モルガン・スタンレーは、LEOアンテナ事業とHPC先端パッケージングとの関連性は限定的であり、Micro LED CPOモジュールの市場受容性も現時点では不透明であるため、予測モデルには友達からの先端パッケージングによる収益貢献を暫定的に織り込んでいない。同社の事業実現時期は3社の中で最も可視性が低いとみている。同社は友達の目標株価を14台湾ドルから27台湾ドルに引き上げ、「中立（Equal-weight）」のレーティングを維持し、バリュエーションは3社中最低（P/B 1.4倍）だが、新規事業の時期に関する不確実性も最も高い。
高度なパッケージングがガラス基板時代へ向かう中、国内パネル大手が急ピッチで参入、誰が勝者となり得るか？
ガラス基板は、AIチップ向け先端パッケージング分野における次なる技術競争の焦点となりつつあり、パネルメーカーは大型ガラス加工の強みを半導体パッケージングという新興市場に拡大しようと競い合っている。モルガン・スタンレー（大摩）の最新調査によると、群創光電（Innolux）、京東方（BOE）、友達光電（AUO）はそれぞれの道筋で事業展開を進めているが、量産開始は早くとも2028年となり、それまでは大宗パネル事業が3社のファンダメンタルズを支配し続けるとみられる。
最新の進捗について、大摩は群創光電が現在リードしていると分析する。群創は既に特定のファウンドリ（晶元工場）のガラスコア基板プロジェクトに参加しており、概念実証（POC）作業は完了し、今後数四半期にわたって検証テストを継続する。一方、京東方は貫通ガラスビア（TGV）や積層配線を含む全工程のガラスコア基板製造を目指しており、順調に進めば2027年に約50億元を投じて月産1万5000枚の生産ラインを建設し、2028年の量産を目標とする。関連ニュースを受けてパネル株は最近顕著に上昇しており、群創の株価は過去約2ヶ月で累積上昇率が約3倍に達し、同期の台湾株式市場全体の約16%の上昇を大きく上回っている。
モルガン・スタンレーは3社の目標株価を引き上げる一方、現在のバリュエーション水準には慎重な姿勢を崩していない。同社は初めて3社の2028年の利益予想を導入し、先端パッケージング関連の収益貢献が実現するのは最も早くても2028年であり、それまでは大宗パネル事業が各社のファンダメンタルズの中核的推進力であり続けるとしている。
ガラス基板の技術優位性が市場の想像力を刺激
モルガン・スタンレーが2026年6月29日に発表した詳細レポートによると、ガラス基板は先端パッケージングにおいて複数の主要な優位性を持つ。より大型のパネルサイズによる顕著なコスト規模効果、優れた電気特性による信号損失の低減、異種材料との熱膨張係数（CTE）ミスマッチの低減による反り問題の緩和、高い機械的強度による製造・使用中の変形への耐性などである。
AIチップのパッケージングサイズが拡大し続ける中、パネルメーカーが大型ガラス加工で培ってきたプロセス経験と先端パッケージングの技術要件との整合性が高まっており、これがパネル株の再評価を促している。モルガン・スタンレーは同時に、ハイパフォーマンス・コンピューティング（HPC）向けガラス基板の量産については、より現実的な時間軸は2028年から2029年であると明確に指摘している。
群創がリード：TGVの概念実証完了、技術パスの可視性が最も高い
3社の中で、群創光電は過去数年間、先端パッケージング分野で最も積極的に提唱し投資してきた企業である。
モルガン・スタンレーによると、群創は既に特定のファウンドリのガラスコア基板プロジェクトに参加しており、概念実証作業は完了し、今後も追加の検証テストを継続する。役割分担として、群創は510mm×515mmのガラスパネルにTGV工程を施し、その後IbidenがABF基板工程を担当し、最終的にそのファウンドリが先端パッケージングを完了する。
技術的課題は2つの重要な工程に集中している。レーザー誘起エッチングによるTGV形成と、その後の銅めっき工程である。これらの工程は群創の通常のパネル生産プロセスの一部ではない。 モルガン・スタンレーの情報によると、群創はガラスコア加工用の専用設備を購入する必要があり、初期設備投資は約200億～300億台湾ドルと見込まれている。
モルガン・スタンレーは、群創の2028年のパッケージング関連事業からの収益を約200億台湾ドルと予想し、これは同年の総収益の約6%に相当する。同社はまた、量産段階で他の企業が競争に加わる可能性を排除しておらず、サプライチェーン調査によると、量産開始は早くとも2028年であると指摘する。群創には「中立（Equal-weight）」のレーティングを維持し、目標株価を60台湾ドルに引き上げ、これは2026年予想P/Bの2.1倍に相当する。アナリストは、現在のバリュエーションが過去最高水準にあることから、リスク・リターン比は芳しくないとみている。
京東方：全工程製造を目指し、2027年に50億元投じて生産ライン建設へ
世界最大のパネルメーカーである京東方のアプローチは、より垂直統合的な野心を持っている。目標はTGVガラスコアと積層配線をカバーする全工程のガラスコア基板製造能力を獲得することであり、単一工程の加工に特化する群創とは異なる。
モルガン・スタンレーによると、京東方は2020年からガラスコア基板技術の研究を開始しており、現在は試験ラインを構築し、国内外のIC設計会社と検証協力を進めている。順調に進めば、2027年に約50億元を投じて、月産約1万5000枚（510mm×515mm）の基板生産ラインを建設し、2028年の量産を目標とする。モルガン・スタンレーは、京東方の2028年の先端パッケージングからの収益を約50億元と予想し、これは総収益の約5%に相当する。
モルガン・スタンレーは京東方に「増加（Overweight）」のレーティングを与え、目標株価を5.20元から9.30元に大幅引き上げ、これは2026年予想P/Bの2.5倍に相当する。アナリストは、京東方の先端パッケージングにおける事業の可視性は群創より低いものの、現在のP/B 2.1倍は過去のピーク2.7倍を下回っており、2026年から2028年のROEは5%から8%と予想され、バリュエーションに合理性があり、3社の中で最もリスク・リターン比が優れた銘柄であると判断している。
友達は別の道を模索：LEOアンテナとCPO光モジュールに注力
友達光電の先端パッケージング分野での展開方向は他の2社とは異なり、現在の焦点はHPCではなく、低軌道衛星（LEO）アンテナモジュールと共パッケージ光学（CPO）モジュールである。
LEOアンテナに関して、友達はガラスを基板として使用し、アンテナパターンと高周波（RF）部品を搭載し、それを車載用サンルーフに統合する計画である。CPOモジュールに関しては、友達はEnnostarやTyntekなどのパートナーと協力し、Micro LEDベースのCPOアーキテクチャを推進している。これは低コスト・低消費電力で短距離データ転送を実現することを目的としており、ガラスもその基板材料として使用される。同社の経営陣はこれらの事業が引き続き進行中であると述べているが、具体的な収益貢献の時期は明らかにしていない。
モルガン・スタンレーは、LEOアンテナ事業とHPC先端パッケージングとの関連性は限定的であり、Micro LED CPOモジュールの市場受容性も現時点では不透明であるため、予測モデルには友達からの先端パッケージングによる収益貢献を暫定的に織り込んでいない。同社の事業実現時期は3社の中で最も可視性が低いとみている。同社は友達の目標株価を14台湾ドルから27台湾ドルに引き上げ、「中立（Equal-weight）」のレーティングを維持し、バリュエーションは3社中最低（P/B 1.4倍）だが、新規事業の時期に関する不確実性も最も高い。
量産開始は2028年、バリュエーションは将来期待を十分に織り込み済み
ガラス基板パッケージングには広範な技術的可能性があるものの、モルガン・スタンレーは現在の市場の熱意を商業化のタイムラインと照らし合わせる必要があると指摘する。同社のサプライチェーン調査によると、量産開始は最も早くて2028年となる。それまでは、大宗パネル事業が3社の収益構造を支配し続けるだろう。群創と友達の総収益の約40%～50%は大宗パネルからのものであり、京東方ではその割合が70%～80%に達する。
一方、モルガン・スタンレーは、現在のテレビパネル価格上昇サイクルが終わりに近づいており、価格は2026年第3四半期から下落軌道に入ると予想している。ただし、主要パネルメーカーは比較的自律的な生産能力管理を維持する見込みである。これは、コア商品であるパネル事業が価格圧力に直面する中で、3社が計画通り先端パッケージングの量産を進められるかどうかが、現在の高いバリュエーションを維持するための重要な変数となることを意味する。