LST)، يزداد العرض الفعلي، مما يضعف حجة “الندرة”.

دمج Mainnet و Layer 2

نسخة من نموذج TVL هي إضافة TVL من حلول Layer 2، مع مضاعف ضعف بسبب استهلاك L2 لـ Ethereum. الصيغة: (TVL + TVL_L2×2) × 6 ÷ العرض الكلي = 4,732.5 دولار، أي أعلى بنسبة 56.6%.

على الرغم من التحسن، إلا أن هذه الطريقة لا تزال تعتمد بشكل كبير على بيانات TVL، وهو مؤشر غير مستقر وسهل التلاعب به.

نماذج أكثر دقة

عند الانتقال إلى مجموعة “متوسطة الثقة”، تصبح الطرق أكثر تعقيدًا ولكنها توفر توازنًا أفضل.

الانحدار المتوسط: العودة إلى التاريخ

بدلاً من الاعتماد فقط على TVL الحالي، يقارن هذا النموذج نسبة القيمة السوقية إلى TVL مع المتوسط ​​التاريخي (6 مرات). الصيغة: السعر الحالي × (6 ÷ النسبة الحالية)، وتنتج 3,541.1 دولار، أي أعلى بنسبة 17.3%.

هذا النهج أكثر تحفظًا، ويعتمد على فرضية أن النسبة التاريخية قد تتكرر.

قانون ميتكالف: قيمة الشبكة تربيع

هو منهج معتمد أكاديميًا. ينص قانون ميتكالف على أن قيمة الشبكة تتناسب مع مربع عدد العقد أو المستخدمين. تستخدم Hashed TVL كمؤشر على نشاط الشبكة، مع الصيغة: 2 × (TVL/1 مليار)^1.5 × 1 مليار ÷ العرض الكلي.

النتيجة: 9,957.6 دولار - أعلى من السعر الحالي بنسبة 231.6%! على الرغم من اعتماده على أساس أكاديمي، إلا أن هذا النموذج لا يزال يعتمد بشكل كبير على مؤشر واحد فقط.

خصم التدفقات النقدية: عندما يصبح ETH سهمًا

بعض الطرق تعتبر Ethereum شركة، مع مكافأة الستاكينج كعائد. ومع ذلك، فإن صيغة Hashed (السعر × (1 + APR) ÷ (0.10 - 0.03)) بها مشكلة رياضية. إذا استخدمنا معدل خصم 10% ونمو دائم بنسبة 3%، فإن النتيجة تكون فقط أعلى من السعر الحالي بنسبة 37% - رقم منخفض بشكل غير متوقع.

يشير ذلك إلى أن Ethereum لا ينبغي تقييمه كسهم نمو تقليدي.

نسبة التداول: المعيار الصناعي

تستخدم Token Terminal هذه الطريقة، بمقارنة السوق بإيرادات رسوم المعاملات السنوية. باستخدام مضاعف 25 مرة (المعيار للأسهم التقنية)، يُحسب السعر بـ 1,285.7 دولار - أقل بنسبة 57.5% من السعر الحالي.

وهذا يدل على أن تقييم Ethereum باستخدام المعايير التقليدية دائمًا ما يكون مبالغًا فيه، وهو مؤشر على أنه ليس تطبيقًا عاديًا.

النموذج “الراقي” الوحيد

هناك نموذج واحد فقط صنفته Hashed ضمن مجموعة “الثقة العالية”: السندات ذات العائد

يعتبر محللو التمويل التقليدي أن العملات الرقمية كأصل بديل، ويقيمون Ethereum مثل سند. الصيغة: الإيرادات السنوية ÷ معدل العائد ÷ العرض الكلي = 1,941.5 دولار، وهو أقل من السعر الحالي بنسبة 36.7%.

في الواقع، فإن النموذج الوحيد الذي يُعتبر “موثوقًا به” يعطي نتيجة أدنى - مما قد يثبت أن Ethereum لا ينبغي معاملته كأوراق مالية تقليدية.

إجمالي الأصول على السلسلة: حماية الشبكة

يستند هذا النموذج إلى وجهة نظر مثيرة للاهتمام: لحماية القيمة الإجمالية للأصول على Ethereum (العملات المستقرة، رموز ERC-20، NFT…)، يجب أن تتناسب القيمة السوقية لـ ETH مع ذلك. الصيغة البسيطة: إجمالي قيمة الأصول ÷ العرض الكلي لـ ETH = 4,923.5 دولار، أعلى بنسبة 62.9%.

على الرغم من أنه يبدو غير بديهي، إلا أن منطقها يصعب رفضه.

عندما يكون المتوسط مرجحًا هو الحل

بعد مراجعة جميع النماذج العشرة، تحسب Hashed المتوسط ​​المرجح استنادًا إلى مستوى الثقة لكل طريقة. النتيجة: حوالي 4,766 دولار - قريب من أعلى مستوى تاريخي سابق.

ومع ذلك، بعض الصيغ (مثل خصم التدفقات النقدية) قد تكون غير دقيقة، لذا قد يكون الرقم الحقيقي أقل قليلاً.

العرض والطلب: المعادلة الخفية وراء كل شيء

إذا كان لا بد من اختيار نهج لتقييم ETH، فإن المحللين يميلون إلى العودة إلى العرض والطلب. Ethereum هو “عملة” لها استخدامات عملية - تحتاجها لدفع رسوم الغاز، وشراء NFT، وإنشاء أزواج تداول.

طريقة محتملة هي: قياس نشاط الشبكة → حساب الطلب على ETH خلال فترة زمنية → مقارنة تكاليف المعاملات الفعلية مع التاريخ → تحديد سعر عادل.

ومع ذلك، خلال العامين الماضيين، على الرغم من أن النشاط على Ethereum أحيانًا تجاوز فترات السوق الصاعدة في 2021، إلا أن التكاليف انخفضت بشكل كبير. النتيجة: لم يرتفع الطلب على ETH بشكل كبير، وارتفع العرض على الطلب، ولم يرتفع السعر.

هذه الطريقة لها حد واحد فقط: فهي لا تأخذ في الاعتبار خيال Ethereum. عندما يتفجر DeFi مرة أخرى، ربما نحتاج إلى مضاعفة “نسبة الأحلام” في المعادلة.