今年行情有个奇怪现象——比特币屡创新高，但赚钱效应远不如股票和黄金。看似繁荣的表面下，资金结构正在剧烈分化。

在岸现货源源不断买入，离岸市场却在补完库存后逢高卖出。更离谱的是，离岸杠杆持续上升，机构投资者通过CME的仓位反而在下降——这种反向配置很能说明问题。期权数据更扎心，波动率和价格背离明显，市场参与者心态并不一致。

ETF和数字资产基金虽然规模猛增，但大头是被动资金，说明散户热情在衰退。交易所也在悄悄调整策略，从单纯的交易撮合转向留存用户、拓展多资产业务。

矿工因为AI芯片投资压力持续抛售比特币，早期巨鲸和几桩大型欺诈案的清仓更是雪上加霜。这样看来，四年一轮的减半故事能否继续驱动行情，确实有了疑问。比特币正在从纯交易资产向金融产品演进，未来的关键在于——怎样把合规和ETF时代的合法性真正转化成链上效用和真实收益。