Sem precedentes! Os três maiores gigantes do DeFi unem-se coletivamente ao modelo “ve”, o fim da era antiga de $CRV, $CAKE e $BAL?

Ao longo do último ano, três protocolos DeFi com um valor total de depósitos bloqueados na casa das várias centenas de milhões de dólares, abandonaram sucessivamente o modelo de token ve que antes era tido como a regra inquestionável. $PENDLE, $CAKE, $BAL, os pontos de rutura foram diferentes, mas a conclusão é surpreendentemente a mesma: a mecânica, nesses casos, acabou por causar mais prejuízos do que benefícios.

O modelo ve foi visto como a solução definitiva para incentivar o compromisso a longo prazo. Os utilizadores bloqueiam tokens, em troca recebem direitos de governação e uma partilha dos rendimentos, sem necessidade de intervenção centralizada. O sucesso do $CRV fez com que fosse amplamente imitado entre 2021 e 2024. Mas, hoje, a suposta perfeição teórica encontrou a realidade crua: taxas de participação fracas, captura dos direitos de governação, emissões a escoarem para pools de capital sem qualquer rentabilidade, e o preço do token a cair precisamente quando o protocolo crescia.

O problema do $PENDLE está na participação extremamente baixa. Apesar de o rendimento ter crescido 60 vezes em dois anos, apenas 20% do $PENDLE está bloqueado. Mais crucialmente, mais de 60% dos pools que recebem as emissões dos tokens estão, por si próprios, em prejuízo; poucos pools eficientes acabam por subsidiar a maioria dos pools ineficazes. A concentração do poder de voto faz com que as emissões sejam direcionadas para “envelopes” controlados por grandes detentores, e não para os utilizadores finais. Em comparação, a taxa de bloqueio do $CRV excede 50% e a do $AERO é de cerca de 44%.

A solução do $PENDLE é migrar para o sPENDLE, um token de staking com características de liquidez. Os prémios vêm de recompra de receitas, e não de emissões inflacionárias, reduzindo as emissões em cerca de 30% e direcionando-as para pools com rentabilidade. Os detentores existentes recebem recompensas de fidelidade. A reação do mercado é desigual: há um endereço associado à Arca que, em seis dias, acumulou mais de 8,3 milhões de dólares em $PENDLE, mas o fundador do $CRV, Michael Egorov, considera que o ve é um mecanismo poderoso para alinhar incentivos.

O que o $CAKE enfrenta é uma má alocação causada pelo mercado de subornos. O seu sistema de votação foi capturado por agregadores semelhantes ao Convex, como a Magpie Finance, que retiram grandes quantidades de emissões sem trazer liquidez correspondente. Os dados mostram que, entre os pools que recebem mais de 40% do total de emissões, o volume de $CAKE queimado gerado é inferior a 2%.

O $CAKE passou para a “tokenomics 3.0”: 100% da receita de taxas é destinada à queima de $CAKE; as emissões são geridas diretamente pela equipa; a governação é simplificada para “uma moeda, um voto”. Todas as posições bloqueadas podem ser resgatadas sem penalização num prazo de 6 meses. Após a transição, o $CAKE ficou em deflação durante 29 meses consecutivos; em 2025, a oferta líquida diminuiu 8,19%, mas o preço ainda desceu cerca de 92% face ao seu máximo histórico.

A falha do $BAL resulta de uma combinação de captura de governação, vulnerabilidades de segurança e falência económica. Em 2022, o grande detentor “Humpy” manipulou o sistema, desviando emissões no valor de 1,8 milhões de dólares para o seu próprio pool, que no mesmo período gerou apenas 18.000 dólares de rendimento. Em seguida, um ataque explorando uma vulnerabilidade causou perdas de cerca de 128 milhões de dólares.

A resposta do $BAL foi o encerramento faseado do veBAL: 100% das taxas foram alocadas ao tesouro da DAO; as emissões do $BAL desceram para zero; e a saída foi feita através de recompras por definição de preço. Apesar de haver problemas de tokenomics, o protocolo em si continua a gerar receitas reais: nos últimos 3 meses, mais de 1 milhão de dólares. Atualmente, a capitalização de mercado do $BAL (9,9 milhões de dólares) já é inferior ao valor do seu tesouro (14,4 milhões de dólares).

Estes três casos revelam as fragilidades estruturais do modelo ve. Primeiro, as emissões precisam de manter valor; caso contrário, desencadeiam uma espiral de morte: fuga de liquidez, queda das taxas e mais vendas. Segundo, o bloqueio tem de ser real; assim que é transformado em derivados de liquidez (como Convex e Aura), o significado do bloqueio desaparece e cria-se ineficiência explorável.

O diagnóstico central é este: existe realmente, no protocolo, um problema de alocação de emissões que exija decisões repetidas e constantes por parte da comunidade? Se a resposta for negativa, então o modelo ve é apenas uma fonte de complexidade, e não de valor. A relação entre taxas e emissões é uma métrica-chave: uma taxa inferior a 1,0 significa que o protocolo está a subsidiar liquidez com prejuízo. A relação global do $PENDLE é superior a 1,0, mas quando decomposta a nível de pool, mais de 60% está em prejuízo.

O modelo ve cria um “paradoxo de bloqueio de liquidez”: o capital bloqueado é ineficiente, pelo que surgem intermediários para melhorar a eficiência do capital, o que por sua vez leva à centralização dos direitos de governação. No $CRV, essa centralização é estável e com interesses alinhados; no $BAL e no $CAKE, resulta numa captura destrutiva.

Porque é que o $CRV conseguiu ficar à parte? Porque ocupa a posição central na liquidez dos stablecoins da Ethereum. Com o grande desenvolvimento dos stablecoins em 2025, surgiu um mercado de subornos baseado em necessidades económicas reais, e os protocolos externos (como os emissores de stablecoins) têm incentivos para competir pela autoridade de orientar as emissões. E os três protocolos que saíram não tinham essa exigência estrutural.

Os dados do $CRV continuam fortes: em 2025, o volume de transações atingiu 126 bilhões de dólares; o número de interações dos pools duplicou; e a sua quota nas taxas do DEX da Ethereum disparou de 1,6% no início do ano para 44% em dezembro. A sua DAO também expandiu as permissões de participação na governação. Com base na escassez gerada pelo bloqueio, no $CRV essa profundidade ainda é maior do que uma simples queima de tokens.

A conclusão é que o modelo ve não falhou de forma generalizada; onde existem necessidades reais e repetidas de coordenação de liquidez, continua a funcionar. Mas, para muitos protocolos, a recompra de receitas, a queima deflacionária ou o staking de tokens com liquidez tornaram-se alternativas mais viáveis. Os mecanismos de incentivos da DeFi estão a passar por uma filtragem profunda de paradigmas.

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