“Bye America” 贸易回归，比特币从宏观转移中受益

波动“告别美国”通常会在市场停止争论美国是否仍是“最安全的社区之家”时重新出现，并开始争论继续留在这个家的代价。

在过去一周，这场争论在货币市场上表现得尤为明显，表现为美元的走弱。美元本身的贬值很少是孤立的故事，但它通常会引发一系列熟悉的后果：全球投资组合重新评估与美国资产的接触程度，套期保值（hedging）成本的重新计算，以及投资组合中的风险预算调整。

比特币在一定程度上从这种趋势中受益。然而，这种变化只有在超越简单的图表模型、理解外汇（FX）波动如何传导到加密市场的机制时才是真正合理的。

比特币并不直接以美元交易，而是根据由影响美元的宏观因素——尤其是实际收益率、套期保值成本以及投资组合中的风险分配方式——所创造的宏观条件进行交易。

当这些因素达成共识时，比特币可以像一种替代的宏观资产一样波动。当它们不一致时，比特币通常表现得像一种对流动性敏感的高贝塔资产，在现金变得稀缺时容易被抛售。

图表显示2022年9月26日至2026年1月30日美元指数（DXY）（来源：Barchart)

“告别美国”在市场上的真正含义

听起来像是政治口号，但在市场上，“告别美国”实际上只是关于资产组合核算的故事。

这是一种简洁的说法，指的是全球投资者在当前价格水平上对持有与美国相关的风险变得不再那么舒适，或者不再愿意持有这些资产而不进行汇率对冲——或者两者兼而有之。

这种情况可能由多种原因同时引发。市场可能正在重新评估美联储的政策路径，尤其是在经济增长放缓、降息预期逐渐逼近的情况下。财政风险也可能被重新定价，围绕预算赤字和未来债务发行规模展开。

此外，不确定的政策预期也常常迅速反映在外汇市场上，因为FX是全球投资者表达不安的场所，而无需抛售全部股票或债券。

关键是：虽然标题听起来偏悲观，但这种交易的本质主要是机械性的。投资者无需在情感上“背离美国”；他们只需在预期收益率经过汇率、套期保值成本和波动调整后变得不再吸引人时做出反应。

比特币可能从这种再平衡过程中受益，但也正是通过这些机制实现。它被纳入投资者寻找与美国政策结果关系较小、对美国债券期限依赖较低、或者更广泛地说，与美国制度风险关系较小的资产名单中。

四个从FX到比特币需求的传导渠道

1. 全球金融条件

这是最容易引起误解的渠道。美元走软可能会放宽全球金融条件，因为大部分信贷和贸易仍以美元计价。

如果美元因宽松货币政策预期而走弱，全球风险偏好可能改善，比特币通常会与其他风险资产一同受益。

然而，美元走软也可能出现在紧张环境中。如果原因来自不稳定、政治风险或利率剧烈波动，那么同一汇率变动可能伴随着投资组合风险限制的收紧。当时，美元图表可能表现为“风险偏好”，但实际投资组合的反应却是减少风险敞口。

这就是为什么美元与比特币之间的关系并不稳定，尽管回头看似乎非常“合理”。

2. 实际收益率

实际收益率是将多种宏观因素压缩成一个数字的变量。当实际收益率下降时，具有较长久期的资产通常“更易承受”，因为折现率降低，持有无收益资产的机会成本也随之降低。

比特币通常按照这种机制交易，尽管它不是债券，也不产生现金流。它属于对流动性和折现率敏感的资产类别，因此在实际收益率下降的环境中，投资者愿意为稀缺资产支付更高的价格。

这也解释了为什么比特币的表现不同于黄金。黄金作为储备资产和抵押资产已有悠久历史，而比特币的角色还较新，更依赖市场结构。

当流动性充裕、宏观变量支持时，比特币可以被视为黄金的替代品。但当流动性收紧时，它又容易像高风险资产一样被抛售。

3. 套期保值成本与跨境资金流动

对于非美国投资者而言，持有美国资产意味着双重押注：一方面是资产本身，另一方面是美元。如果进行汇率对冲，利润会更稳定，但需要支付成本。

这个成本取决于利差和美元在掉期市场上的供需状况。当对冲变得更昂贵时，投资者不得不做出选择：接受汇率波动，或减少对美国资产的敞口。

不需要全球储备货币地位出现剧烈冲击，这种影响就已存在；只要对冲成本变得不那么吸引人，资金流动就会受到影响。当许多投资者同时调整策略时，美国资产的估值和资金流向替代资产的路径都会受到影响。

比特币不会自动获得这些资金流，但在一个投资者对持有未对冲美元资产更为谨慎的世界中，非主权资产如比特币会被更认真地考虑作为多元化工具，尤其是作为商品或黄金的补充。

4. 加密市场的内在杠杆

这通常是决定一轮涨势是否可持续的关键因素。比特币可以通过现货资金（spot-led）或通过衍生品杠杆（leverage-led）上涨。

基于现货资金的上涨通常较慢但更持久，因为它依赖真实买家的资金。

相反，基于杠杆的上涨可能在初期非常强劲，但也更脆弱，因为它依赖交易者不断支付持仓费用。当价格停滞时，平仓压力可能迅速引发抛售。

因此，加密市场的“水管系统”同样重要。宏观刺激通过现货需求吸收波动，但如果主要通过期货杠杆推动，涨势可能在一天内消失。

何时这个故事才真正对比特币有意义？

要让“告别美国”的框架真正支持比特币，初步证据会相当“平淡”：那是持久性，而非烟火。

支持比特币的宏观变量需要保持稳定——这不意味着美元每天都要贬值，但整体图景应继续偏向更宽松的金融条件、更低的实际收益率和可控的波动。

当这个环境得以维持，投资者可以继续配置资金，比特币也能逐步上涨，即使没有爆发性突破。

同时，需求也应来自基础资金流，而非过度依赖杠杆。ETF的资金流可能是需求的基础确认信号，尽管每日数据常常有噪声。

反之，失败的场景通常来自强烈的反转：美元反弹，实际收益率上升。这种组合会收紧金融条件，增加持有无收益稀缺资产（如比特币）的成本。

更重要的是，剧烈波动的上升可能迫使具有机械风险控制机制的基金减仓。在这些时期，比特币不会“被偏爱”，而会像其他流动性资产一样被抛售——仅仅因为风险限制被触及，现金变得优先。

因此，最简洁的观察比特币未来几周前景的方法是识别哪个渠道真正引领。

如果由实际收益率下降和稳定的资金配置驱动，涨势可能持续。

但如果主要由乐观情绪驱动的杠杆堆积推动，一旦遇到“鹰派”数据、利率冲击或剧烈波动，涨势可能瞬间消失。