عندما ينهار نظام "الطباعة النقدية اللامحدودة": استراتيجي وBitMine يواجهان وضعًا يائسًا

سوق خزينة العملات المشفرة للشركات مرّ بأسبوع من التناقض بين الطموحات والواقع. العملاقان - Strategy (الذي كان يُعرف سابقًا باسم MicroStrategy) وBitMine، أكبر شركتين خزينة تركزان على البيتكوين والإيثيريوم - يواصلان تراكم الأصول الرقمية بحجم هائل. ومع ذلك، فإن هذه الصفقات ليست علامة على القوة، بل خطوة نحو طريق محفوف بالمخاطر.

في 8 ديسمبر، أعلنت Strategy عن شراء 10,624 بيتكوين بقيمة 962.7 مليون دولار - أكبر إنفاق أسبوعي منذ يوليو. عند كتابة هذا، يتداول البيتكوين عند مستوى $91.84K مع ارتفاع خلال 24 ساعة بنسبة +1.21%. تمت هذه الصفقة في ظل خسارة سهم MSTR للشركة 51% من قيمته مقارنة بالعام السابق، حيث يتداول الآن عند $178.99. بالمثل، أضافت BitMine 138,452 إيثيريوم إلى أصولها، بينما يُقدر سعر الإيثيريوم حاليًا بـ$3.15K مع ارتفاع خلال 24 ساعة بنسبة +1.85%.

انكسار “خطأ المال اللامحدود”

على عكس الفهم الشائع، لا تعكس هذه عمليات الشراء ثقة القادة. بل هي أعراض لانهيار آلية مالية كانت تخلق ازدهارًا لهذه الشركات.

نموذج اقتصاد Strategy يعتمد على حلقة مفرغة: إصدار الأسهم بأعلى من قيمة الأصول الحقيقية (premium)، باستخدام هذا رأس المال لشراء البيتكوين بسعر السوق، مما يزيد من قيمة كل سهم. هذا الحساب الرياضي يعمل فقط عندما يكون السوق مستعدًا لدفع رسوم إضافية للوصول إلى العملات الرقمية عبر الأسهم. حاليًا، يبلغ Premium NAV الخاص بـStrategy حوالي 1.15 مرة، بينما BitMine هو 1.17 مرة - وهو انخفاض كبير مقارنة بالفترات السابقة.

حتى الآن، تمتلك Strategy 660,624 بيتكوين (أكثر من 3% من العرض الإجمالي)، بقيمة تقدر بحوالي 60 مليار دولار. ومع ذلك، فإن آلية تمويل هذا التوسع تواجه تهديدات هيكلية. كان البيتكوين يُتداول عند $126,000 في أكتوبر، لكنه الآن يتراوح بين $90,000 و$95,000، مما يكسر الزخم الذي كان يخلق الطلب على الأسهم.

اقتراب نقطة التعادل

المخاطر على Strategy لم تعد نظرية، بل أصبحت عملية تمامًا. إذا انخفض معامل Premium (mNAV) تحت 1.0، فإن إصدار الأسهم سيؤدي إلى التخفيف بدلاً من خلق قيمة. اعترفت إدارة الشركة بهذه المخاطر وأعلنت أنها ستقوم بـ"بيع البيتكوين" إذا انخفض Premium إلى مستوى متساوٍ.

سيؤدي ذلك إلى حلقة مفرغة يائسة: بيع الأصول يقلل من سعر البيتكوين، مما يخفض تقييم سهم MSTR، مما يجبر على البيع أكثر. وللوقاية، جمعت Strategy 1.44 مليار دولار نقدًا لإنشاء “مدرج تشغيل” حتى عام 2026. أكد الرئيس التنفيذي Phong Le أن هذا ضروري لـ"طرد FUD"، لكن الحسابات الرياضية للنموذج تظهر أن الطريق أصبح ضيقًا أكثر فأكثر.

BitMine تختار مسارًا مختلفًا

بينما تدافع Strategy، تتجه BitMine نحو هيكل مختلف: من تخزين القيمة إلى توليد العائد. تمتلك الشركة حاليًا 3.86 مليون إيثيريوم (حوالي 3.2% من المعروض)، وتسرع من عمليات الشراء للوصول إلى “عتبة 5% من الملكية”.

استراتيجية BitMine تعتمد على staking الإيثيريوم - تقنية تتيح توليد دخل من خلال الاحتفاظ بالأصول. تتوقع الشركة نشر مدققين في 2026 لتوليد أكثر من 100,000 إيثيريوم كعائد سنوي. يربط رئيسها Tom Lee هذا الاتجاه باتجاه التوكنية في وول ستريت، ويقدر أن الأصول الإجمالية التي يمكن الوصول إليها قد تصل إلى “ما يقرب من كوادريليون دولار”.

ومع ذلك، لن يظهر العائد من المدققين حتى عام 2026. علاوة على ذلك، فإن الإيثيريوم غالبًا أقل كفاءة من البيتكوين خلال فترات السوق المشددة. خطة BitMine لا تعتمد فقط على قوة سعر الإيثيريوم، بل أيضًا على قبول المؤسسات للتوكنية.

السلعة تزيل ميزة الآلية

التحدي الأكبر، بخلاف الأسعار، يكمن في ظهور ETF spot. في 2024، جلبت صناديق البيتكوين spot قيمة مؤقتة لشركات DAT (Digital Asset Treasury) لأنها توفر وصولًا مباشرًا. ومع ذلك، عندما انخفضت الأصول المدارة من ذروتها البالغة 165 مليار دولار إلى 111.8 مليار دولار، ثم عادت وارتفعت إلى 122 مليار دولار، تعلم السوق درسًا: لا حاجة لدفع premium على الأسهم.

شركة Vanguard - منصة الوساطة المالية العملاقة - سحبت مؤخرًا موقفها المعارض للعملات المشفرة وفتحت نظامها لصناديق التشفير من طرف ثالث. هذا يسطح هيكل السوق ويقضي على فجوة التوزيع التي كانت تبرر دفع المزيد من الأموال. النتيجة: لم يتم إنشاء أي DAT جديد خلال الشهر الماضي، وتبدأ إشارات تفكيك خزائن الشركات الصغيرة في الظهور.

ما تبقى هو شركات كبيرة بما يكفي للبقاء، لكنها الآن بحاجة لتمييز نفسها من خلال الأداء المتفوق وليس من خلال الوصول.

ما الذي سيحدد المستقبل؟

مستقبل Strategy وBitMine يعتمد على ثلاثة عوامل. أولًا: انتعاش الطلب على العملات المشفرة في 2026 قد يعيد Premium. ثانيًا: يجب أن يكون Premium NAV مستقرًا فوق 1.0 لتجنب الحلقة المفرغة. ثالثًا: يجب أن تتحقق تدفقات رأس المال من التوكنية وstaking كما هو متوقع.

حتى ذلك الحين، عمليات الشراء الخاصة بهم ليست علامة على القوة، بل شهادة على المثابرة في بيئة غير مستقرة. كلا الشركتين تأملان في الانتعاش، لكن الحسابات الرياضية للنظام تظهر أن هناك نافذة زمنية محدودة لإثبات أن هذا اليأس ليس خطأ.