RWA收益基础设施交易

需要了解的要点：

• 直接的 RWA 代币敞口行不通。 代币化带来的经济价值归属给策展人和发行方，而不是治理代币持有人——Kamino 的 80% 存款增长同时伴随 16% 的代币下跌，是对此最有力的证据。
• 杠杆问题是最有趣的基础设施机会。 RWA 结算延迟（最高可达 122 天的退出敞口）使得原子化、加密原生的循环策略无法复制，从而形成了协议层面的结构性空白；像 Keyring 和 3F 这样的协议正在朝这一方向努力——但它们目前都还没有推出流动性代币。
• Morpho 是主要的机构借贷层，但代币论点取决于 Association 无法在结构上产生激励去切换的“费用开关”。 6.8B 的 TVL 和 120.9M 的年化费用完全存在于存款人和策展人之间——MORPHO 代币持有人目前对此一无所获。
• Fluid 是同一论点更“干净”的代币表达，但路径更间接。 关键与 RWA 相邻的稳定币在 DEX 上的主导成交量份额（sUSDai 占 100%、syrupUSDC 占 87%、reUSD 占 68%），一个与收入挂钩的回购机制，以及在结构上更清晰的治理，使其成为更具吸引力的代币持有人载体——但其 RWA 敞口是通过收益型稳定币来实现的，而不是通过直接的代币化资产市场。