オープン・スタンダード・アライアンスは、Visa、Mastercard、Stripe、Coinbase、BlackRockを含む140以上の機関の支援を受けてステーブルコイン「Open USD」を立ち上げ、Circle株は15%〜18%下落した。市場の反応は、Open USDの収益分配モデル――発行体のレベルで収益を保持するのではなく、準備金の収益をエコシステムのパートナーに分配する――が、Circleのネット金利マージン（NIM）事業に対する構造的脅威になり得るという投資家の懸念を反映していた。USDCとは異なり、Circleがドル建てのトークン裏付けに用いる「ドル・フロート」から生じる準備金収益を本質的にすべて保持するのに対して、OUSDは収益分配を明確な競争上のセールスポイントとしている。その結果、新しいステーブルコインがまだ十分な流通量を獲得する前から、Circleの中核的な収入源の持続可能性に疑問が投げかけられることになった。
オープン・スタンダード・アライアンス、Open USDの140機関ロスターを発表
オープン・スタンダード・アライアンスは、自身のローンチを金融界の大物による連合だと位置づけ、決済の巨人、暗号資産（クリプト）プラットフォーム、資産運用会社にまたがる140以上の機関のリストを示した。名を挙げるだけで――Visa、Mastercard、Stripe、Coinbase、BlackRock――Facebookの2019年のリブラ構想と比較される声も出た。とはいえ、Open USDは依然として中核は米ドル建てステーブルコインであり、通貨を置き換えることよりも、ステーブルコインの経済性がパートナーのエコシステム全体にどう流れるかを再構築することに野心が向けられている。
連合の物語をやや複雑にするのは、メンバーとして報じられた複数の企業が、OUSD発行体と正式な協議をしたことがないとメディアに語ったことだ。Chosun Bizによると、Samsung Electronicsの関係者は「正式な協議は行われておらず、自社が指定された役割を担うことも認識していなかった」と述べた。DunamuとK Bankは「関心の事前表明」にとどまったと説明している。ある企業は、韓国のメディア報道を通じて自社が含まれていることを知ったとされる。140社超の機関それぞれの参加の深さは、依然として不透明なままだ。
Open USDローンチ後にCircle株が15%〜18%下落
Circle株の15%〜18%下落は、ビジネスモデル上のリスクに対する市場の判断だった。Circleの中核となる収益エンジンはシンプルだ。USDCを発行し、それを裏付けるドル準備金を保有し、その準備金にかかる利息を得る。金利が高い局面ではうまく機能する。しかし、資金力のある競合が、その同じ利息収入をステーブルコインを配布するマーチャント、銀行、プラットフォームと分け合う用意を示した瞬間、脆くなる。Open USDはまさにそれを行っており、市場は製品がまだ足場を固める前からその含意を織り込んだ。
Open USDはエコシステムのパートナーに準備金収益を分配
OUSDは、従来のステーブルコイン収益の力学をひっくり返す。発行体レベルに準備金収益を集中させるのではなく、オープン・スタンダードのモデルでは、それをエコシステム参加者全体に広く分配する。Money in Motion共同創業者のWill Awang氏と、Sand Hill RoadのTerry Lion創業者であるCharlie Xiaotaiyang氏が、WuBlockchainのラウンドテーブルでローンチについて語ったところによれば、ステーブルコインで収益分配が新しい概念というわけではない――CircleはすでにCoinbaseやその他の配布パートナーと収益を分け合っている。新しいのは、その共有を「公開」し、「アグレッシブ」に行い、しかも明確な競争上のセールスポイントとして打ち出すことだという。
Open USDはまた、無料のミント（発行）とリデンプション（償還）を提供し、これまで発行体が副次的に得てきた収益を生む摩擦を取り除いていると報じられている。パートナーへの準備金収益のほぼ全面的な分配と組み合わさることで、「エコシステムを構築し維持するためのお金はどこから来るのか」という疑問が浮上する。アナリストが最も示唆的だと考える戦略的な枠組みは、Visaとの比較だ。Visaは、あらゆる取引で薄いが確実な手数料が生まれるほど不可欠なネットワークを作ることで利益を得る。Open USDは同様の論理を追っているように見える――ステーブルコインを広範な決済エコシステムのインフラにし、そのネットワークのあらゆるノードと経済性を共有し、マージンではなく規模（スケール）から価値を引き出す。
BridgeとStripeがOpen USDの業務インフラを主導
Stripeの支援を受けたステーブルコイン・インフラのスタートアップであるBridgeは、Open USDの主要な稼働面の推進力になっている可能性が高い。Bridgeの創業者は、「生き残り優先」という考え方で会社を作り、スタートアップとしての信用を得るまでに銀行パートナーに何度も方針転換を迫られた。そしてその後、最終的にStripeの買収関心を引くに至った。Bridgeの買収は、それ自体が境界を越える動きだった。ステーブルコイン・インフラをメインストリームのフィンテックへ引き込むことになった。Open USDは、この拡大の次の一手として読み取れる。Bridgeをエンジンとして、Stripeの巨大なマーチャントおよび金融エコシステムを配布（ディストリビューション）ネットワークとして活用するのだ。決済を大きく超えてコーポレート・ファイナンスや銀行のようなサービスへ踏み出しているStripeにとって、より大きなステーブルコイン・エコシステムは、直接的にアドレス可能市場を拡大する。
USDCパートナーシップと並行して、CoinbaseもOpen USDに参加
Coinbaseの関与は、一見すると逆説的に映る。同社はCircleとともにUSDCを共同で配布しており、既存のステーブルコインとの間に深い金融的関係がある。だがCoinbaseが、単一のステーブルコインの関係に同社の将来を賭ける可能性は低い。Open USDへの参加はCoinbaseにとって相対的に負担が小さい一方で、大きな戦略的なオプション性を提供する。論理は単純だ。もしUSDCが暗号資産ネイティブおよびDeFi市場で引き続き支配的なら、Coinbaseもそこから恩恵を受ける。さらに、Open USDが伝統的なインターネットやエンタープライズ決済の分野――USDCがこれまで浸透度で劣ってきた市場――で並行するセグメントを切り開けば、Coinbaseも同様に恩恵を受ける。
VisaとMastercardが決済ネットワークへOpen USDを統合
VisaもMastercardも、消費者レベルでのステーブルコイン普及を目的にOpen USDに加わったわけではない。存在感が意味するのは、バックエンドの決済インフラだ。発行体、アクワイアラー、カードネットワーク間の現在のインターバンク決済モデルは、既存の銀行レールを通じて動いている。ステーブルコインが決済層で統合されれば、フロントエンドのユーザー体験を壊すことなく、スピードと資本効率を高められる可能性がある。
Visaのチーフ・プロダクト＆ストラテジー・オフィサーであるJack Forestell氏が、Visa Stablecoin Platformのローンチに付随する声明で述べた通りだ。「ステーブルコインは、プログラム可能な新しいマネー層を開きつつある。しかし、多くの機関にとって難しいのはコンセプトではなく、運用上の現実だ」。VSPはOpen USDの支援を受けて立ち上がり、ウォレットのインフラ、ミントおよびリデンプションのツール、デュアル承認のセキュリティ運用フローを提供する。つまりVisaは、ステーブルコイン・エコシステムと従来の金融インフラをつなぐ「結節点」として位置づけられている。いわゆるステーブルコイン・カードの多くは、すでにVisaまたはMastercardのクリアリングネットワークに到達する前にデジタルドルを法定通貨へ換算している。決済の大手は、その上でどのステーブルコインが動こうと、出現する決済層を自社が握る体制を整えにいっている。
ステーブルコイン市場は3つの異なるレーンに分岐
3方向のセグメンテーションがすでに形になりつつある。USDTは、ラテンアメリカ、サブサハラ・アフリカ、そしてグローバル・サウスの他の市場で浸透が深いことで、インフレが高い経済におけるオフショアの米ドル需要を受け止めている。この用途は、グローバル・ノースの規制枠組みが対応も代替もしていない領域だ。Tetherのモデルは、柔軟性とコンプライアンス負担の最小化を土台としており、構造的にこれらの市場に適していて、そこから撤退する兆候はほとんど見られない。
USDCは別の立ち位置にある。規制された機関投資家向けの層だ。DeFi、オンチェーン・ファイナンス、そして開発者向けツールにおけるネットワーク効果――USDCがしばしばデフォルトで統合される資産になっている領域――は、確かなもので、粘り強い。Circleのコンプライアンス実績と、米国および欧州における規制市場での地位は、新規参入者がすぐには崩せない「堀」を形成している。
Open USDは、もし実行できれば3つ目のレーンを狙う。エンタープライズ決済、ネオバンクのインフラ、そして従来のインターネット・プラットフォームの決済だ。これはCircleがまだ十分に浸透できていない市場であり、加えてStripeの既存のマーチャント関係が、OUSDのエコシステムにもっともらしい配布上の優位性を与える可能性がある。Circleは立ち止まっていない――Circle Payments NetworkやArcのような商品が、ネット金利マージン型から決済とより幅広い金融サービス由来の収益へと移行しようとする試みを示している。しかしこれらの取り組みは、まだその財務結果において十分な形で現れていない。そのため、実際の市場シェアの数値が維持されているとしても、同社の中核的な収入源が構造的に脅かされているという物語にさらされる状態が続いている。
FAQ
Open USDのステーブルコインとは何で、誰が支えているのですか？
Open USDはオープン・スタンダード・アライアンスによって立ち上げられたステーブルコインで、Visa、Mastercard、Stripe、Coinbase、BlackRockを含む140以上の機関が関与している。Samsung Electronics、Dunamu、K Bankを含む複数の企業がメンバーとして挙がったものの、正式な協議はなく、自社が指定された役割も認識していないと報告された。
Open USDのビジネスモデルはUSDCとどう違いますか？
Open USDは、準備金収益をエコシステムのパートナーに分配する収益分配モデルを採用する。発行体が準備金収益の収益をすべて保持するUSDCとは異なる。Open USDはまた、無料のミントおよびリデンプションを提供しており、これまで発行体の副次的収益を生み出してきた摩擦を取り除くとも報じられている。
Open USDの発表後、なぜCircleの株は下がったのですか？
Circleの株は15%〜18%下落した。理由は、Open USDの収益分配モデルが、USDC保有から得られる準備金収益が主としてCircle自身に流れる既存のネット金利マージン事業モデルに圧力をかけ得るという市場の懸念による。市場の反応は、Circleの中核的な収入源に対する構造的な脅威を投資家が懸念したことを反映している。
