以太坊2025：从身份危机到新商业模式的转变

以太坊仍有未来吗？这是每个投资者在2025年都在思考的问题

在2025年的大部分时间里，以太坊在资本市场上的地位极其模糊。处于“死区中间地带”的ETH，既无法与比特币作为“数字黄金”竞争，也无法在技术性能方面与索拉纳抗衡。同时，前三个季度的协议收入剧烈下降——同比下降75%，仅为3920万美元。这种情况引发了一个根本性的问题：以太坊到底属于哪个类别？它是否拥有可持续的商业模式？这是终结的开始，还是转型的时刻？

历史教训：乌托邦理想遇到现实

在理解2025年以太坊面临的挑战之前，值得回溯到20世纪50年代。在以法律严格著称的新加坡，人民行动党领袖李光耀面临危机：超过300个帮派在境内活动，成员超过5万——占当时人口的6%。社会濒临混乱边缘。

政府采取了激烈措施。然而，当监狱过度拥挤无法忍受时，出现了一个大胆的提议：无墙、无镣铐、无武装警卫的监狱。Pulau Senang岛被设想为“信任实验”——一个通过劳动和社区重塑，取代暴力和隔离的地方。监狱长丹尼尔·达顿相信人性本善。这个实验一度取得了成果——再犯率仅为5%。世界为此“奇迹”喝彩。

但在1963年7月12日，理想主义在火焰中燃烧殆尽。囚犯们手持弯刀和铲子反叛，焚烧了自己建造的房屋和食堂。相信人可以被救赎的达顿也成为这场叛乱的牺牲品。历史告诉我们：即使是最崇高的理想，也可能被人性中的现实击碎。

以太坊的类似路径：从Dencun到Fusaki

2024年3月，以太坊启动了“Pulau Senang实验”——Dencun升级，集成EIP-4844。主要开发者像达顿一样，决定打破L1与L2之间的经济壁垒。提出“rollup-centric”的愿景——当Layer 2几乎免费获得Blob数据空间时，生态系统将繁荣，主网也将从中受益。

然而，历史喜欢重演。L2没有带来感激，反而在L1上进行“静默转账”——L2协议向用户收取高额费用，但只支付以太坊几分钱存储数据。Base每天创造数万美元收入，但转移到L1的金额却微不足道。

以太坊的收入变成了灾难。EIP-1559的销毁机制本应实现通缩，反而带来了通胀——年度供应增长率升至+0.22%。关于“通缩资产”的说法破灭了。

转折点：2025年12月Fusaki升级

幸运的是，以太坊开发者社区没有对挑战置之不理。2025年12月，期待已久的Fusaki升级到来——不是作为逃避，而是作为结构性解决方案。

EIP-7918：L2必须向L1缴纳贡金

关键提案是将Blob的最低价格与执行层L1的Gas基础费的1/15.258挂钩。这意味着，L2不能再用几分钱的安全性享受以太坊的保障。当主网繁忙(新发行、DeFi交易、NFT铸造)，Gas价格上涨，L2的“租金”也随之上升。

效果立竿见影：Blob的基础费上涨了1500万倍——从1wei升至0.01-0.5 Gwei范围。虽然对L2用户来说，交易成本仍然低(约0.01美元)，但对以太坊协议而言，这意味着收入的指数级增长。

PeerDAS (EIP-7594): 增加容量

为了防止L2增长受阻，Fusaki同时引入PeerDAS——一种通过随机抽样片段验证数据可用性的技术，而非下载整个区块。这将降低约85%的带宽需求。

每个区块的Blob数量将逐步从6增加到14甚至更多。以太坊建立了“数量与价格增长”的模型——在提高最低价格的同时，扩大交易量。

新的商业模型：安全服务的B2B税

这是Fusaki之后的以太坊：

上游(L2网络)：Base、Optimism、Arbitrum——“分销商”，为终端用户提供高频低值的交易服务。

核心产品(L1)：以太坊出售两种关键资源：

• 复杂结算和DeFi交易的执行空间
• 用于存储交易历史的(Blob)数据空间

L2必须为这些资源的经济价值支付费用。大部分被销毁，一部分分配给验证者。

增长螺旋：L2增长→Blob需求增加→ETH燃烧加剧→通缩→安全性增强→吸引高价值资产。

分析师Yi预测，2026年ETH的燃烧率可能会增长八倍。

如何估值以太坊？

以太坊兼具商品、资本资产和货币的特性——单一模型难以全面描述：

折现现金流模型(科技股视角)：根据2025年第一季度报告，基于交易费收入和燃烧机制，保守估算ETH价值为3998美元，乐观情景下为7249美元。

货币溢价(商品视角)：ETH是DeFi的核心抵押资产(TVL超100亿美元)，是稳定币和借贷的基础。随着ETF封锁(到2025年Q3累计27.6亿美元)，以及企业持有的资产增加，其流动性逐渐受限。

“信任软件”(Trustware)：以太坊不出售普通计算能力，而是去中心化、不可篡改的最终性。在资产代币化时代，其价值捕获能力取决于受保护资产的规模。如果它保护价值10万亿美元的资产，每年收取0.01%的安全税，其市值必须与安全预算相匹配——随着经济规模的扩大而增长。

市场份额：以太坊 vs. 索拉纳

2025年的数据展现了公共链市场的自然分工：

索拉纳——如Visa或纳斯达克——追求最大TPS和最低延迟，适合高频交易、支付和消费应用(DePIN)。

以太坊——如SWIFT或FedWire——处理“结算包”，包含数千笔交易。高价值、低频资产偏好以太坊，因其更高的安全性和去中心化。

RWA领域的以太坊主导地位

在被视为未来万亿市场的RWA（现实世界资产）领域，以太坊展现出巨大优势。BlackRock的BUIDL基金和链上基金Franklin Templeton都部署在以太坊上。对于价值数亿或数十亿美元的资产，安全性优先于速度。十年无故障的历史，成为其最深的竞争护城河。

监管胜利：世界终于理解以太坊了吗？

2025年11月，SEC主席Paul Atkins宣布“Project Crypto”计划——结束“执法监管”，转向明确的分类框架。同年7月，美国众议院通过了“数字资产市场清晰法案”(CLARITY法案)，明确将ETH和BTC归入CFTC管辖，作为“数字大宗商品”。

CLARITY法案定义数字大宗商品为“任何可在无需中介的情况下，通过密码学保护的公共分布式账本中持有和转移的可替代数字资产”。该法案允许银行注册为数字商品经纪商。银行资产负债表上的ETH不再被视为高风险资产，而是商品——类似黄金或外币。

关键区别：以太坊的原生质押作为“工作”——验证者提供安全性并获得报酬，而非被动收益。只有集中托管的质押服务才算作投资工具。

总结：以太坊走出危机

2025年，以太坊完成了转型：从迷失的“黄金”和“技术巨头”愿景，变为具有明确经济体系的去中心化结算系统。

令人惊讶的是，最终澄清其地位的不是技术，而是监管。Fusaki修复了商业模型。RWA开辟了新的增长空间。

这次以太坊会不会最终“躺在稻草堆上”？所有迹象显示——很可能会。