CMEのCrypto Front Door

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こんにちは

Xのツイートが資金の流れを左右し、人々が暗号資産に賭ける様子を見ると、つい微笑んでしまいます。私自身も経験があります。5年前、1か月分の貯蓄の大半をDogecoinに投じたことがありました。理由はElon Muskがツイートしたからです。当時は暗号資産が何かも理解していませんでした。

しかし、ツイートやポッドキャスト、カンファレンスの基調講演で流入する資金とは異なるお金もあります。それにはもう少し手続きが必要です。おそらく連邦規制当局からのメモやリスク承認、信頼できる取引所が必要でしょう。

商品先物取引委員会（CFTC）が発表した最新の声明は、CFTC登録済み取引所で現物暗号資産商品の取引を認めるもので、まさにその役割を果たします。

CFTCの承認により、米国で最も制度化されたデリバティブ市場であるシカゴ・マーカンタイル取引所（CME）が暗号資産の上場を検討する可能性があります。これが実現すれば、伝統的な市場から本格的な資本が暗号資産市場へ流入する道が開かれます。

本日のディープダイブでは、この動きが米国の最も信頼される資産が保管されている場所に暗号資産が流れ込む可能性と、その重要性を解説します。

それでは、本題へ。

Prathik

現在のようなシームレスな金融市場が誕生する以前は、金融商品の取引に消極的な人が多くいました。買い手や売り手が不足していたわけではなく、問題は「相手が支払えなかったらどうなるのか？」という信頼の欠如でした。

今では、その心配は不要です。現代の証券取引所という重要な発明によって、契約の標準化、情報開示の義務化、行動監督による信頼が構築されています。こうした高度な市場は「クリアリング」と「マージン」によって、決済リスクが日々の取引の障害にならないようにしています。

「トラストレス」システムが語られる一方で、暗号資産市場で信頼を得るのは容易ではありません。CFTCの最新の発表は、そのギャップを埋める可能性があります。

CFTC暫定委員長Caroline Pham氏は「CFTC登録済み先物取引所で、米国の連邦規制市場に初めて現物暗号資産商品が上場される」と述べています。Pham氏は、この措置により「米国民により多くの選択肢と、安全で規制された米国市場へのアクセスが提供される」と期待しています。

このアップデートは、規制当局がデジタル資産を世界最大の経済の主流市場に組み込もうとする中で、暗号資産の重心がどこに移るかの新たな線引きとなります。

CMEのデータを見ると、暗号資産現物市場にとってどれほど大きな取引所となり得るかがわかります。

11月21日、CMEの暗号資産先物・オプションは、1セッションで794,903件の契約という過去最高の日次取引高を記録し、今年8月22日の前回記録728,475件を上回りました。詳細

この市場は、年間を通じてどれだけの取引が規制下に移行したかも数値で示しています。年初来（YTD）の平均日次取引高は270,900件、名目価値は約120億ドルで、前年比132%増となりました。一方、年初来の平均建玉は299,700件、名目取引高は266億ドルで、前年比82%増です。

仮にCMEがその名目取引高の5%を現物取引として取り込んだ場合、1日あたり6億ドル規模となります。15%なら、20億ドル/日近くに達します。

では、CMEが現物暗号資産とデリバティブを同じプラットフォームで扱うことで、どのような利点があるのでしょうか？

まず、トレーダーのポジションとヘッジの距離が縮まります。現状、多くのトレーダーは暗号資産のエクスポージャーとヘッジを別々の場所で保有しています。CMEで暗号資産先物を取引しつつ、現物エクスポージャーはETFやプライムブローカー、暗号資産取引所で確保しているケースが多いです。取引所間の移動は必ずしもコストを増やすわけではありませんが、非金銭的な摩擦が生じます。カウンターパーティの増加、オペレーション負担、障害リスクなどです。

規制された取引所が現物とデリバティブの両市場を提供すれば、ヘッジがよりシンプルになり、ポジションのロールも効率的になります。トレーダーの両方の取引が同じコンプライアンス環境下で完結し、マージン、報告、監視がすでに組み込まれています。

Coinbase（Deribitと連携）、Kraken、Robinhoodなど、現物とデリバティブの両方を扱う暗号資産ネイティブの取引所も、すべてを1か所で提供することでユーザーにメリットをもたらしています。

2つ目の利点は、大口トレーダーにとって「現物」の意味が変わることです。

個人トレーダーが暗号資産取引所で現物を購入する場合、資産価格に注目します。一方、ファンドが現物を購入する際は、カストディ、決済、報告、市場がストレスを受けた際の安定性などを重視します。

CMEのようなデリバティブ取引所には、すでに信頼を生み出す仕組みがあります。クリアリングハウス、マージンシステム、監視体制により、CMEは大手ファンドが資本を持ち込み、より不安定な暗号資産市場でも安全に運用できる規制拠点となります。

大手ファンドハウスから数百億ドル規模の資金が流入する可能性があります。米国の現物Bitcoin ETF発行体だけで、1,120億ドル以上の資産を保有しています。2024年1月の発足以来、累計流入額は570億ドルを超えています。

現物とデリバティブの統合エコシステムが実現すれば、「ファンドを通じて保有する」から「市場で取引する」へのシフトが起こり得ます。ファンドハウスにとってはコスト面や管理面で有利です。

ETFは手数料がかかり、資産保有を目的としています。株式のように取引されますが、実際は株式市場のインフラ上で取引時間内に動いています。リスク管理や市場の非効率性を活用したいファンドハウスは、24時間ヘッジ、タイトなベーシス取引、頻繁なリバランスやマーケットメイクが可能な取引所を好みます。

3つ目の利点はオペレーション面です。

CFTCは今回の措置を「オフショア取引所での最近の出来事」に対応したものとし、米国民に顧客保護と市場の健全性を備えた市場へのアクセスが必要だと主張しました。その詳細はレバレッジに関するものです。Pham氏は金融危機後の改革を明確に指摘し、議会はレバレッジを伴う個人向け商品取引を先物取引所で行うことを意図していたが、長年明確な指針がなかったと述べました。

レバレッジこそが暗号資産の最悪の事例を生みます。最近では、10月10日に暗号資産史上最大の清算イベントで190億ドルが消失しました。レバレッジが監視、マージン管理、クリアリングを重視するプラットフォームに移行すれば、透明性が高まります。ブラックボックスのオフショアで連鎖的に清算されるのではなく、目に見えるマージニング、明確なカウンターパーティ、ルールが突然変わらない環境が実現します。

このアップデートを受け、暗号資産プラットフォームも個人・機関投資家双方への公平な取引を約束する動きが見られます。

CFTCの声明直後、米国規制下のデリバティブ取引所Bitnomialは、個人・機関注文に対し「平等かつ公正な取扱い」を優先ルーティングなしで提供すると表明しました。

これらを総合すると、CFTCの措置は現物暗号資産取引を簡単かつ信頼できるものにし、本格的な資本が動く仕組みだけがこれまで提供してきた信頼性をもたらす可能性があります。

CFTCの声明がCMEを即座に本格的な現物暗号資産取引所に変えるわけではありません。仮にその方向に進んでも、第一段階は保守的な設計となり、取扱資産は限定され、レバレッジ条件は厳格に定義され、既存のCMEエコシステムの仲介業者経由でアクセスが提供されるでしょう。

信頼は常に徐々に築かれてきました。歴史的にも、まずガードレールを設けることで信頼が生まれ、Xのツイートのような偶発的なものではありませんでした。

今週のディープダイブは以上です。次回もご期待ください。

それまで、鋭くあり続けてください。

Prathik

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