MSTR收益率从22.8%跌至7.1%，TD Cowen为何连续下调目标价

TD Cowen在短短一个多月内第二次下调MicroStrategy（MSTR）目标价，从500美元降至440美元，跌幅达12%。这一调整的背后，不仅反映比特币上涨动能减弱，更深层的问题在于该公司通过股权融资购币导致的收益率恶化。曾经因持续配置比特币而被追捧的MSTR，如今正面临结构性风险重估。

收益率崩塌的真相

从22.8%到7.1%的落差

根据TD Cowen的最新分析，MSTR的比特币收益率（即每股对应比特币持有量的增幅）正在急剧恶化。具体数据如下：

这个下滑幅度有多严重？2026年的收益率仅为2025年的三分之一。TD Cowen将2026年的比特币美元增益预期从94亿美元下调至63.15亿美元，降幅约33%。

股权融资的隐性成本

问题的根源在于MSTR的融资方式。根据最新数据，该公司在截至1月11日的一周内：

• 发行680万股普通股和120万股优先股
• 融资规模约12.5亿美元
• 几乎全部用于购买13,627枚比特币

看起来购币力度在加强，但TD Cowen指出了关键问题：融资价格接近账面水平，这意味着新增股份摊薄了现有股东对比特币的所有权比例。

更直观的对比是增持规模的变化。TD Cowen预计MSTR在2026财年将增持约155,000枚比特币，远高于此前预期的90,000枚。但这种更激进的购币策略，主要依赖股权融资实现，而非利润积累。结果就是：买的比特币多了，但每股对应的比特币数量反而被稀释了。

杠杆工具失效的背景

为什么现在成了问题

MSTR之所以被称为"企业版比特币杠杆工具"，核心吸引力在于两点：

1. 比特币价格上涨时，通过资产负债表效应放大收益
2. 持续购币增加每股比特币占比，形成复合增长

但这个模式有个隐含前提：比特币必须持续上升。当比特币进入盘整阶段，甚至出现小幅波动时，杠杆效应就会反向放大下行风险。

目前的市场环境正是这样。根据相关资讯，全球流动性偏紧、风险偏好降温，比特币未能延续此前的突破行情。在这种背景下，MSTR的股价几乎与比特币价格形成强绑定关系，其软件业务本身对估值的支撑作用被明显削弱。

机构态度的转变

TD Cowen虽然维持买入评级，但目标价的连续下调已经说明了问题。这不仅是对MSTR的重新定价，更反映出整个机构投资者群体对加密相关股票的态度正在转向保守。

当传统金融机构开始强调"估值纪律与风险控制"时，意味着情绪驱动的溢价正在消退。

未来的关键变量

根据TD Cowen的预测，MSTR的前景取决于两个因素：

1. 比特币价格走势：预计2026年底约17.7万美元，2027年底约22.6万美元。只有当比特币价格显著回升时，当前的融资购币策略才具备合理性。

2. 收益率恢复：若比特币价格如期上涨，2027年的收益率有望回升至8.1%，但仍远低于2025年的水平。

总结

TD Cowen的调整反映了一个深刻的结构性问题：当比特币失去趋势性上涨的支撑时，MSTR的杠杆优势瞬间转变为风险放大器。股权融资稀释收益率不仅是数字问题，更是对公司战略可持续性的质疑。

对投资者而言，这阶段考验的已不再是对加密资产的信仰，而是对波动性和不确定性的真实承受能力。MSTR能否重获吸引力，关键在于比特币能否重建清晰的上升趋势——这是底线，也是唯一的变量。