В первом квартале 2026 года рынок криптоактивов пережил заметный сдвиг в капитальных нарративах. Несмотря на усиливающееся давление на альткоины и сохраняющуюся низкую склонность к риску на рынке в целом, сектор ончейн-деривативов продемонстрировал структурный рост — особенно в сегменте бессрочных контрактов, привязанных к физическим товарам, таким как нефть и золото, где объемы торгов выросли экспоненциально.
Согласно исследованию BitMEX, недельный объем торгов бессрочными контрактами на сырьевые товары увеличился с примерно 38,1 млн долларов до порядка 25 млрд долларов в первом квартале 2026 года, что соответствует ошеломляющему росту на 65 463%. Основными драйверами выступили серебро, нефть и золото. К середине марта доля серебра в токенизированном товарном рынке составляла 34,8%, нефти — 27,7%, золота — 27,5%.
Эти показатели отражают не просто впечатляющий рост — они сигнализируют о смене поведения крипто-капитала. На фоне усиливающейся макроэкономической неопределенности трейдеры все чаще обращаются к ончейн-деривативам как к новому инструменту для получения доходности, привязанной к ценам традиционных активов.
Параллельно с этим обсуждение данного сектора на рынке стремительно набирает обороты. Механизм HLP (Hyperliquidity Provider) vault от Hyperliquid, конкурентная стратегия Variational с моделью RFQ (Request for Quote), а также рост доли ончейн-деривативных протоколов в структуре комиссий DeFi формируют центральную тему ландшафта децентрализованных финансов в 2026 году.
Точка перелома: как бессрочные ончейн-контракты на товары пошли против тренда
В первом квартале 2026 года рынок криптодеривативов оказался в фазе деликатного перехода. На макроуровне продолжающиеся геополитические конфликты на Ближнем Востоке нарушали цепочки поставок энергоресурсов. Цена на нефть Brent с конца февраля выросла примерно на 44%, поднявшись с около 69 до почти 114 долларов. При этом ожидания по мировой инфляции колебались, а чередующаяся роль драгоценных металлов как защитных активов и инструментов хеджирования инфляции стала ключевой в торговых стратегиях. Волатильность на традиционных финансовых рынках перекинулась на криптоэкосистему, вызвав спрос на ранее неактивные ончейн-инструменты — в частности, бессрочные контракты, обеспечивающие доступ к ценам физических активов, таких как золото и нефть.
Генеральный директор BitMEX Стефан Лутц отметил, что бессрочные ончейн-контракты позволяют трейдерам спекулировать и хеджироваться в реальном времени против геополитических событий, происходящих в выходные — например, недавнего конфликта с Ираном, — что невозможно на традиционных рынках, закрытых в выходные дни.
На этом фоне модуль HIP-3 от Hyperliquid стал прямым бенефициаром. HIP-3 позволяет третьим лицам без разрешения создавать рынки бессрочных контрактов, привязанных к реальным активам (RWA), выводя ключевые традиционные активы — золото, серебро, нефть WTI и Brent — на блокчейн для торговли.
Если посмотреть на распределение торговых объемов во времени, активность по HIP-3 в выходные дни выросла почти в девять раз с января 2026 года. Это говорит о том, что крипто-трейдеры используют выходные — когда традиционные рынки закрыты — как окно для извлечения преимущества из асимметричной информации.
С точки зрения данных, отчет о прибылях и убытках Hyperliquid показывает, что общий доход протокола за первый квартал 2026 года составил около 214,95 млн долларов, а с начала второго квартала — уже порядка 104,88 млн долларов. По состоянию на 27 мая 2026 года токен HYPE достиг исторического максимума выше 65 долларов на Gate, резко поднявшись с примерно 20 долларов в начале года. Hyperliquid контролирует около 70–80% объема децентрализованных торгов бессрочными контрактами, а ежемесячные объемы регулярно превышают 180 млрд долларов.
В этом росте можно выделить три параллельных, хотя и не полностью совпадающих драйвера. Во-первых, волатильность цен на сырьевые товары, вызванная геополитическими конфликтами, усилила спрос на все связанные контракты. Во-вторых, крипто-капитал, испытывающий давление в сегменте альткоинов, целенаправленно переключил внимание и маржинальное обеспечение на деривативы RWA-активов. В-третьих, токеномика Hyperliquid (объем торгов → комиссии → обратный выкуп → дефляция) получила дополнительное усиление на фоне роста интереса рынка.
Сдвиг инерции торговли: логика перехода капитала от альткоинов к товарным контрактам
Данные показывают, «что произошло», но чтобы понять «почему это произошло», необходимо разобраться в микроструктуре крипторынка.
Крипто-трейдеры, сталкиваясь со слабыми результатами альткоинов, склонны переходить в классы активов с независимыми источниками волатильности. Бессрочные контракты на золото и нефть становятся инструментом диверсификации — «тот же кошелек, то же обеспечение, другой базовый актив» — позволяя переключать экспозицию с криптоактивов на традиционные без смены платформы и необходимости заново осваивать правила плеча.
В более широком контексте это не единичное явление. Экспансия Hyperliquid на рынки некриптовых активов через HIP-3 — ключевой фактор успеха HYPE, расширяющий пользовательскую базу и сценарии применения платформы. Совокупная капитализация токенизированных RWA-активов составляет около 7 млрд долларов. Спрос на ончейн-деривативы, обеспечивающие «ценовую экспозицию» к RWA, постепенно догоняет масштабы токенизации активов, формируя положительную обратную связь: токенизация активов → ценообразование деривативов → рост ликвидности → токенизация новых активов.
Меняющийся конкурентный ландшафт: развилка между моделями RFQ и ордербука
Стремительный рост Hyperliquid не привел к монополии в сегменте ончейн-деривативов. Напротив, происходит важное структурное изменение — появление модели RFQ (Request for Quote) меняет инфраструктуру рынка деривативов.
В мае 2026 года протокол ончейн-деривативов Variational объявил о привлечении 50 млн долларов в рамках раунда серии A под руководством Dragonfly Capital при участии Bain Capital Crypto и Coinbase Ventures. Ранее на посевном этапе было собрано 10,3 млн долларов, а общий объем финансирования превысил 61,8 млн долларов. Протокол развернут на Arbitrum и изначально ориентирован на бессрочные контракты на такие товары, как золото, серебро, нефть и медь.
В отличие от собственной модели ордербука Hyperliquid, Variational использует механизм RFQ, агрегируя внешнюю ликвидность в реальном времени с централизованных бирж, децентрализованных площадок, OTC-каналов и традиционных маркет-мейкеров, а не полагаясь на внутренний ончейн-маркетмейкинг. Сооснователь Variational отметил проблему «холодного старта» для моделей ордербука: «Даже для самых ликвидных активов разрыв в ликвидности между ончейн-ордербуками и традиционными площадками, такими как CME, может превышать 100 раз».
Эта архитектурная разница отражает два разных подхода к проектированию. Модели ордербука обеспечивают прозрачное ценообразование и компонуемость, но сталкиваются с высокими издержками «холодного старта» — ликвидность приходится наращивать с нуля. Модели RFQ обходят эту проблему, используя уже существующие глубокие пулы ликвидности традиционных рынков, но ценой более высоких торговых издержек и меньшей прозрачности на блокчейне.
Эволюция конкурентного ландшафта будет напрямую влиять на баланс сил в секторе ончейн-деривативов. Сейчас Hyperliquid занимает порядка 70–80% объема торгов бессрочными контрактами, однако по мере роста доли RWA в общем объеме модель RFQ может получить уникальное преимущество в «доступе к ликвидности TradFi».
Внутри хранилища HLP: двойная роль генератора доходности и абсорбера риска
В экосистеме Hyperliquid хранилище HLP (Hyperliquidity Provider) занимает ключевую позицию. Это механизм предоставления ликвидности, системный абсорбер риска и основной вход для рядовых пользователей, желающих участвовать в распределении дохода протокола.
Функционально HLP — это протокольное хранилище, принадлежащее сообществу, которое агрегирует различные стратегии маркет-мейкинга для обеспечения ликвидности, исполнения ликвидаций и получения части торговых комиссий. Пользователи могут вносить USDC в HLP, а средства хранилища используются для реализации маркет-мейкерских стратегий на ордербуках бессрочных контрактов платформы — включая котирование, размещение пассивных ордеров и арбитраж. Чистая прибыль от маркет-мейкинга распределяется между вкладчиками HLP пропорционально их доле.
Источники доходности HLP можно разделить на четыре уровня: доход от спреда (заработок на разнице между ценой покупки и продажи через маркет-мейкинг); доход от финансирования (получение выплат по финансированию при удержании позиций, противоположных рыночному консенсусу); доход от ликвидаций (получение части премии при ликвидации пользователей протоколом); и торговый PNL (прибыль и убытки от собственных рыночных позиций HLP).
Данные по доходности показывают, что HLP обеспечивает годовую доходность в диапазоне 14–24%. Внося USDC, пользователи могут участвовать как в доходности от маркет-мейкинга, так и от ликвидаций, что привлекает DeFi-пользователей, ищущих стабильные доходы. Сообщественный характер HLP (отсутствие комиссий команды) дополнительно укрепляет доверие пользователей.
Важно отметить, что HLP — это не пассивный пул ликвидности, а инструмент с явной направленной рыночной экспозицией. В стабильных условиях с низкой волатильностью и положительными ставками финансирования структура доходности HLP остается относительно устойчивой. Однако при резкой односторонней волатильности HLP может нести значительные направленные убытки. Исторически хранилище переживало существенные просадки во время экстремальных рыночных событий. В марте 2025 года трейдер с плечом 50x был ликвидирован при падении цены ETH, что вызвало массовую ликвидацию длинных позиций и привело к тому, что HLP пришлось покрывать часть убытков. В октябре 2025 года Hyperliquid впервые активировал автоматический механизм снижения плеча (ADL) по маржинальным счетам, что свидетельствовало о превышении волатильности рыночной способности HLP к поглощению риска и вынудило систему сократить прибыльные позиции для сохранения баланса.
Реальные границы риска ончейн-деривативов на товары
При обсуждении нарратива роста ончейн-деривативов на товары важно рассматривать их границы риска. Эти риски можно разделить на три уровня: микроструктурный риск протокола, макрориск рынка и риск ценообразования актива.
Микроструктурный риск протокола часто недооценивается, но оказывает существенное влияние на сектор ончейн-деривативов. В марте 2026 года на Hyperliquid произошел инцидент JELLY: трейдер воспользовался малой глубиной ордербука токена JELLY с низкой ликвидностью, открыв короткую позицию, значительно превышающую емкость спотового рынка. Затем он скупил JELLY на различных спотовых площадках, подняв цену, что вызвало принудительную ликвидацию и вынудило HLP принять позиции по невыгодной цене. Эта атака не была связана с уязвимостью смарт-контракта или манипуляцией оракулом, а представляла собой «игровое» использование механизма ликвидации. Если параметры управления рисками (например, лимиты по позиции или пороги ликвидации) не соответствуют реальной ликвидности базового актива, собственный ликвидационный механизм протокола может стать выходной ликвидностью для атакующих.
Макрориск рынка не менее важен. Рост доходов Hyperliquid в первом квартале во многом был обусловлен всплеском торговли фьючерсами на нефть на фоне геополитической напряженности на Ближнем Востоке — только по контрактам на нефть в пиковый период кризиса прошли значительные объемы. BitMEX отмечает, что запуск контрактов на нефть в марте совпал с обострением ситуации в Иране, что поддерживало устойчивый спрос на товарные инструменты на криптоплатформах. Это означает, что текущий доход в определенной степени является «дивидендом волатильности», а не стабильным ежедневным потоком. Если геополитические риски снизятся или рынок перейдет в фазу низкой волатильности, доходы протокола могут заметно сократиться.
Риск ценообразования актива связан со структурными особенностями ончейн-деривативов на товары. Цены бессрочных ончейн-контрактов, как правило, опираются на референсные значения, предоставляемые оракулами, однако спотовые рынки традиционных активов (например, золота и нефти) имеют ограниченные часы работы (особенно закрытие на выходных), в то время как ончейн-контракты торгуются круглосуточно. Это несоответствие может приводить к значительным расхождениям между ончейн-ценами и реальным рыночным равновесием в периоды закрытия традиционных рынков. При их открытии быстрая ценовая конвергенция способна вызвать лавинообразные ликвидации.
Влияние на индустрию и новые тренды
Ончейн-деривативы меняют функциональные границы DeFi благодаря проникновению в сферу RWA. В марте 2026 года S&P Dow Jones Indices официально разрешил запуск бессрочного контракта на индекс S&P 500 на Hyperliquid — впервые традиционный финансовый индекс был интегрирован в систему DeFi-деривативов на легальной основе. Важность этого шага не только в самом продукте, но и в признании того, что децентрализованные системы способны легально и надежно обслуживать ключевые активы традиционных финансов.
Между тем внимание капитала быстро смещается. Bitwise и 21Shares запустили спотовые ETF на HYPE в США. По состоянию на 22 мая 2026 года чистый приток в оба продукта составил около 74,91 млн долларов, а совокупные чистые активы — примерно 89,2 млн долларов.
В перспективе развитие ончейн-деривативов может пойти по двум параллельным направлениям: первое — глубокая интеграция с традиционной финансовой системой, превращение в «круглосуточный торговый слой» для глобальных рынков капитала; второе — построение независимой системы ценообразования и управления рисками внутри криптоэкосистемы с постепенным снижением зависимости от централизованных оракулов и источников данных. Эти пути не исключают друг друга, однако приоритеты в распределении ресурсов могут создавать внутреннее напряжение.
Заключение: критическая точка от нарратива к структуре
Взрывной рост ончейн-деривативов на товары в первом квартале 2026 года — это не краткосрочный нарративный пузырь. Он отражает более глубокие структурные изменения: реальный спрос крипто-капитала на ценовую экспозицию к традиционным активам, системное проникновение децентрализованных протоколов в рынок деривативов на RWA и продолжающееся стирание границ между инфраструктурой традиционных финансов и DeFi. Hyperliquid сыграл ключевую роль катализатора в этом процессе — его модуль HIP-3 значительно снизил порог создания новых рынков деривативов, а хранилище HLP предложило масштабируемую модель управления ликвидностью.
Однако устойчивость этого нарратива в конечном итоге зависит от того, смогут ли протоколы эффективно управлять тремя ключевыми рисками: атаками на микроструктуру, зависимостью от макроволатильности и отклонениями в кросс-активном ценообразовании. Для участников рынка понимание возможностей ончейн-деривативов требует освоения двух перспектив: логики движения и распределения капитала, лежащей в основе нарратива роста, и реальных границ скрытых рисков и системной уязвимости.
