Écrit par : stein
Traduit par : Block unicorn
Qu'est-ce que le crédit privé ?
Le crédit privé désigne le financement par dette fourni par des institutions non bancaires, telles que des prêts directs aux entreprises de taille moyenne, des prêts immobiliers, du financement commercial, des prêts à la consommation et des crédits structurés, qui ne sont pas émis ou négociés sur des marchés publics. Contrairement aux obligations publiques, ces prêts sont conclus par négociation bilatérale, enregistrés de manière privée, et généralement détenus par le fonds initiateur jusqu’à leur échéance.
Après 2008, avec la contraction des activités bancaires sous la nouvelle réglementation (Accords de Bâle III), la catégorie d’actifs du crédit privé a connu une croissance rapide. Les fonds d’investissement, les sociétés de capital-investissement et les sociétés financières spécialisées ont afflué pour combler le déficit de prêts. En 2020, la taille du marché mondial du crédit privé a atteint environ 2 000 milliards de dollars. Au début de 2025, ce marché a atteint 3 000 milliards de dollars, et il est prévu qu’il atteigne 5 000 milliards de dollars d’ici 2029 (Morgan Stanley, McKinsey).
Le marché traditionnel du crédit privé présente trois problèmes structurels majeurs, en faisant un candidat idéal pour la tokenisation.
Problèmes de liquidité : une fois le prêt accordé, le fonds le conserve généralement jusqu’à son échéance. Il n’existe pas encore de plateforme de trading mature pour échanger des parts de prêts privés. Le marché secondaire est personnalisé, lent, et l’acheteur doit effectuer une due diligence approfondie.
Manque de transparence : la fragmentation des données empêche souvent les investisseurs de connaître clairement le ratio d’endettement, la qualité des garanties ou la performance en temps réel. Les rapports sont généralement publiés trimestriellement, ce qui crée une asymétrie d’informations importante.
Barrières à l’entrée : le montant minimum d’investissement varie entre 5 et 10 millions de dollars, avec des périodes de blocage de plusieurs années, et des critères d’éligibilité pour les investisseurs qualifiés, excluant en pratique tous sauf les plus grands investisseurs institutionnels.
Qu’est-ce que la tokenisation du crédit privé ?
La tokenisation du crédit privé consiste à convertir des prêts ou des instruments de dette en tokens numériques basés sur la blockchain, représentant un droit sur les flux de trésorerie du prêt, la propriété de parts du fonds ou le droit aux paiements d’intérêts et de principal.
En réalité, le prêt sous-jacent ou l’exposition au crédit reste hors chaîne, avec une structure juridique et une régulation similaires au marché traditionnel. Mais la propriété ou le droit aux revenus s’incarnent sous forme de tokens sur la chaîne. Ces tokens peuvent être émis, négociés et réglés plus efficacement grâce à l’infrastructure blockchain.
Fonctionnement :
Lancement : l’émetteur construit un produit de crédit privé (prêts aux PME, crédits structurés, financement commercial, lignes de crédit hypothécaires, etc.).
Structuration juridique : création d’une entité juridique (souvent une entité à but spécial) pour détenir l’exposition au prêt.
Tokenisation : émission de tokens numériques représentant la propriété du crédit ou le flux de trésorerie.
Souscription : les investisseurs souscrivent en monnaie fiat ou stablecoin, recevant en échange des tokens.
Performance : le prêt continue à s’exécuter hors chaîne, mais les paiements, les rapports aux investisseurs et la tenue des droits sont gérés sur la chaîne.
Deux modèles de tokenisation :
C’est une distinction clé souvent ignorée dans la littérature.
Tokenisation représentative : la blockchain sert uniquement de système de transparence pour les prêts hors chaîne. Ces tokens ne sont pas transférables ni négociables, la blockchain se limite à fournir une traçabilité immuable et en temps réel. La majorité des projets, comme Figure, utilisent ce modèle.
Données de Figure
Tokenisation transférable : les prêts sont émis sous forme de tokens transférables et détenus directement sur la blockchain. Les investisseurs peuvent détenir, échanger et combiner ces tokens dans un écosystème DeFi. Des plateformes comme Maple, Centrifuge ou Tradable illustrent ce modèle.
Données de Tradable, Maple et Centrifuge
Selon une étude de HTX_Global, sur environ 19 milliards de dollars de prêts privés actifs sur la blockchain, seulement environ 12 % sont détenus sous forme de tokens transférables et distribuables. Le reste est « enregistré mais non transférable ». C’est une nuance importante pour évaluer la véritable situation du marché.
Évolution :
Phase 0 : Préhistoire (2017-2019)
2017 : Centrifuge, l’un des premiers projets DeFi intégrant des actifs réels (RWA), est lancé. Il se concentre initialement sur la tokenisation de factures et comptes à recevoir via son protocole Tinlake (un pool d’actifs ouvert piloté par contrats intelligents).
2018 : Figure, fondée par Mike Cagney (ex-CEO de SoFi), se concentre sur l’intégration de la blockchain dans les services financiers, lançant d’abord une ligne de crédit hypothécaire basée sur la blockchain (HELOC). La société développe la Provenance Blockchain Foundation (basée sur Cosmos SDK) comme infrastructure.
2019 : Cadence (plus tard rebaptisée Percent) lance son premier produit de dette privée tokenisée, tentant de réduire les coûts backend par la standardisation et la réutilisation de modèles de contrats intelligents structurés. Les premiers défis apparaissent : coûts de miroir de contrats élevés, faible demande en raison du manque d’investisseurs natifs cryptographiques.
Phase 1 : Intégration DeFi et premiers développements (2020-2021)
2020 (Centrifuge V1) : Centrifuge prouve que la tokenisation du crédit privé peut servir de collatéral dans la DeFi, notamment via une intégration avec SkyEcosystem.
2021 début : Goldfinch lance une plateforme décentralisée pour le crédit dans les marchés émergents, permettant aux investisseurs crypto de financer des fintechs en Indonésie, Mexique, Pérou, Kenya. Modèle à double pool : fonds retail dans un pool senior (rendement annuel 7-10%), et fonds de soutien secondaire élu par la communauté pour couvrir les pertes initiales, avec rendement supérieur.
2021 : Maple, plateforme de prêt institutionnel sur Ethereum utilisant des « pools représentatifs » pour l’évaluation de crédit. Initialement pour hedge funds, traders et market makers. TrueFi et Clearpool entrent aussi sur le marché.
2021 : Figure commence à régler des HELOC sur Provenance Blockchain, réduisant la durée de financement de plusieurs mois à quelques jours, en supprimant les intermédiaires.
2021-2022 : pic de près de 1,5 milliard de dollars de prêts privés actifs sur la chaîne, principalement via des échanges et market makers cryptographiques.
Phase 2 : Hiver crypto et réinitialisation (2022)
2022 : l’hiver crypto frappe durement le crédit privé sur la chaîne. Maple fait défaut sur 69,3 millions de dollars de dettes lors de la chute de FTX/Alameda/3AC. Les prêts à faible garantie aux crypto entreprises s’avèrent catastrophiques.
Goldfinch subit des pertes sur ses produits de marché émergent.
La valeur totale du crédit privé sur la chaîne chute fortement depuis le pic.
Le marché commence à se tourner vers des prêts du monde réel pour relancer la croissance.
Phase 3 : Transition vers le réel et entrée des institutions (2023-2024)
2023 (Centrifuge V2) : expansion multi-chaînes et outils pour fonds institutionnels. La croissance provient principalement des prêts du monde réel.
2023 : Hamilton Lane tokenise son fonds de crédit privé SCOPE via Securitize sur Ethereum et Polygon, réduisant le minimum d’investissement de 5 millions à 20 000 dollars.
2022 (plus tôt) : KKR lance son fonds de croissance stratégique dans la santé sur Avalanche via Securitize.
2024 : Hamilton Lane étend SCOPE à Solana via la plateforme Libre.
2024 mi : le solde des prêts impayés de Centrifuge atteint 289 millions de dollars, principalement dans des ABS, prêts relais immobiliers et financement commercial. Plus de 85 % sont financés par Sky Protocol (ex MakerDAO).
2024 (Centrifuge V3) : interopérabilité, standards et composabilité. Développement d’ERC-7540, extension d’ERC-4626 pour standardiser investissements et rachats asynchrones.
Fin 2024 : BlackRock lance BUIDL (Fonds monétaire tokenisé), atteignant 1,2 milliard de dollars d’actifs sous gestion en six mois.
Début 2024 : le marché du crédit privé tokenisé atteint environ 8 milliards de dollars, principalement via Figure, Centrifuge, Maple, Goldfinch, Clearpool et Credix.
Phase 4 : Accélération institutionnelle (2025)
Janvier 2025 : Apollo lance via Securitize un fonds de crédit diversifié tokenisé sur six blockchains (ACRED). En novembre, gestion d’actifs de 170 millions de dollars.
Février 2025 : Figure et Sixth Street créent une coentreprise, Sixth Street s’engageant à fournir 200 millions de dollars en actions pour la liquidité continue du crédit privé.
Mi-2025 : Figure a tokenisé plus de 13 milliards de dollars de prêts (principalement lignes de crédit hypothécaires), devenant le principal prêteur non bancaire aux États-Unis dans ce segment. Plus de 600 millions de dollars de prêts réglés mensuellement sur Provenance.
Septembre 2025 : Figure entre en bourse au Nasdaq sous le symbole FIGR, levant 787,5 millions de dollars lors de l’IPO, avec une valorisation de 5,3 milliards (puis 7,6 milliards).
Octobre 2025 : la valeur totale des actifs du monde réel tokenisés atteint environ 33 milliards de dollars, dont 16-18 milliards en crédit privé.
Novembre 2025 : le crédit privé actif sur la blockchain dépasse 18,91 milliards de dollars, avec un volume total de 33,66 milliards (données RWA.xyz). Croissance de 82 % par rapport à fin 2024, atteignant 17,9 milliards de dollars en octobre 2025 (données PwC).
Securitize a émis près de 4 milliards de dollars d’actifs tokenisés, en partenariat avec BlackRock, Apollo, Hamilton Lane, KKR et VanEck.
Phase 5 : Situation actuelle (début 2026)
Février 2026 : Figure Technologies domine le marché avec environ 15 milliards de dollars de prêts actifs, représentant 75 % du total de 20 milliards (données RWA.xyz). La plateforme Provenance détient 1,2 milliard de dollars en TVL de tokens.
Hamilton Lane et Securitize ont lancé sur la plateforme X Layer d’OKX une stablecoin adossée à des actifs RWA, soutenue par l’exposition tokenisée du fonds SCOPE de Hamilton Lane, utilisant une architecture à double token pour séparer rendement et stabilité.
Le marché de la crédit privé tokenisé continue de s’étendre vers la composabilité en DeFi : le fonds ACRED d’Apollo est utilisé dans des plateformes comme Morpho ou Kamino pour des cycles de levier, illustrant comment les actifs en chaîne peuvent être combinés de manière impossible dans la finance traditionnelle.
Les prévisions pour 2026 incluent : la transition des principaux acteurs d’un stade pilote à des produits à grande échelle et opérationnels, et la possibilité que la notation traditionnelle s’applique aux crédits en chaîne.
Mode de fonctionnement pratique du crédit privé tokenisé
Normes et structures des tokens
Tokens dédiés au prêt : chaque prêt est tokenisé en un ou plusieurs tokens ERC-20, représentant un droit sur le flux de trésorerie. Par exemple, une institution de prêt immobilier émet des tokens donnant droit au remboursement du prêt hypothécaire. Ces tokens sont généralement des titres financiers, émis sous exemption (Reg D pour investisseurs qualifiés, Reg A+ pour un public plus large mais limité).
Modèle de pool de prêt : prêteurs alimentent un pool de fonds public, qui distribue les prêts aux emprunteurs. Les prêts sont représentés par des certificats de dette non négociables liés à des NFT, et les prêteurs reçoivent des tokens ERC-20 représentant leur part dans le pool. Les contrats intelligents appliquent les termes, et si l’emprunteur ne rembourse pas, le prêt entre en défaut, déclenchant des mesures de recouvrement prédéfinies.
Tokenisation de fonds : la structure du fonds elle-même est tokenisée (ex : SCOPE de Hamilton Lane). Les investisseurs détiennent des tokens représentant leur part dans le fonds, plutôt que des droits directs sur un prêt individuel. C’est le modèle principal pour les institutions.
Normes clés :
ERC-20 : standard pour les parts de pools de prêt et tokens de fonds homogènes.
ERC-721 (NFT) : pour représenter certains prêts spécifiques.
ERC-4626 : standard pour la tokenisation de positions générant des revenus.
ERC-7540 : extension d’ERC-4626 pour l’investissement et le rachat asynchrones, développé par Centrifuge, standard de RWA en DeFi.
Hiérarchies : structures à couches supérieures / inférieures (modèle DROP/TIN de Centrifuge) permettant une différenciation du risque et du rendement.
Gestion du cycle de vie :
Les contrats intelligents gèrent :
L’émission de prêts et l’accumulation d’intérêts
La perception et la distribution des fonds
Le remboursement à l’échéance et le retour du principal
Les vérifications de conformité (listes blanches, KYC/AML, restrictions juridiques)
Les mécanismes de déclenchement de défaut et de remboursement en cascade
Problèmes de transparence
Cette partie de l’article applique le cadre de transparence RWA, qui distingue le contenu réellement distribué et celui simplement présenté sur la chaîne.
Ce que signifie la domination de Figure
Figure détient environ 75 % des parts de crédit privé tokenisé. Provenance est une chaîne spécialement conçue, ses contrats intelligents nécessitant une approbation de gouvernance. Comme l’a souligné Brian Huang, co-fondateur de Glider :
« Sauf si l’actif est composable, la chaîne n’est pas plus utile que le hors chaîne. Provenance n’est pas composable. »
Cela signifie qu’en valeur dollar, la majorité des crédits privés tokenisés ne sont en réalité qu’une simple mise à niveau opérationnelle, et non des actifs distribuables ou composables en DeFi. Ces prêts ne sont pas des tokens négociables que les investisseurs peuvent transférer, combiner ou utiliser à travers différents écosystèmes. C’est une distinction cruciale pour l’analyse de la transparence.
Problème des 12 %
Selon les données de HTX, seulement environ 12 % des crédits privés sur la chaîne sont détenus sous forme de tokens transférables et distribuables. Le reste est enregistré mais non transférable. Lorsqu’on parle d’un marché valorisé à 200 milliards de dollars en tokens, le chiffre plus précis pour la partie réellement distribuable et composable se situe entre 20 et 30 milliards de dollars.
Contenu vérifiable sur la chaîne :
Totalement vérifiable : propriété des tokens, historique des transferts, solde des parts de fonds, termes des contrats intelligents, statut de conformité (listes blanches), paiements et distributions.
Partiellement vérifiable : valeur totale des prêts impayés (dépend des oracles / rapports précis), ratio de garantie (pour modèles surcollatéralisés).
Non vérifiable sur la chaîne : solvabilité des emprunteurs, performance réelle des prêts (encore dépendante des rapports hors chaîne), qualité des garanties hors chaîne, taux de défaut réel, taux de recouvrement.
L’évaluation du risque de crédit sous-jacent, la souscription et l’évaluation des contreparties restent entièrement hors chaîne. La blockchain offre de la transparence au niveau des tokens, mais pas nécessairement au niveau des actifs.
