No dia 17 de julho, as ações de empresas de IA cotadas em Hong Kong continuaram a sua correção em baixa. A Zhipu (2513.HK) registou uma queda acentuada do preço das suas ações durante a sessão, chegando a desvalorizar quase 15%, para 1 316 HKD. O Hang Seng Tech Index abriu ligeiramente em baixa, com uma variação de -0,05%, e as ações ligadas a aplicações de IA mantiveram-se sob pressão generalizada. Desde o máximo intradiário de 2 222 HKD atingido a 9 de julho, a Zhipu acumulou uma desvalorização superior a 40% ao longo de seis sessões. Considerando o máximo histórico de 2 980 HKD, a queda acumulada ultrapassa os 55%.
Esta vaga de quedas não é um episódio isolado. Desde o início de julho, a Zhipu enfrentou o fim do período de lock-up das ações cornerstone, uma colocação de grande dimensão e uma volatilidade extrema dos preços — afundou mais de 16% intradiário a 2 de julho, disparou quase 15% a 8 de julho e valorizou mais de 20% intradiário após o anúncio da colocação a 9 de julho. Várias oscilações diárias superiores a 10% num só mês refletem uma divergência cada vez mais acentuada na avaliação de mercado desta referência do setor de IA.
Ganhos Rápidos Inicialmente Conduzem a Sobreavaliação e Realização de Lucros
Desde a sua entrada em bolsa, a 116,2 HKD em janeiro de 2026, o preço das ações da Zhipu disparou até ao máximo histórico de 2 980 HKD em menos de seis meses — um ganho acumulado superior a 24 vezes. Este movimento foi impulsionado por uma forte concentração de expectativas em torno de políticas domésticas favoráveis à IA, perspetivas de comercialização de agentes de IA e aumento da procura empresarial por aplicações de IA.
Contudo, após esta subida acelerada, o desfasamento entre a avaliação e os fundamentais voltou a ser alvo de escrutínio. A Zhipu negoceia atualmente com um PER de -152,80, refletindo uma fase de expansão de prejuízos. Quando o Goldman Sachs iniciou a cobertura a 10 de julho, atribuiu uma recomendação "Neutral" e fixou um preço-alvo a 12 meses de 1 880 HKD, com base em fluxos de caixa descontados. Este objetivo representa um desconto significativo face ao máximo histórico, sinalizando que, mesmo em cenários otimistas, os bancos de investimento consideram que as avaliações anteriores já refletiam — ou até sobrestimavam — as expectativas de crescimento.
À medida que o mercado transita de uma "fase de narrativa" para uma "fase de resultados", as empresas de IA tendem a ver as suas avaliações reajustadas. A valorização inicial da Zhipu assentou em narrativas de longo prazo, como a substituição doméstica, avanços tecnológicos e aumento da quota de mercado. No entanto, estas histórias têm de se traduzir em resultados financeiros verificáveis para sustentar avaliações elevadas. A volatilidade recente reflete, em essência, o braço-de-ferro do mercado perante esta transição.
Colocação de 31,4 Mil Milhões HKD: O Dilema Entre Reforço de Capital e Diluição de Ações
A angariação de capital é outro fator central a influenciar o preço das ações da Zhipu. No dia 9 de julho, a empresa anunciou uma colocação de até 19,78 milhões de novas H-shares a 1 588 HKD por ação, com o objetivo de captar cerca de 31,41 mil milhões HKD. O preço da colocação representa um desconto de cerca de 12,99% face ao fecho de 8 de julho (1 825 HKD), sendo que as novas ações correspondem a aproximadamente 4,25% do capital social alargado. Trata-se da maior operação de colocação realizada por uma tecnológica em Hong Kong em 2026.
A operação surge num contexto de consumo de caixa muito mais acelerado do que o previsto. Em 30 de junho de 2026, a Zhipu já havia utilizado mais de 93% dos fundos líquidos angariados no IPO. O investimento em capital nas empresas de modelos de grande escala está a acelerar — exigindo montantes elevados para aquisição de capacidade computacional, construção de clusters de GPU, treino de modelos e investigação e desenvolvimento de talento.
O encaixe líquido de cerca de 31,375 mil milhões HKD será direcionado para três áreas principais: I&D de modelos fundacionais e infraestrutura computacional, comercialização e investimentos estratégicos, e otimização da estrutura de capital e fundo de maneio. A empresa prevê utilizar a totalidade dos fundos até ao final de 2027.
Apesar de a angariação de capital não ser, por si só, negativa, as preocupações do mercado intensificam-se em dois eixos: primeiro, o efeito de diluição a curto prazo decorrente da emissão de novas ações — os lucros por ação são diluídos e a oferta aumenta no imediato; segundo, o modelo de negócio da IA continua a exigir validação contínua — persistem dúvidas sobre os níveis de investimento, geração de receitas e horizonte para atingir rentabilidade.
Um pormenor relevante é que esta colocação ocorreu apenas uma semana após o fim do lock-up das ações cornerstone da Zhipu. No início de julho, a empresa completou seis meses de cotação, libertando 25,68 milhões de ações cornerstone para negociação. O lançamento imediato de uma grande colocação após o fim do lock-up suscitou debate sobre o timing de "desbloquear e angariar capital". Embora seis instituições tenham subscrito integralmente todas as ações da colocação, o aumento de ações negociáveis no curto prazo continuou a pressionar o título. A 14 de julho, apenas uma sessão após a conclusão da colocação, o mínimo intradiário da Zhipu caiu para 1 473 HKD — já abaixo do preço da colocação (1 588 HKD).
Competição nos Modelos Fundacionais de IA Entra na "Fase de Eliminação"
Outro fator de pressão sobre a avaliação é a evolução do panorama competitivo. O setor chinês de modelos fundacionais de IA está a passar de uma "corrida tecnológica" para uma "corrida de comercialização". A Zhipu enfrenta concorrentes como o Qwen da Alibaba, o Wenxin da Baidu, o Doubao da ByteDance, a DeepSeek e a MiniMax.
As variáveis competitivas estão a mudar. Antes, o número de parâmetros dos modelos e os resultados em benchmarks eram o foco central do mercado; agora, a capacidade de comercialização tornou-se o novo campo de batalha. O Goldman Sachs divide o desenvolvimento chinês de modelos fundacionais em duas fases: 2025 como o "Momento DeepSeek" — em que o setor tira partido da arquitetura MoE para reduzir drasticamente os custos de inferência, com a eficiência de custos como vantagem central; e 2026 como o "Momento Zhipu" — quando o GLM 5.2 se junta à elite global em áreas como código, agentes e outros segmentos de elevado valor, demonstrando a competitividade global dos modelos domésticos. Após os avanços tecnológicos, o verdadeiro teste é converter estas vantagens em receitas comerciais sustentáveis, o que determinará o valor a longo prazo.
Entretanto, as empresas de modelos fundacionais estão a passar de uma competição pelo tráfego do lado do consumidor para a validação de valor — após a expansão da base de utilizadores, o desafio seguinte é aumentar a disposição para pagar e melhorar os modelos de negócio. O setor identifica 2026 como a "zona de águas profundas" para a implementação de modelos em larga escala.
A alteração da lógica de avaliação no mercado primário reflete esta tendência. Em 2026, a due diligence institucional passou do número de parâmetros e classificações em rankings para o rendimento operacional mensal, custos computacionais amortizados e taxas de conversão de utilizadores pagos. Projetos sem um caminho claro para a comercialização têm encontrado dificuldades para captar novo financiamento.
Lógica de Avaliação Passa de "Liderança Tecnológica" para "Validação de Receitas"
O reajuste futuro da avaliação da Zhipu depende da resposta a três questões centrais.
Primeiro, os modelos de IA conseguem gerar receitas sustentáveis? Os dados atuais apontam sinais positivos na progressão da comercialização da Zhipu. No 1.º trimestre de 2026, os preços da API aumentaram 83% em termos acumulados, mas o volume de chamadas cresceu 400%, e o ARR da plataforma MaaS atingiu 1,7 mil milhões RMB. A plataforma serve agora mais de 4 milhões de empresas e utilizadores registados em mais de 218 países e regiões. No entanto, o Goldman Sachs projeta que as receitas de API e subscrições dos modelos de IA chineses cresçam de 35 mil milhões RMB em 2026 para 879 mil milhões RMB em 2030. Para atingir esta dimensão, a Zhipu terá de continuar a expandir a sua quota de mercado num ambiente de forte concorrência.
Segundo, é possível reduzir eficazmente os custos de computação? O desafio central para as empresas de modelos fundacionais é a corrida entre o crescimento das receitas e o aumento dos custos de computação. GPUs, servidores e recursos cloud representam os maiores custos fixos. O JPMorgan elevou o preço-alvo da Zhipu de 2 000 HKD para 2 400 HKD, considerando que os 31,4 mil milhões HKD angariados permitirão aliviar eficazmente o constrangimento da capacidade computacional. No entanto, o período de retorno e o ROI destes investimentos continuam a ser pontos críticos de análise para o mercado.
Terceiro, é possível criar uma vantagem competitiva baseada no ecossistema? A competição futura não se fará apenas ao nível dos modelos, mas sim da força integrada de "modelo + agente + aplicação empresarial + ecossistema de programadores". Numa comunicação interna, o CEO da Zhipu, Tang Jie, afirmou: "À medida que o setor acelera a comercialização, decidimos apostar em subir de patamar", assumindo o compromisso de investir estrategicamente em I&D de modelos de IA de próxima geração. Resta saber se esta estratégia de longo prazo conseguirá conquistar o reconhecimento dos mercados de capitais a curto prazo.
Sinal de Mercado: O Rally da IA Não Terminou, Mas as Regras de Avaliação Mudaram
A forte correção do preço das ações da Zhipu não reflete o desaparecimento da procura por IA, mas sim uma alteração das expectativas dos mercados de capitais — as empresas de IA têm agora de demonstrar capacidade de comercialização.
Numa perspetiva mais ampla, o 2.º trimestre de 2026 registou uma pressão generalizada sobre as ações globais ligadas à IA. No dia 17 de julho, em pleno contexto de "fadiga de IA" global, as ações sul-coreanas caíram 6,4%, as japonesas recuaram 2,8%; nos EUA, os resultados da TSMC reacenderam preocupações sobre o investimento em IA, desencadeando uma venda generalizada no setor tecnológico. A correção da Zhipu insere-se numa reavaliação global do setor de IA, não sendo um caso isolado.
Contudo, o mercado de IA chinês mantém fatores estruturais de suporte. O Goldman Sachs lançou um cabaz negociável "China AI Value Chain", prevendo que as receitas de API e subscrições dos modelos de IA chineses cresçam cerca de 25 vezes nos próximos cinco anos. A OpenRouter indica que o consumo de tokens por modelos de IA chineses como a DeepSeek e a Zhipu já ultrapassou os concorrentes norte-americanos. Os motores de crescimento a longo prazo — maior procura empresarial por IA, reforço da infraestrutura doméstica de IA e expansão dos cenários de aplicação — permanecem sólidos.
O futuro da Zhipu dependerá de uma variável central: a capacidade de converter liderança tecnológica em liderança comercial sustentável. Os mercados de capitais estão a votar com a sua carteira — não negam o valor da IA, mas exigem um caminho de comercialização mais claro.
FAQ
P: Quais foram as causas diretas da queda das ações da Zhipu (2513.HK) a 17 de julho?
Nesse dia, as ações da Zhipu caíram quase 15% intradiário, para 1 316 HKD. Os fatores imediatos incluíram realização de lucros após uma subida prolongada, pressão de oferta de curto prazo devido à colocação de 31,4 mil milhões HKD e fraqueza generalizada nas ações globais de IA. Nesse mesmo dia, a empresa concluiu também a alteração do nome em inglês para "Z.AI", mas esta mudança não sustentou o preço das ações.
P: A colocação de 31,4 mil milhões HKD é positiva ou negativa para o preço das ações da Zhipu?
A angariação de capital permite financiar I&D e expansão da capacidade computacional, essenciais para o crescimento a longo prazo. No entanto, o mercado está focado na diluição de curto prazo (cerca de 4,25%) e no desconto da colocação (cerca de 13%), além de a operação ter ocorrido logo após o fim do lock-up das cornerstone, levantando preocupações sobre o aumento da oferta de ações. A 14 de julho, o preço das ações já tinha caído abaixo do preço da colocação (1 588 HKD).
P: Porque divergiram as performances bolsistas da Zhipu e da MiniMax?
Após o fim do lock-up de 5,76% da Zhipu no início de julho, as ações subiram 13,66%, enquanto o término do lock-up de 48,9% da MiniMax resultou numa queda de 17,98%. A diferença resulta das proporções de lock-up, estruturas de financiamento e diferentes expectativas de mercado quanto à capacidade de comercialização de cada empresa. O JPMorgan elevou o preço-alvo da Zhipu para 2 400 HKD, ao mesmo tempo que reduziu o da MiniMax para 240 HKD.
P: Como está a evoluir o panorama competitivo dos modelos fundacionais de IA na China?
A competição está a passar de uma "corrida de capacidades do modelo" para uma "corrida de capacidades de comercialização". No mercado primário, a lógica de avaliação passou do número de parâmetros e rankings para o rendimento operacional mensal, custos computacionais amortizados e taxas de conversão de utilizadores pagos. Projetos sem um caminho claro para a comercialização têm dificuldade em captar financiamento.
P: Como deve ser avaliado o valor de investimento a longo prazo da Zhipu?
Depende de três questões centrais: se os seus modelos de IA conseguem gerar receitas sustentáveis, se é possível reduzir eficazmente os custos de computação e se conseguirá construir uma vantagem competitiva baseada no ecossistema. No 1.º trimestre de 2026, os preços das APIs da Zhipu subiram 83% em termos acumulados, enquanto o volume de chamadas cresceu 400%, demonstrando alguma capacidade de fixação de preços. No entanto, o Goldman Sachs mantém uma recomendação "Neutral" e o mercado continua dividido quanto à avaliação e perspetivas de rentabilidade.
