Прихована вразливість сучасних ринків: чому домінування індексних фондів може посилити наступний спад

Структурна слабкість, про яку ніхто не хоче говорити

Фондовий ринок за останні три роки демонструє вражаючі результати, причому S&P 500 щороку піднімається у двоцифровий діапазон. Зовні це виглядає як здоровий бичий ринок. Але під поверхнею зростання прихована структурна вразливість, яку рідко обговорюють інвестори: концентрація капіталу, що тече у пасивні інвестиційні інструменти, і що трапляється, коли цей потік змінюється.

Майкл Б’юрі, легендарний інвестор, який передбачив кризу на ринку нерухомості 2008 року, попереджає про проблему, що виходить за межі простої переоцінки. Він стверджує, що механізми сучасного ринку кардинально відрізняються від попередніх бульбашок — і можуть бути ще більш небезпечними.

Чому крах дот-комів мав вбудовані амортизатори

Крах дот-комів 2000-2002 років слугує корисною історичною відправною точкою, але також показує, чому нинішнє середовище відрізняється. Тоді шкода була зосереджена: збиткові інтернет-стартапи без доходів збанкрутували, тоді як компанії з реальним прибутком і стабільними бізнес-моделями часто витримували шторм або швидко відновлювалися.

Ринок мав природні автоматичні обмежувачі. Коли ірраціональний ентузіазм зник із спекулятивних технологічних акцій, інвестори могли перенаправити капітал у недооцінені сектори та стабільних гравців. Біль була реальна, але вона була цілеспрямованою і локалізованою.

Проблема пасивного інвестування: цілком інша тварина

Перенесімося до сьогодні. Майкл Б’юрі стверджує, що пасивне інвестування — через біржові фонди, індексні фонди та алгоритмічне ребалансування — створило нову вразливість. Коли ви володієте сотнями акцій через один фонд, і ці фонди рухаються синхронно, вся екосистема стає корельованою у способи, яких не було у 2000 році.

Уявімо, що станеться, якщо такі великі активи, як Nvidia (, оцінені приблизно у $4.6 трлн з прогнозним P/E близько 25 за даними аналітиків), зіткнуться з труднощами. Гігант технологій — це не лише актив окремих інвесторів, він закладений у безліч пасивних інструментів. Зниження Nvidia не вплине лише на її власників; воно спричинить викупні зусилля у всіх категоріях фондів, що змусить продавців продавати інші активи, щоб задовольнити запити на зняття.

Як пояснив Б’юрі: «У 2000 році, коли Nasdaq зазнав краху, були акції, які зберігали свою цінність. Сьогодні, коли ринок змінюється, вся структура руйнується разом.»

Оцінки виглядають розтягнутими по всій галузі

На відміну від епохи дот-комів, коли ірраціональність була обмежена конкретним сектором, сьогодні підвищення оцінок охоплює набагато ширший спектр. Nvidia, наприклад, може виправдовувати свою преміальну оцінку через виняткові показники зростання. Але в цілому по ринку багато акцій торгуються на рівнях, що передбачають подальше зростання і сприятливі умови.

Теза Б’юрі зосереджена на цьому спостереженні: коли настане корекція — а Б’юрі вважає, що вона буде серйозною — не буде кількох «нудних акцій», оцінених за вартістю. Замість цього, через експозицію до індексних фондів, майже все знизиться разом, що посилить збитки у всьому портфелі.

Чи краще вгадувати час ринку?

Природна реакція на попередження Б’юрі — продати все і перейти у готівку. Але цей шлях має свої підводні камені. Вгадати час входу і виходу з ринку надзвичайно важко. Крах, що здається неминучим, може тривати місяці або роки. Тим часом, інвестори у готівці можуть спостерігати, як акції продовжують зростати, що викликає ще більше розкаяння.

Історичні дані показують, що пропустити лише 10 найкращих днів на ринку за 20 років може зменшити середню дохідність удвічі. Вартість пропущеної можливості — бути занадто оборонним раніше — часто перевищує захист, який це дає.

Навігація ризиком без повної оборони

Це не означає зневіру або сліпий оптимізм. Інвестори можуть зробити конкретні кроки для зменшення впливу системних ризиків:

Цільові позиції з урахуванням оцінки: Шукайте компанії, що торгуються за розумними мультиплікаторами відносно зростання і прибутковості. Акція з P/E 12 не позбавлена ризику, але має запас безпеки, якого не має 40-кратний мультиплікатор.

Зосереджуйтеся на низько-бета цінних паперах: Акції з низькою кореляцією з ринковими рухами забезпечують ізоляцію під час корекцій. Ці акції не рухаються у строгій синхронії з S&P 500, тому часто зберігають цінність, коли ринок скорочується.

Диверсифікація поза пасивними структурами: Хоча пасивні фонди мають переваги, додавання до портфеля індивідуальних цінних паперів — особливо недооцінених або захисних — може зменшити кореляцію портфеля з основними індексами.

Ретельно оцінюйте бізнес-фундаментали: Компанії з реальним прибутком, сильним грошовим потоком і розумними балансами зазвичай краще переносять спади, ніж ті, що керуються настроєм або секторною динамікою.

Неприємна правда

Майкл Б’юрі може піднімати занепокоєння, що здаються передчасними, коли ринки добре себе почувають. Але його основний аргумент стосується реальної архітектурної зміни у функціонуванні ринків. Зростання пасивного інвестування створило безпрецедентну концентрацію і кореляцію. Коли капітал почне знову текти у зворотному напрямку — а це рано чи пізно станеться — механізми викупу фондів можуть посилити тиск на продажі у спосіб, що був неможливий у попередні епохи.

Це не означає паніку або таймінг ринку. Але це вказує на те, що інвесторам слід більш ретельно обдумувати побудову портфеля, дисципліну оцінки і управління ризиками сьогодні, ніж у попередніх ринкових умовах. Ринок може не обвалитися завтра. Але коли це станеться, шлях вниз може бути крутішим, ніж передбачали історичні прецеденти.