當一個國家背負$38 兆美元債務時會發生什麼？雷·達利奧理解貨幣崩潰的框架

貨幣貶值背後的數學原理

瑞·達利歐（Ray Dalio），橋水基金（Bridgewater Associates）創始人，也是金融界最具影響力的聲音之一，最近提出了一份令人警醒的分析，說明政府如何處理不可持續的債務。隨著美國國債現已超過$38 兆，達利歐的歷史研究揭示了一個一貫的模式：面臨這種困境的國家並非透過預算緊縮或違約來解決。相反地，它們採取一條可預測的路徑——印鈔票，削弱貨幣價值，並壓低實質利率。

這個機制雖然簡單，但對儲戶來說卻是毀滅性的。當政府進行貨幣貶值時，債券持有人受到的損失最大。他們的投資回報落後於通貨膨脹，實質上將財富從債權人轉移到國家身上。達利歐在最近一次出席大衛·魯賓斯坦（David Rubenstein）節目時解釋說：「這就是破產的實際模樣。負擔被推給未來世代，他們不僅要承擔債務，還要承受貨幣購買力的侵蝕，這是他們用來償還的貨幣。」

為何違約從未發生 (而貨幣貶值卻總是發生)

根據數十年研究跨世紀、跨洲的金融危機，達利歐辨識出一個以機械規律重複的模式。當國家陷入債務危機時，理論上有三個選擇：大幅削減支出、違約或貶值貨幣。幾乎所有政府都選擇第三條路，因為前兩者都會帶來立即且明顯的政治成本，而貨幣貶值則在整個人口中逐漸且無形地進行。

這個風險不僅影響當前的政策制定者，也關乎未出生的世代。達利歐指出：「我的孫子和未來的子孫將繼承這筆債務，但貨幣的價值將遠低於今天。」這種跨世代的財富轉移已經內建於系統之中。

黃金作為危機避險的回歸

達利歐的歷史視角追溯到1750年，數據令人震驚：在這275年間，約80%的全球貨幣單位已變得一文不值，其餘大部分則失去大量購買力。這個令人警醒的統計數據支撐了他一貫建議將投資組合的10-15%配置於實體黃金。

其理由與傳統商品投資不同。「黃金本質上不同，因為它不代表任何人的負債，」達利歐強調。與政府債券或銀行存款不同——這些都依賴於某個機構的償付能力——黃金是一種直接的價值儲存。當俄羅斯在烏克蘭衝突後面臨國際制裁時，這一點變得尤為重要。全球各國央行開始重新考慮其儲備策略，越來越多地轉向黃金儲備，而非僅依賴外幣儲備。

達利歐將此歷史情境拉回到1971年，當時理查德·尼克森（Richard Nixon）切斷美元與黃金的直接兌換。那一刻標誌著世界對貨幣本身看法的哲學轉變。「黃金曾是衡量標準，」他回憶道。即使貨幣數量增加且多樣化，黃金仍保持其獨特地位——它不會被任何政府的政策制裁、凍結或變得一文不值。

改變經濟格局的地緣政治重整

除了債務機制外，達利歐還指出一個更廣泛的全球轉型正在進行中。各國越來越追求他所謂的「戰爭自給自足」——減少對進口商品和外國資本的依賴。這一轉變對貨幣和貿易關係具有深遠影響。

這種重組甚至擴展到非傳統領域。達利歐指出，美國對格陵蘭和委內瑞拉等地區的戰略興趣，很可能反映出這一新興範式——確保獲取關鍵資源而不依賴外國合作。隨著各國在供應鏈中建立冗餘並朝向區域經濟聯盟發展，過去美元長期主導的假設正逐漸削弱。

政治失能成為經濟風險 (

華盛頓的市場假設與政治現實之間存在一個關鍵鴻溝。債券交易員假設國會會在危機變得災難性之前採取行動。政策制定者則相信市場會無限期保持耐心。雙方都認為對方會先讓步。達利歐警告，這種動態帶來深遠危險：債務危機很少會自己宣布，它們會逐漸累積，然後突然爆發。

這與歇姆威·海明威（Ernest Hemingway）對破產的觀察相似——它一開始緩慢發生，然後一瞬間爆發。華盛頓的僵局使得在壓力變得嚴重之前，沒有任何機制來解決結構性問題。

以偏概全的戰術解決方案

政策制定者提出了各種干預措施：旨在創造收入和保護國內產業的關稅，以及旨在解決支出的立法方案。達利歐承認，關稅在美國收入稅出現之前，曾是政府的主要收入來源，並非本質上具有破壞性。

然而，他對這些規模的政策調整能否阻止最終結果持懷疑態度。「每一種稅收形式都伴隨著成本，」達利歐指出。更根本的是，貨幣貶值的趨勢仍是政治阻力最小的路徑——因此也是最可能的結果。

建構面對貨幣貶值的投資組合

如果貨幣貶值不可避免，投資者應該如何布局？達利歐提出一個兩部分的答案，著重於經通脹調整的回報，而非名義財富的累積。

**TIPS（通脹保值國債）**目前是最安全的防禦性資產。這些工具保證回報率超過通脹率，提供對購買力侵蝕的對沖，並消除通脹不確定性。

實體黃金則是另一個重要資產。結合TIPS，配置10-15%的黃金，能對抗多種失敗情境：政治失能、制裁、地緣政治衝突或超越通脹的貨幣崩潰，甚至貨幣替代。

除了這些具體工具外，達利歐重申他的基本原則：分散投資，跨越不相關的回報來源。他的框架要求有15個彼此相關性最低的回報來源，這樣可以將投資組合的波動性降低約80%，而不犧牲預期收益——這是一個經過數十年複利累積的數學關係。

達利歐警告普通投資者避免短期投機，並準確描述這是一場零和遊戲，經驗豐富的專業人士佔有優勢。大多數散戶交易者將資金拱手讓人，陷入這個動態。

循環將會完成

儘管他的分析極為嚴峻，達利歐最後仍以對長期韌性的謹慎信心作結。這個國家曾經多次穿越金融轉折點，未來也很可能如此，前提是社會能有效管理過渡期。債務不會消失，貨幣會變弱，黃金將保持其價值。那些將投資組合與這一可能結果對齊的投資者，將能保護自己的財富；反之，押注於相反方向的人，則將目睹購買力在多年甚至數十年中悄然侵蝕。