トークン化の助けを借りて、一般ユーザーがSpaceXなどのユニコーン企業の株式に、ベルが鳴る前に参加できるようになることは、RWA（現実資産）の新たな未来の命題となるのでしょうか？
執筆者：フランク
2026年現在、RWAにおいて新たな戦争は起きていないようです。
過去5年間を振り返ると、ステーブルコインから米国債、ファンドや米国株に至るまで、主流資産は次々とオンチェーンシステムに導入され、トークン化を通じて取引可能な新しい金融商品となっています。これにより、一定程度、TradFi（伝統的金融）の二次市場資産のオンチェーン取引ロジックが実現しています。
しかし、SpaceXやByteDance、OpenAI、Anthropicといったスーパーユニコーンが隠れている主要市場は依然として閉ざされており、ユーザーはチェーン上でスムーズにテスラを取引できても、ベルが鳴る前にSpaceXの「チケット」を購入することは難しい状況です。
しかし、昨年以降、境界線は確実に試され始めています。RobinhoodはヨーロッパでOpenAIのようなプライベート・エクイティのトークン化製品の実験を行い、HyperliquidはSpaceXなどの永続契約を開始し、今週MSXはSpaceXやByteDanceといったユニコーン企業のプレIPO株式のオンチェーン発行を開始しました。
これらの動きは異なる道筋をたどっていますが、共通して向かう先は一つです。かつて非常に閉鎖的だったプレIPO市場が、オンチェーンを受け入れ始めているのです。
- プレIPOはオンチェーンを受け入れ、受け入れなければならない
プレIPOにおけるオンチェーンの意義を理解するには、「プレIPO」が資本市場のライフサイクルの中で果たす独自の役割を明確にする必要があります。
長年にわたり、孫正義のアリババへの6分間の意思決定、a16zのMeta（Facebook）への早期投資、SequoiaのCoinbaseへの賭けなど、投資神話は本質的に同じ物語を語っています。それは、質の高い資産がIPO前に、機関投資家として事前にポジションを取り、プライベートから公開市場への評価上昇の「剪定差」を獲得するというものです。
客観的に見れば、これは彼らが当然受けるべきものです。
結局のところ、初期のベンチャーキャピタルは「確率のゲーム」であり、a16zは何百もの死んだソーシャルネットワークに投資し、最終的にFacebookを掴み取ったのです。孫正義も、アリババに賭ける前後で、多くのインターネット企業に誤投資や見逃しをしてきました。リスクを取り、長期の退出サイクルに耐え、少数の成功例の超過リターンで全体の損失を補うのが、リスク投資の基本的なビジネスロジックであり、機関資本が享受すべき「リスクプレミアム」です。
しかし、プレIPOについて語ると、その論理は質的に変化します。
これは全く異なる段階であり、上場前の「ラストマイル」として、企業はSpaceXやByteDance、OpenAI、Anthropicのようなスーパーユニコーンに成長し、ビジネスモデルも成熟し、収益の道筋も明確です。この段階で参入すれば、早期投資のリスクに比べて格段に低くなり、ある意味では二次市場に近い確実性も持ち合わせています。
しかも不思議なことに、この高い確実性の段階でも、IPO前後のリターンは驚くほど高いことがあります。2025年の代表的な2銘柄を例にとると、Figmaは33ドルで上場し、初日に115.5ドルで終値をつけ、250%以上の上昇を記録しました。Bullishも初日で約290%の上昇です。
これは、ベルが鳴る前に株式を手にした機関投資家が、リスクをほとんど取らずに最も大きなリターンを得ていることを意味します。
残念ながら、ForgeやEquityZenといった非上場企業の二次取引プラットフォームはありますが、これらは一般的にピアツーピアのOTC（店頭取引）方式で、投資の最低額は数万ドルに設定されており、対象は適格投資家に限定されています。普通のユーザーは、IPOのベルが鳴った後に二次市場で買い付けるしかありません。
資本効率の観点から見ると、これは非常に非効率な構造です。一方で、ユニコーンの評価は上昇し続け、他方で一般投資家は高い壁に阻まれています。そこで自然に浮かび上がる疑問は次の通りです。
ブロックチェーンは米国株の参入障壁を下げ、資産の断片化を実現できるのですから、ユニコーン企業の資産が未上場のままであっても、トークン化を通じて、投資家がプライベートからIPOへの評価成長の恩恵を共有できる可能性はあるのでしょうか？
- ルート選択：永続契約かトークン化ミラーか？
プレIPOのオンチェーン試みは、現在二つの異なる道筋に分かれています。
一つはHyperliquidが代表する永続契約モデルです。例えばHIP-3フレームワークに基づき、開発者はOpenAIやSpaceXなどのプレIPO資産向けにカスタマイズした永続契約商品を展開できます。基本的な考え方は、プレIPOと永続契約を組み合わせることで、実際の株式の引き渡しを伴わず、株式自体をバイパスして価格エクスポージャーだけを提供し、ユーザーはSpaceXやOpenAIの評価の上下に賭けることができる仕組みです。
この方式のメリットは明白で、参入障壁が非常に低く、適格投資家の認証も不要です。取引も即時に完了し、複雑な株式引き渡しの手続きも不要です。
実際の仕組みとしては、SpaceXなどのユニコーンの評価に関するVAM（バリュー・アット・リスク）契約の一種と理解でき、流動性はマーケットメイカーやレバレッジメカニズムによって活性化されます。
また、規制の観点からも、このモデルが偽装証券の発行に該当するかどうかは、世界の主要法域では未だグレーゾーンです。
もう一つの道は遥かに困難で、ユーザーが単に価格を取引するだけでなく、規制を遵守した上でトークン化された株式資産を実際に保有できるようにすることです。
2025年6月のRobinhoodのヨーロッパでの試験や、2026年3月のMSXのプレIPOゾーンの開始は、この方向性を示しています。両プラットフォームは、米国の規制に準拠した資産トークン化プラットフォームであるRepublicと戦略的に連携し、実在のプレIPO株式をSPV（特別目的会社）を通じてトークン化し、投資家が法的に保護された権利を持てる仕組みを構築しています。
このモデルの核心的価値は、トークンの裏付けとなる実在の株式が、規制された第三者のカストディアンによって保管されている点にあります。
具体的には、Republicは「SPV間接保有型」の構造を採用し、オフショアのSPVを設立して基礎企業の株式を保有し、そのSPVの株式をトークン化して投資家に配布します。間接的に保有する形態ですが、純粋なデリバティブ商品と比べて、「トークン→SPV→株式」の追跡可能な流れを確立しています。
もちろん、このモデルの実現には規制インフラの整備が不可欠であり、米国SECなどの規制枠組みの下で運用し、BitGo Trust Companyのような認可されたカストディアンと連携して資産の安全性と法的有効性を確保する必要があります。これは単なる製品の革新にとどまらず、制度的な工程でもあります。
全体として、これら二つの道は全く異なる価値観を示しています。前者（永続契約）はDeFiの効率性を追求し、流動性と低い参入障壁を重視しますが、基礎資産との実質的な連動性は欠如しています。後者（トークン化された株式のミラー）は、TradFiの制度的枠組みに近く、課題は規制の整備にあります。
しかし、どちらの道を選んでも、未上場株式のトークン化を通じて、「一次・二次の間の“ハーフマーケット”」が形成されつつあるという共通認識が生まれています。
- ロビンフッドからMSXへ、「一次・ハーフ市場」のグローバルな架け橋
市場の爆発的な成長には、壮大なストーリーだけでなく、入口となる製品も必要です。
技術的には、トークン化技術は長年のエンジニアリング検証を経ており、スマートコントラクトやオラクル、オンチェーンの規制フレームワークは複雑な金融商品を支える能力を備えています。応用面では、DeFiとTradFiは初期段階の融合を終え、世界中のユーザーは、分散型・非許可型の方式で、最も希少で高品質な資産の成長恩恵を共有することに慣れつつあります。
言い換えれば、プレIPO資産のオンチェーン化は、まさに歴史的なターニングポイントにあります。しかし、単なるDeFiのプロトコルだけでは、ユーザー教育や規制対応、大規模資金の流入を独立して完結させるのは難しく、伝統的金融の遺伝子を持つオンチェーンインフラが、物語と実現の間の最も重要な変数となることが多いのです。
振り返ると、2025年6月のRobinhoodの試みは非常に意義深いものでした。
世界的なインターネット小売証券のリーディングカンパニーとして、Robinhoodはヨーロッパのユーザーに対し、OpenAIやSpaceXなどのスター・ユニコーンのオンチェーン株式取引に、非常に低いハードルで参加できる仕組みを提供しました。これは、主流の証券会社がIPO前のオンチェーン市場に対してこれほど大規模かつ明確な姿勢を示した初めての例であり、規制の枠組みも柔軟に適応可能であることを証明し、一般ユーザーの実需と旺盛な関心を裏付けました。
しかし、ヨーロッパはあくまで始まりに過ぎません。より大きく、成長速度の速いアジア太平洋市場には、見逃せない潜在的な拡大余地があり、そこにはまだ本格的な入口となるプラットフォームが不足しています。
だからこそ、MSXが新たに立ち上げたプレIPOゾーンには大きな注目が集まっています。
3月2日、MSXはRobinhoodのヨーロッパの規制基盤を支えたRepublicと提携し、この実証済みのルートをアジア太平洋市場に展開しました。SpaceX、ByteDance、Lambda Labs、Cerebras Systemsなどのトップユニコーンのトークン化された株式の先行販売を、最低10 USDTの閾値で開始しています。
ある意味、MSXはアジア版Robinhoodの役割を果たしているとも言えます。アジア太平洋市場は規制が比較的複雑でありながらも、規制を遵守したトークン化構造を用いて、「ベルの前」の希少株式と、「ベル後」のグローバル流動性をつなぎ、もともと最も渡りにくかった「ラストマイル」を開拓しています。
より広い視点から見れば、プレIPOのオンチェーン化は、単なる一般ユーザーの一方的な要求ではなく、双方向の動きです。
一般ユーザーは、世界トップクラスのユニコーンの成長恩恵を、ベルが鳴る前に共有したいと願い、二次市場の外に待つ必要はありません。
プライベート・エクイティや早期株主も、これまでにない規模のグローバル資金プールを導入し、オンチェーンの流動性を活用して多様な退出オプションを得たいと望んでいます。
両者のニーズは、まさに一つに結びついています。
したがって、RobinhoodからMSX、ヨーロッパからアジアまで、プレIPO市場は「点対点のマッチング」から、「低閾値・高効率のトークン化」へと着実に移行していることが示されています。
- 最後に
基盤技術の成熟と大規模な普及は、すぐに製品の爆発的な拡大に直結するわけではありませんが、十分に蓄積されれば、遅れてきたイノベーションの波はより激しく訪れることになります。
この意味で、オンチェーンのプレIPOが今後3～5年で主流資産クラスになる可能性は十分にあります。ブロックチェーン技術は今日まで進化し、トークン化のインフラは複雑な金融商品を支える能力を備え、オンチェーンの規制フレームワークも徐々に明確になりつつあります。機関とユーザーの間の信頼も、ゆっくりと確実に築かれつつあります。
しかし、論理が確立されたからといって、自然に崩壊や成功が訪れるわけではありません。
規制の道筋が十分に明確か、リスク管理の仕組みが本当に信頼できるか、機関と個人投資家の間で流動性が効果的にマッチングできるかなど、これらはすべて必要条件であり、欠かせないものです。何よりも、RobinhoodやMSXだけでなく、より多くのプラットフォームが、「最初に一歩を踏み出す」コストを引き受け、実際の製品とユーザーを使って、再現可能な道を切り拓く必要があります。
2026年、プレIPOのオンチェーン化は、一時的な概念の遊びに終わるのか、それとも資本市場のアクセスルールを根本から変える本格的な出発点となるのか、私たちはすぐにでも知ることになるでしょう。
