Dù Bitcoin thất bại trong việc tăng giá, nhưng thị trường dường như đang âm thầm xây dựng đáy. Giá dao động quanh mức chi phí quan trọng, các nhà nắm giữ ngắn hạn đang tạo ra áp lực bán hòa vốn, vấn đề cung vượt cầu vẫn tiếp diễn, dòng vốn giao ngay tích cực hơn nhưng hành vi mua vẫn mang tính chọn lọc. Bài viết này dựa trên bài viết của Glassnode, được ForesightNews tổng hợp, biên tập và viết bài.
（Tiền đề: Bitcoin phá vỡ mốc 90.000 USD, cá mập lớn lặng lẽ gom hàng? ）
（Bổ sung bối cảnh: Tom Lee cảnh báo thị trường: Khởi đầu 2026 sẽ là “giảm đau đớn”, nhưng cuối năm Bitcoin sẽ phục hồi và lập đỉnh mới）

Mục lục bài viết

• Quan điểm cốt lõi
• Phân tích sâu trên chuỗi
  • Phản ứng kỹ thuật gặp kháng cự
  • Áp lực “đỉnh treo” cung vẫn chưa giảm
  • Nhà nắm giữ dài hạn cũng tạo ra kháng cự
  • Phản hồi tích cực gặp phải chốt lời và bán cắt lỗ
• Quan sát thị trường ngoài chuỗi
  • Dòng vốn giao ngay chuyển sang tích cực
  • Dòng vốn trong kho tài sản kỹ thuật số vẫn rải rác
  • Thị trường phái sinh ít hoạt động
  • Biến động ngụ ý chỉ tăng trong ngắn hạn
  • Độ lệch skew quyền chọn biến động dữ dội trong ngắn hạn
  • Phí rủi ro biến động duy trì ở mức cao
  • Các nhà giao dịch chuyển trạng thái vị thế gamma ròng giảm
• Tóm tắt

Vào đầu tháng 1 năm 2026, thị trường xuất hiện dấu hiệu kiệt quệ của lực bán, tạo cơ hội cho giá phản ứng bật lên về phía trên biên độ giao dịch hiện tại. Tuy nhiên, đợt phản hồi này đi kèm rủi ro cao hơn, vì giá đang tiến gần vùng khoảng 98.000 USD, các nhà đầu tư mua gần đây tại mức giá này đang tạo ra áp lực bán hòa vốn sôi động quanh mức chi phí của họ.

Quan điểm cốt lõi

• Cấu trúc trên chuỗi vẫn còn yếu ớt: Giá dao động quanh mức chi phí quan trọng, thiếu sự xác nhận liên tục từ các nhà nắm giữ dài hạn.
• Vấn đề cung vượt cầu vẫn còn tồn tại: Các nhà đầu tư mua gần đây gặp kháng cự phía trên, hạn chế đà tăng, khiến mọi đợt bật lên dễ bị bán ra.
• Dòng vốn giao ngay tích cực hơn: Áp lực bán từ các nền tảng giao dịch chính đã giảm bớt, nhưng hành vi mua vẫn mang tính chọn lọc, chưa hoàn toàn khởi động.
• Dòng vốn trong kho tài sản kỹ thuật số rải rác: Hoạt động kho dự trữ mang tính sự kiện, chưa hình thành xu hướng mua chung, ảnh hưởng hạn chế đến nhu cầu tổng thể.
• Thị trường phái sinh ít tham gia: Khối lượng hợp đồng tương lai giảm, đòn bẩy thận trọng, thị trường ở trạng thái ít tham gia.
• Biến động quyền chọn ngắn hạn chỉ tăng tạm thời: Biến động ngụ ý ngắn hạn phản ứng với các sự kiện rủi ro, trong khi biến động trung dài hạn ổn định.
• Nhu cầu đối nghịch tạm thời tăng rồi trở lại bình thường: Tăng đột biến tỷ lệ mua bán quyền chọn bán/mua đã lắng xuống, cho thấy việc tránh rủi ro mang tính chiến thuật.
• Các nhà giao dịch gamma chuyển sang trạng thái ròng giảm: Điều này làm giảm khả năng hỗ trợ cơ học cho giá, tăng độ nhạy cảm của thị trường với tác động thanh khoản.

Phân tích sâu trên chuỗi

Trong hai tuần qua, phản ứng kỹ thuật dự kiến đã gần như hoàn tất, giá dừng lại dưới mức chi phí của các nhà nắm giữ ngắn hạn sau khi chạm kháng cự, xác nhận tồn tại áp lực bán thực chất phía trên. Báo cáo này sẽ tập trung phân tích cấu trúc và hành vi của phần “đỉnh treo” cung này, tiết lộ các động thái của phía bán mới nổi.

Phản ứng kỹ thuật gặp kháng cự

Một câu chuyện rõ ràng đã hình thành: Thị trường luôn trong giai đoạn giảm nhẹ. Đáy giảm giá được hỗ trợ bởi trung bình thị trường thực tế tại 81.100 USD, đỉnh tăng bị giới hạn bởi chi phí trung bình của các nhà nắm giữ ngắn hạn. Khoảng này tạo ra một cân bằng mong manh, áp lực giảm được hấp thụ, nhưng các đợt tăng đều dễ bị bán ra bởi các nhà đầu tư mua vào trong quý I đến quý III năm 2025.

Vào đầu tháng 1 năm 2026, lực lượng bán giảm giúp giá phản ứng bật lên về phía trên biên độ. Tuy nhiên, khi giá tiến gần vùng khoảng 98.000 USD, các nhà đầu tư mua gần đây tại mức giá này sẵn sàng bán ra nhiều hơn, làm tăng rủi ro cho đợt phản hồi này.

Gần đây, giá bị cản tại khoảng 98.400 USD (mức chi phí của nhà nắm giữ ngắn hạn), giống như cấu trúc thị trường của quý I năm 2022. Thời điểm đó, thị trường nhiều lần không thể vượt qua hiệu quả chi phí của các nhà mua gần đây, kéo dài giai đoạn tích lũy. Sự tương đồng này làm nổi bật tính mong manh của nỗ lực phục hồi hiện tại.

Áp lực “đỉnh treo” cung vẫn chưa giảm

Dựa trên quan sát giá bị cản tại các mức chi phí quan trọng, xem xét phân phối cung trên chuỗi rõ ràng hơn lý do tại sao đà tăng bị thất bại nhiều lần.

Biểu đồ URPD (phân phối lợi nhuận / lỗ chưa thực hiện) cho thấy rõ tại sao cung vượt quá 9,8 triệu USD vẫn là lực đẩy chính kìm hãm phản ứng bật tăng ngắn hạn và trung hạn. Đợt phản hồi gần đây đã lấp đầy khoảng trống từ 93.000 đến 98.000 USD, chủ yếu do các nhà mua cũ chuyển nhượng cho các nhà mới, tạo thành tập cung mới của các nhà nắm giữ ngắn hạn.

Tuy nhiên, phân phối cung trên 100.000 USD cho thấy có một vùng cung rộng lớn và dày đặc, phần này đang dần chuyển thành các nhà nắm giữ dài hạn. Phần cung “đỉnh treo” chưa tiêu thụ này là nguồn bán tháo liên tục, có khả năng giữ giá dưới 98.400 USD (đường chi phí của nhà nắm giữ ngắn hạn) và mức tâm lý 100.000 USD. Để vượt qua hiệu quả, cần có động lực nhu cầu tăng mạnh và liên tục.

Nhà nắm giữ dài hạn cũng tạo ra kháng cự

Mở rộng góc nhìn từ các nhà nắm giữ ngắn hạn sang dài hạn, ta nhận thấy cấu trúc hạn chế tương tự vẫn còn tồn tại.

Biểu đồ phân phối chi phí của các nhà nắm giữ dài hạn cho thấy, trên mức giá giao ngay hiện tại, có một vùng chi phí nắm giữ dài hạn dày đặc. Khi giá bật lên đến các mức giá mua lịch sử này, vùng này thể hiện lượng thanh khoản bán tiềm năng lớn.

Trước khi có sự xuất hiện của nhu cầu mới đủ mạnh để hấp thụ phần cung phía trên này, các nhà nắm giữ dài hạn luôn là một nguồn kháng cự tiềm năng. Do đó, trừ khi phần “đỉnh treo” này được tiêu thụ triệt để, khả năng tăng giá còn hạn chế, mọi đợt phản hồi đều dễ bị bán ra mới.

Phản hồi bật tăng gặp chốt lời và bán cắt lỗ

Hơn nữa, chúng ta có thể xác định các nhóm nhà đầu tư tích cực chốt lời (lợi nhuận hoặc cắt lỗ) trong quá trình giá tiến tới khoảng 98.000 USD, từ đó gây áp lực giảm giá.

Dữ liệu lỗ thực hiện phân theo thời gian nắm giữ cho thấy, các đợt bán tháo lỗ chủ yếu đến từ nhóm nắm giữ 3-6 tháng, tiếp theo là nhóm 6-12 tháng. Mô hình này là đặc trưng của “bán tháo đau đớn”, đặc biệt phổ biến ở các nhà mua vào trên 110.000 USD, nay rời bỏ khi giá gần mức chi phí của họ. Hành vi này làm tăng áp lực bán ở các mức giá phục hồi quan trọng.

Trong khi đó, dữ liệu lợi nhuận thực hiện phân theo tỷ lệ lợi nhuận cho thấy, tỷ lệ chốt lời trong vùng lợi nhuận 0-20% tăng rõ rệt. Điều này phản ánh ảnh hưởng của các “người bán cân bằng lợi nhuận” và các nhà giao dịch ngắn hạn theo sóng, họ thường chốt lời nhỏ rồi rời đi, không chờ đợi xu hướng kéo dài.

Hành vi này phổ biến trong giai đoạn chuyển đổi của thị trường, niềm tin nhà đầu tư yếu ớt, chú trọng bảo toàn vốn và kiếm lợi chiến thuật. Việc gia tăng lượng bán ra lợi nhuận thấp này liên tục làm giảm đà tăng, vì cung liên tục được giải phóng quanh mức chi phí.

Quan sát thị trường ngoài chuỗi

Dòng vốn giao ngay chuyển sang tích cực

Hành vi thị trường giao ngay đã cải thiện sau đợt giảm gần đây. Chỉ số CVD (chênh lệch khối lượng giao dịch tích lũy) của Binance và các sàn đã chuyển sang trạng thái mua ròng, cho thấy các nhà tham gia giao ngay bắt đầu hấp thụ lại lượng cổ phiếu, thay vì bán ra khi giá cao, trái ngược với giai đoạn tích lũy trước đó.

Trước đó, Coinbase, vốn là nguồn cung bán chính trong vùng dao động, đã giảm tốc độ bán ròng rõ rệt. Việc giảm bán từ Coinbase giúp giảm cung phía trên, ổn định xu hướng giá, hỗ trợ đợt bật lên gần đây.

Dù dòng vốn giao ngay chưa xuất hiện xu hướng mua liên tục, tích cực như trong giai đoạn mở rộng, nhưng các nền tảng chính đã chuyển sang trạng thái mua ròng, cho thấy cấu trúc thị trường giao ngay đang có dấu hiệu tích cực.

Dòng vốn trong kho tài sản kỹ thuật số vẫn rải rác

Dòng vốn ròng trong kho tài sản kỹ thuật số gần đây vẫn mang tính rải rác, không theo xu hướng rõ ràng, hoạt động chủ yếu do các sự kiện riêng lẻ, chứ chưa hình thành xu hướng tích lũy liên tục.

Trong vài tuần qua, có một số công ty xuất hiện đỉnh mua rõ rệt, nhưng tổng thể nhu cầu doanh nghiệp vẫn chưa vào giai đoạn tích lũy kéo dài. Tổng thể, dòng vốn trong kho tài sản kỹ thuật số dao động quanh mức bằng không, cho thấy phần lớn các doanh nghiệp vẫn đang chờ đợi hoặc thực hiện các hoạt động cơ hội, chứ chưa tăng tích cực. Điều này khác hẳn giai đoạn các doanh nghiệp đồng loạt mua vào thúc đẩy xu hướng tăng.

Tổng thể, dữ liệu mới nhất cho thấy, nhu cầu của các doanh nghiệp chỉ là nguồn cầu cục bộ, mang tính chọn lọc, không liên tục, chưa ảnh hưởng quyết định đến biến động giá chung.

Thị trường phái sinh ít hoạt động

Khối lượng trung bình 7 ngày của hợp đồng tương lai Bitcoin tiếp tục giảm, thấp xa so với mức thường đi kèm với xu hướng rõ ràng. Các biến động giá gần đây không đi kèm với khối lượng giao dịch hiệu quả, cho thấy thị trường phái sinh ít tham gia, thiếu tự tin.

Cấu trúc thị trường hiện tại cho thấy, các biến động giá gần đây chủ yếu do thanh khoản thưa thớt, chứ không phải do các vị thế lớn. Các hợp đồng chưa đóng cũng không tăng đột biến, phản ánh việc điều chỉnh các vị thế tồn đọng và cân bằng rủi ro, chứ không phải do đòn bẩy mới.

Tổng thể, thị trường phái sinh hiện trong trạng thái ít tham gia, “lặng lẽ”, các hoạt động đầu cơ ít ỏi. Đặc điểm này khiến mọi sự tăng khối lượng giao dịch đều rất nhạy cảm, nhưng hiện tại ảnh hưởng đến xác định giá còn hạn chế.

Biến động ngụ ý chỉ tăng trong ngắn hạn

Các thông tin vĩ mô và địa chính trị gây ra bán tháo trên thị trường giao ngay chỉ kích hoạt biến động ngụ ý ngắn hạn. Từ khi giảm vào Chủ nhật, biến động ngụ ý trong một tuần đã tăng hơn 13 điểm, trong khi biến động ngụ ý 3 tháng chỉ tăng khoảng 2 điểm, còn biến động 6 tháng gần như không đổi.

Độ dốc của đường cong biến động thể hiện rõ các nhà giao dịch đang thực hiện các thao tác chiến thuật, chứ không phải đánh giá lại cấu trúc rủi ro trung hạn. Chỉ có biến động ngụ ý ngắn hạn phản ứng với các sự kiện không chắc chắn, còn toàn bộ hệ thống biến động vẫn ổn định.

Thị trường đang định giá rủi ro tạm thời, chứ không phải biến động kéo dài.

Độ lệch skew quyền chọn ngắn hạn biến động dữ dội

Cũng như biến động ngụ ý trung hạn, skew quyền chọn ngắn hạn cũng dẫn dắt đợt điều chỉnh này. Trong một tuần, skew delta 25 đã gần như cân bằng cách đây một tuần, nay đã chuyển sang trạng thái “quyền chọn bán đắt hơn”.

Từ tuần trước, chỉ số skew này đã dịch chuyển khoảng 16 điểm biến động về phía quyền chọn bán, đạt mức chênh lệch gần 17%. Skew kỳ hạn một tháng cũng phản ứng, trong khi skew dài hạn vốn đã ở vùng quyền chọn bán, lần này chỉ tăng nhẹ.

Sự lệch skew dữ dội này thường đi kèm các trạng thái cực đoan cục bộ, khi thị trường vị thế chặt chẽ, khó duy trì xu hướng cũ. Sau khi các phát biểu tại Diễn đàn Davos được thị trường tiêu hóa, phần chênh lệch kỳ vọng giảm, skew bắt đầu hồi phục nhanh.

Phí rủi ro biến động duy trì cao

Phí rủi ro biến động trong vòng một tháng duy trì dương kể từ đầu năm. Dù biến động ngụ ý đang ở mức thấp kỷ lục lịch sử, nhưng giá của nó vẫn cao hơn đáng kể so với biến động thực tế đã xảy ra. Nói cách khác, giá quyền chọn vẫn còn “đắt” so với biến động thực tế.

Phí rủi ro biến động thể hiện chênh lệch giữa biến động ngụ ý và biến động đã thực hiện. Phí dương có nghĩa là người bán quyền chọn được bồi thường vì phải chịu rủi ro biến động. Điều này tạo ra môi trường arbitrage thuận lợi để “bán khống biến động” — miễn là biến động thực tế duy trì trong phạm vi hạn chế, vị thế gamma ngắn hạn có thể sinh lợi.

Động thái này tự củng cố, kiềm chế đà tăng của biến động. Miễn là bán khống biến động có lợi, sẽ có nhiều người tham gia hơn, đẩy biến động ngụ ý xuống mức thấp hơn. Tính đến ngày 20/1, chênh lệch lợi nhuận của biến động 1 tháng khoảng 11.5 điểm, có lợi cho người bán, cho thấy môi trường hiện tại vẫn rất thuận lợi cho việc bán khống biến động.

Các nhà giao dịch chuyển trạng thái gamma ròng giảm

Vị thế gamma của các nhà giao dịch là yếu tố cấu trúc ảnh hưởng chính đến hành vi giá ngắn hạn. Dòng vốn gần đây cho thấy, các nhà đầu tư tích cực mua bảo vệ giảm giá, khiến các nhà giao dịch tạo ra vị thế gamma ròng giảm dưới 90.000 USD. Đồng thời, một số nhà đầu tư bán quyền chọn tăng giá để tài trợ cho vị thế này, khiến các nhà giao dịch tại mức giá trên 90.000 USD giữ vị thế gamma dài hạn.

Điều này tạo ra một cấu trúc bất đối xứng: Dưới 90.000 USD, các nhà giao dịch giữ vị thế gamma ròng âm, nghĩa là giá giảm có thể tự thúc đẩy do các hoạt động phòng ngừa của họ (bán hợp đồng tương lai hoặc bán ra giao ngay). Trên 90.000 USD, các nhà giao dịch gamma dài hạn sẽ có tác dụng ổn định, vì đà tăng sẽ kích hoạt các hoạt động phòng ngừa mua vào của họ, hạn chế đà tăng.

Vì vậy, khả năng giá duy trì dưới 90.000 USD vẫn còn yếu, còn mức 90.000 USD sẽ trở thành điểm ma sát quan trọng. Để duy trì đột phá hiệu quả và liên tục, cần có động lực và niềm tin đủ lớn của thị trường để tiêu thụ dòng tiền phòng ngừa của các nhà giao dịch, đẩy vị thế gamma của họ lên mức cao hơn.

Tổng kết

Thị trường Bitcoin vẫn còn trong trạng thái ít tham gia, xu hướng giá hiện tại chủ yếu xuất phát từ “giảm áp lực” chứ không phải “mua chủ động”. Dữ liệu trên chuỗi liên tục cho thấy vấn đề cung vượt cầu và cấu trúc hỗ trợ yếu ớt. Dòng vốn giao ngay dù đã cải thiện, nhưng chưa chuyển thành xu hướng mua liên tục.

Nhu cầu của các tổ chức vẫn còn thận trọng, dòng vốn trong kho dự trữ dao động quanh mức bằng không, hoạt động chủ yếu là các giao dịch rải rác. Thị trường phái sinh ít hoạt động, khối lượng hợp đồng tương lai giảm, đòn bẩy hạn chế, tạo ra môi trường thanh khoản thấp, khiến giá rất nhạy cảm với các biến động nhỏ của vị thế.

Thị trường quyền chọn cũng phản ánh rõ điều này. Việc định giá lại biến động chỉ diễn ra trong ngắn hạn, nhu cầu phòng ngừa đã trở lại bình thường, phí rủi ro biến động cao vẫn giữ vững mức, duy trì mức độ biến động chung.

Tổng thể, thị trường dường như đang âm thầm xây dựng đáy. Giai đoạn tích lũy này không phải do quá nóng về tham gia, mà là sự tạm dừng niềm tin của nhà đầu tư, chờ đợi một chất xúc tác đủ lớn để kích thích sự tham gia rộng rãi hơn.