Por qué la mayoría de las empresas con tesorería en Bitcoin están condenadas (Y por qué MicroStrategy no)

El concepto de reservas de activos está en auge. En un año, el tamaño total de los activos de este tipo de empresas se ha disparado de 40.000 millones a 142.000 millones de dólares, casi alcanzando a todo el DeFi. ¿Impresiona, verdad? Pero hay una realidad dolorosa: más de 1/4 de las empresas de reservas de activos ya cotizan con una capitalización inferior al valor de los activos que poseen.

El crecimiento es una ilusión, la concentración da miedo

Ese crecimiento de 142.000 millones parece increíble, pero si miras de cerca, el 90% proviene de la subida del precio de BTC y ETH, no de ingresos reales de negocio. Más duro aún: solo MicroStrategy posee el 63% de todas las reservas de bitcoin. La mayor parte del resto está en manos de otras 6 empresas líderes.

¿Y las empresas más pequeñas, que no están en la élite? Tienen poca liquidez, su prima es frágil, y su valoración está totalmente secuestrada por el sentimiento del mercado.

La prima se desploma de 4,8x a 1,3x

¿Cómo sobrevivieron estas empresas en el mercado bajista? Gracias a la prima: los inversores estaban dispuestos a pagar más por sus acciones que el valor de los activos que poseían. ¿Por qué? Porque ofrecían una forma regulada y conforme de exponerse a bitcoin y ethereum.

Un ciclo de retroalimentación perfecto: sube el precio de la acción → financian vía prima → compran más activos → aumentan los activos → la acción sigue subiendo. Vuelta tras vuelta, el efecto palanca se hace evidente.

Pero a mediados de 2024, ese ciclo se rompió.

La prima de las empresas de reservas de bitcoin bajó de 1,9x a 1,3x. Las de ethereum y SOL lo pasaron peor: la prima se desplomó de 4,8x a 1,3x en solo dos meses.

MicroStrategy no depende de la magia

¿Por qué MicroStrategy sobrevive sin problemas? Porque no solo acumula reservas, también hace ingeniería financiera.

La diferencia clave es esta:

La mayoría de sus competidores → emisión continua de nuevas acciones → compran más bitcoin → dependen totalmente de la prima de la acción

MicroStrategy → emite 4.000 millones en bonos convertibles y deuda senior → intereses de solo el 0,8% → compra bitcoin con apalancamiento de deuda

Usando deuda como apalancamiento, convierte cada 1% de variación del bitcoin en una variación mucho mayor en el precio de su acción. En otras palabras, su acción se convierte en un proxy de bitcoin de alta beta: si bitcoin sube un 1%, su acción sube más.

Esto atrae a nuevos actores: fondos, ETF, incluso un mercado de deuda propio. Los traders pueden arbitrar su volatilidad: aunque los bonos estén bloqueados hasta el vencimiento, pueden abrir posición y beneficiarse antes negociando la acción. Como la acción es más líquida y volátil que el bitcoin, no necesitan esperar al vencimiento del bono para obtener beneficios.

Por qué las demás empresas han fracasado al copiar

Aquí está el problema: las nuevas empresas han visto el modelo de MicroStrategy y solo han copiado el balance, no la estructura de capital.

MicroStrategy tiene: bonos convertibles, deuda senior, alta liquidez. Esto le permite transformar la volatilidad en capacidad de financiación.

Las demás no tienen eso, solo pueden buscar rendimiento a través de staking, préstamos o negociando bonos tokenizados. Suena bien, especialmente cuando el precio sube: altos rendimientos, aparente liquidez.

Pero esto esconde un riesgo mortal: riesgo reflexivo.

La ilusión de liquidez te puede arruinar

La mayoría de las empresas de reservas de activos bloquean sus activos en staking o préstamos, mientras permiten que los inversores entren y salgan libremente. Cuando el mercado se da la vuelta, las peticiones de reembolso se disparan, los rendimientos caen, y se ven obligadas a liquidar a pérdida esos activos bloqueados.

Ya está ocurriendo. La confianza cae, y aquellas acciones que antes cotizaban a 3-4 veces el valor de sus activos han caído hasta la paridad. Ni siquiera las empresas “impulsadas por rendimiento”, basadas en ETH o SOL, se salvan: su solvencia sigue atada al precio del token.

En resumen: la mayoría de empresas de reservas de activos parecen genios en el mercado alcista, pero en realidad solo están montadas en la ola. Cuando la marea baja, se ve quién nadaba desnudo.