Các nhà nghiên cứu của Cục Dự trữ Liên bang đã công bố một bài báo làm việc vào ngày 11 tháng 2 năm 2026, đề xuất loại bỏ tài sản tiền điện tử khỏi các danh mục SIMM truyền thống và gán trọng số rủi ro riêng cho các yêu cầu ký quỹ phái sinh chưa thanh toán.
Đề xuất phân chia các loại tiền điện tử nổi như Bitcoin và Ethereum khỏi các stablecoin gắn cố định, và giới thiệu một chỉ số chuẩn 50/50 để điều chỉnh mức độ thế chấp dựa trên độ biến động. Đây là lần đầu tiên ngân hàng trung ương Mỹ chính thức thừa nhận rằng hành vi giá của tiền điện tử không thể mô hình hóa cùng với cổ phiếu, ngoại hối hoặc hàng hóa. Cùng với việc đảo ngược hướng dẫn chống tiền điện tử trong tháng 12, bài báo này báo hiệu một sự chuyển hướng chiến lược: Fed không còn bỏ qua tiền điện tử nữa—nó đang xây dựng các giới hạn để kiểm soát nó.
Tại sao Fed nói tiền điện tử không phù hợp với các khuôn khổ cũ
Trong nhiều thập kỷ, Mô hình Ký quỹ Ban đầu Chuẩn hóa đã là tiêu chuẩn ngành để tính toán lượng tài sản thế chấp mà các đối tác phải gửi khi giao dịch phái sinh chưa thanh toán. Nó phân loại tài sản thành các khoang rõ ràng: lãi suất, cổ phiếu, ngoại hối, hàng hóa. Mỗi nhóm mang các yếu tố rủi ro đã được hiệu chỉnh dựa trên dữ liệu lịch sử hàng thập kỷ.
Tiền điện tử đã phá vỡ mô hình này.
Trong một bài báo làm việc được công bố vào thứ Tư, các nhà nghiên cứu của Fed là Anna Amirdjanova, David Lynch và Anni Zheng đã trình bày vấn đề một cách rõ ràng. Bitcoin và các đồng tiền cùng loại không hành xử như cổ phiếu. Chúng không theo dõi các cặp tiền tệ. Độ biến động của chúng không thể giải thích bằng các cơ chế cung cầu giống như dầu hoặc lúa mì.
Các tác giả kết luận rằng việc ép tiền điện tử vào các danh mục SIMM hiện có dẫn đến việc đánh giá rủi ro dưới mức thực tế một cách hệ thống. Khi một tài sản có thể giảm 30% trong một tuần và tăng 40% vào tuần sau, một mô hình được xây dựng cho các biến động 2% hàng ngày không phải là thận trọng—nó là nguy hiểm.
Floating vs. Pegged: Một phân loại mới cho rủi ro tiền điện tử
Đề xuất cụ thể nhất của bài báo là một phân loại rõ ràng. Một bên: các tiền điện tử nổi. Fed rõ ràng nêu tên Bitcoin, Ether, Binance Coin, Cardano, Dogecoin và XRP làm ví dụ. Đây là các tài sản không có peg, không có mục tiêu thuật toán, không có nhà phát hành hứa hẹn sự ổn định. Giá của chúng là theo thị trường, từng giây một.
Bên kia: các tiền điện tử gắn cố định. Điều này có nghĩa là stablecoin—các tài sản được thiết kế để duy trì giá trị cố định, thường so với đô la Mỹ. Các nhà nghiên cứu thừa nhận rằng không phải stablecoin nào cũng như nhau, nhưng họ lập luận rằng như một nhóm, các tài sản gắn cố định thể hiện các hồ sơ biến động cơ bản khác biệt so với các đồng nổi.
Ý nghĩa là rất lớn. Theo khung này, một giao dịch phái sinh thế chấp bằng USDC sẽ yêu cầu ký quỹ khác so với một giao dịch thế chấp bằng Bitcoin, ngay cả khi mức độ phơi nhiễm danh nghĩa là như nhau. Rủi ro không còn được tổng hợp dưới một nhãn "tiền điện tử" duy nhất nữa; nó được phân tách theo cơ chế thiết kế.
Chỉ số chuẩn mực: 50% Floating, 50% Pegged
Việc phân loại đơn thuần không giải quyết được vấn đề hiệu chỉnh. Các nhà quản lý vẫn cần một cách để chuyển đổi sự hỗn loạn của tiền điện tử thành một con số có thể biện minh được. Các nhà nghiên cứu của Fed đề xuất xây dựng một chỉ số chuẩn gồm các trọng số bằng nhau của các tài sản kỹ thuật số nổi và stablecoin gắn cố định.
Chỉ số này sẽ hoạt động như một biến đại diện cho toàn bộ nhóm tài sản. Bằng cách theo dõi độ biến động lịch sử và tự tương quan của nó, các tổ chức có thể suy ra các trọng số rủi ro "hiệu chỉnh" phù hợp với tiền điện tử—những trọng số cập nhật theo điều kiện thị trường thay đổi, chứ không cố định trong nhiều năm.
Việc chọn phân chia 50/50 là có chủ đích. Nó buộc chỉ số phản ánh cả năng lượng đầu cơ của các token không gắn cố định và hành vi tìm kiếm sự ổn định của thị trường stablecoin. Không cái nào chiếm ưu thế; cả hai đều góp phần vào tín hiệu cuối cùng.
Đối với một nhà giao dịch mở vị thế swap Bitcoin lớn với ngân hàng, điều này có thể có nghĩa là phải gửi ký quỹ ban đầu cao hơn nhiều so với các mô hình hiện tại yêu cầu. Nhưng cũng có nghĩa là ký quỹ được tính dựa trên độ biến động thực tế của tiền điện tử, chứ không phải một công cụ thô sơ mượn từ thị trường cổ phiếu.
Phái sinh chưa thanh toán là gì và tại sao ký quỹ lại quan trọng
Để hiểu tại sao đề xuất này quan trọng, bạn phải hiểu sự khác biệt giữa các giao dịch đã thanh toán và chưa thanh toán.
Phái sinh đã thanh toán qua trung tâm bù trừ—một tổ chức bù trừ đứng giữa người mua và người bán, đảm bảo thực hiện và chia sẻ rủi ro vỡ nợ. Phái sinh chưa thanh toán giao dịch trực tiếp giữa hai bên, thường là ngân hàng, quỹ phòng hộ hoặc các tổ chức tinh vi. Không có người bảo đảm trung tâm. Nếu một bên không thanh toán, bên kia sẽ gánh chịu thiệt hại.
Ký quỹ ban đầu là tài sản thế chấp gửi ban đầu cho giao dịch đó. Nó không phải là tiền trả trước; nó là bảo hiểm. Nếu giao dịch bất lợi cho đối tác và họ không thể đáp ứng yêu cầu ký quỹ biến động, ký quỹ ban đầu sẽ dùng để bù đắp thiệt hại.
Vì tiền điện tử biến động hơn, khoảng cách tiềm năng giữa thời điểm bắt đầu giao dịch và vỡ nợ rộng hơn. Một vị thế an toàn vượt mức ký quỹ tại 10 giờ sáng có thể bị thua lỗ vào trưa. Bài báo của Fed lập luận rằng các mô hình ký quỹ phải tính đến tốc độ rủi ro này. Chờ đợi việc hiệu chỉnh hàng tháng là không đủ.
Tín hiệu tháng 12: Từ hạn chế sang tích hợp
Bài báo làm việc này không xuất hiện từ hư không. Nó theo sau một sự đảo ngược chính sách quyết đoán vào tháng 12 năm 2025, khi Fed rút lại hướng dẫn năm 2023 đã từng coi hệ thống ngân hàng như một vùng cấm đối với hoạt động tiền điện tử.
Hướng dẫn trước đó bắt buộc bất kỳ ngân hàng nào tham gia hoạt động liên quan đến tiền điện tử đều phải chịu sự giám sát chặt chẽ hơn và giả định không an toàn. Việc đảo ngược tháng 12 đã xóa bỏ giả định đó. Các ngân hàng do Fed giám sát giờ đây được phép tham gia thị trường tiền điện tử theo các nguyên tắc chung áp dụng cho các hoạt động mới khác.
Fed cũng đề xuất khái niệm "tài khoản chính" nhỏ gọn—tiếp cận hệ thống ngân hàng trung ương cho các công ty tiền điện tử, dù với ít đặc quyền hơn các ngân hàng dịch vụ đầy đủ. Đây chưa phải chính sách, nhưng đang trong quá trình xem xét.
Tổng thể, các tín hiệu nhất quán. Fed không còn cố gắng giữ tiền điện tử ngoài ranh giới nữa. Thay vào đó, họ đang thiết kế ranh giới để bao gồm tiền điện tử, với các hàng rào cao hơn khi cần thiết.
Các số liệu chính trong đề xuất của Fed
- Các loại tài sản SIMM: 4 (lãi suất, cổ phiếu, FX, hàng hóa) — không phù hợp với tiền điện tử
- Các tài sản nổi tên rõ: Bitcoin, Ether, BNB, Cardano, Dogecoin, XRP
- Lớp tài sản gắn cố định: Stablecoins
- Thành phần chỉ số chuẩn: 50% nổi / 50% gắn cố định
- Tình trạng hướng dẫn 2023: Đã đảo ngược tháng 12 năm 2025
- Đề xuất tài khoản chính: "Tài khoản nhỏ gọn" đang xem xét
Ai là tác giả?
Anna Amirdjanova, David Lynch và Anni Zheng không đặt ra chính sách. Bài báo làm việc của họ mang tính nghiên cứu của Ban nghiên cứu của Ủy ban Dự trữ Liên bang, nhưng không phải là quy định, đề xuất quy định, hay thông báo trước về đề xuất. Đó là phân tích.
Tuy nhiên, trong thế giới quản lý tài chính, phân tích của nhân viên thường trở thành nền tảng trí tuệ cho các quy định trong tương lai. Mô hình SIMM chính nó đã xuất phát từ nhiều năm hợp tác giữa các nhà quản lý và Hiệp hội Swaps và Phái sinh Quốc tế. Bài báo này nên được xem như bản phác thảo mở đầu về khung ký quỹ dành riêng cho tiền điện tử có thể trông như thế nào.
Nền tảng của Amirdjanova là tài chính toán học và mô hình thống kê. Lynch và Zheng mang chuyên môn về phương pháp rủi ro và hạ tầng phái sinh. Tên của họ sẽ xuất hiện trong các chú thích trong nhiều năm nếu khung này được chấp nhận.
Điều này có ý nghĩa gì đối với các tổ chức và nhà giao dịch
Đối với các ngân hàng và nhà môi giới, đề xuất này báo hiệu rằng các nhà quản lý Mỹ mong đợi họ phải đối xử với các đối tác tiền điện tử bằng các mô hình rủi ro rõ ràng, có tài liệu. Việc dựa vào các bề mặt biến động nội bộ của cổ phiếu Bitcoin có thể không còn qua mặt được kiểm soát.
Đối với các nhà giao dịch tổ chức, yêu cầu ký quỹ cao hơn đồng nghĩa với chi phí vốn cao hơn. Một giao dịch cần 1 triệu USD ký quỹ theo mô hình dựa trên cổ phiếu có thể yêu cầu 1,5 triệu USD hoặc nhiều hơn theo hiệu chỉnh đặc thù tiền điện tử. Điều này làm giảm đòn bẩy và thu hẹp lợi nhuận—nhưng cũng giảm khả năng chuỗi thanh lý bắt buộc.
Đối với các công ty tiền điện tử muốn có giấy phép ngân hàng hoặc tài khoản chính, bài báo này cung cấp một lối đi. Fed đang thể hiện rằng họ hiểu rõ nhóm tài sản này đủ để phân biệt Dogecoin với peg đô la. Độ phân biệt này là điều kiện tiên quyết để tích hợp nghiêm túc.
Bốn điểm chính từ sự chuyển đổi ký quỹ tiền điện tử của Fed
SIMM đã đạt giới hạn của nó. Tiền điện tử không thể ép vào các danh mục thiết kế cho lãi suất và hợp đồng tương lai ngô. Một mô hình mới là cần thiết.
Biến động không phải là lỗi; đó là đầu vào. Cách tiếp cận của Fed không phạt tiền điện tử vì biến động. Nó chỉ yêu cầu ký quỹ phản ánh đúng độ biến động thực tế tồn tại.
Stablecoins không phải Bitcoin. Phân biệt floating/pegged là sự thừa nhận chính thức đầu tiên của quy định rằng các tài sản này phục vụ các chức năng khác nhau và mang các rủi ro khác nhau.
Tích hợp đang diễn ra. Việc đảo ngược hướng dẫn năm 2023 là tín hiệu chính trị. Bài báo này là tín hiệu kỹ thuật. Hệ thống đang được xây dựng.
Cục Dự trữ Liên bang không ủng hộ tiền điện tử. Họ đang chuẩn bị cho một tương lai trong đó tiền điện tử tồn tại song song với các thị trường truyền thống và cần được quản lý, chứ không phải bỏ qua. Đó là một bước chuyển tinh tế nhưng sâu sắc. Đối với một tổ chức dựa trên sự thận trọng, việc xây dựng các mô hình ký quỹ tốt hơn là sự thừa nhận cao nhất.
