Les données des VC sont désastreuses, la narration autour des nouvelles monnaies s'épuise. Après un an, que peut-on encore échanger dans le monde des cryptomonnaies ?

Auteur : Mandy 、 Azuma，Odaily Planet Daily

Ce week-end, sous la pression intérieure et extérieure, le marché des cryptomonnaies a de nouveau été victime d’un bain de sang. Le BTC oscille actuellement autour du prix de coût de stratégie de 76 000 dollars, tandis que les altcoins, dès qu’on en voit le prix, donnent envie de se crever les yeux. Et derrière cette apparence de déclin, après avoir discuté récemment avec des projets, des fonds et des exchanges, une question tourne en boucle dans mon esprit : Dans un an, qu’est-ce que le marché des cryptomonnaies échange réellement ? Et la question plus fondamentale est : Si le marché primaire ne produit plus de « futurs secondaires », alors qu’échange-t-on dans le secondaire dans un an ? Que va-t-il se passer avec les exchanges ? Bien que la mort des altcoins soit un sujet vieux comme le monde, il n’a jamais manqué de projets au cours de l’année écoulée. Chaque jour, des projets font la queue pour le TGE. En tant que média, de façon très intuitive, nous continuons à faire la promotion dans un marché où nous sommes en contact fréquent avec les projets. (Attention, dans ce contexte, lorsque nous parlons de « projets », il s’agit principalement de « projets » au sens étroit, c’est-à-dire ceux qui ciblent Ethereum et l’écosystème Ethereum — infrastructures de base et diverses applications décentralisées, et ce sont des « projets de création de tokens », qui constituent aussi la pierre angulaire de l’innovation et de l’entrepreneuriat natifs dans notre secteur. Donc, Meme et autres industries ont aussi leur rôle fondamental. Si on remonte un peu dans le temps, on découvre une vérité que l’on évite souvent : ces projets qui vont bientôt faire leur TGE sont des « projets existants », la plupart ayant levé des fonds il y a 1 à 3 ans, et qui n’ont finalement atteint l’étape de l’émission de tokens qu’aujourd’hui, sous la pression interne et externe, contraints d’en arriver à cette étape. C’est comme une « déstockage » de l’industrie, ou plus brutalement, une file d’attente pour achever leur cycle de vie, émettre des tokens, donner une explication à l’équipe et aux investisseurs, puis se laisser mourir tranquillement, ou dépenser l’argent en espérant une opportunité divine. Le marché primaire est mort Pour nous, qui sommes entrés dans le secteur dès l’ère du 1CO ou même avant, ayant vécu plusieurs cycles haussiers et baissiers, et ayant été témoins des bénéfices que l’industrie a permis à de nombreux acteurs, il y a une conviction subconsciente : tant que le temps est suffisamment long, de nouveaux cycles, de nouveaux projets, de nouvelles narrations, de nouveaux TGE finiront toujours par apparaître. Mais la réalité est que nous sommes très loin de notre zone de confort. Pour illustrer avec des chiffres, lors du dernier cycle de quatre ans (2022-2025), en excluant les opérations de fusion-acquisition, IPO, levées de fonds publiques et autres activités exceptionnelles du marché primaire, le nombre de financements dans le secteur crypto montre une tendance claire à la baisse (1639 > 1071 > 1050 > 829).

La réalité est encore plus difficile que les chiffres ne le montrent : la mutation du marché primaire ne se limite pas à une réduction globale des montants, elle s’accompagne d’un effondrement structurel. Au cours des quatre dernières années, le nombre de financements pour les premiers tours, représentant la nouvelle génération de l’industrie (incluant les tours d’ange, les pré-seed et seed), a chuté de 63,9 % (825 ➡️ 298), une baisse plus importante que la baisse globale de 49,4 %, ce qui indique que la capacité de financement du marché primaire pour alimenter l’industrie s’érode continuellement. Certains secteurs comme les services financiers, les exchanges, la gestion d’actifs, les paiements, l’IA et autres applications de technologies cryptographiques ont vu leurs financements augmenter, mais leur lien avec notre réalité est limité. En clair, la majorité de ces projets ne « créent pas de tokens ». En revanche, pour les projets natifs comme L1, L2, DeFi, social, la tendance à la baisse des financements est encore plus marquée.

Graphique issu de Crypto Fundraising

Une donnée souvent mal interprétée est que, malgré une forte réduction du nombre de financements, le montant moyen par opération a augmenté. La raison principale est que de grands projets, captant d’importants capitaux du secteur financier traditionnel, ont tiré la moyenne vers le haut ; de plus, les VC principaux ont tendance à miser sur quelques « super projets » avec plusieurs levées de plusieurs centaines de millions de dollars, comme Polymarket. Et du côté du capital crypto, ce cycle vicieux où tout repose sur quelques gros projets est encore plus marqué. Récemment, un ami en dehors du secteur m’a demandé, après avoir vu le deck d’un fonds crypto très ancien et renommé, pourquoi leurs performances « étaient si mauvaises ». Voici les chiffres réels extraits du deck, sans mentionner le nom du fonds, mais en se concentrant sur ses performances de 2014 à 2022.

On voit clairement que, entre 2017 et 2022, ce fonds a connu une évolution notable de l’IRR et du DPI — le premier représentant le rendement annuel du fonds, plus orienté « rentabilité comptable », le second indiquant le multiple de cash réellement retourné aux LP. Selon l’année de création (vintage), cette performance montre une nette « cassure cyclique » : les fonds créés entre 2014 et 2017 (Fund I, Fund II, Fund III, Fund IV) ont globalement surperformé, avec des TVPI généralement entre 6x et 40x, un IRR net entre 38 % et 56 %, et un DPI déjà élevé, illustrant que ces fonds ont non seulement généré de fortes plus-values comptables, mais ont aussi réalisé d’importants dénouements, profitant de la période faste de l’écosystème crypto de 0 à 1. Les fonds créés après 2020 (Fund V, Fund VI, et le Opportunity Fund de 2022) ont une performance nettement inférieure, avec un TVPI autour de 1,0x à 2,0x, un DPI proche de zéro ou très faible, ce qui indique que la majorité des retours restent en comptabilité, sans véritable sortie. Face à la hausse des valorisations, à la concurrence accrue et à la baisse de la qualité des projets, le marché primaire ne peut plus reproduire l’excès de rendement porté par la « nouvelle narration + nouvelle offre d’actifs » du passé. La véritable histoire derrière ces chiffres, c’est qu’après l’engouement de l’été DeFi 2019, la valorisation des protocoles natifs dans le secteur crypto était artificiellement gonflée. Deux ans plus tard, lorsque ces projets ont réellement émis des tokens, ils ont dû faire face à un déficit de narratif, à un secteur en contraction, à des protocoles contrôlés par les exchanges, et à des valorisations artificiellement élevées. Ces projets, deux ans après, ont souvent rencontré des performances décevantes, voire des valorisations inversées, et les investisseurs se retrouvent en position de faiblesse, avec des fonds contraints de modifier leurs termes, dans un contexte difficile. Mais ces décalages cycliques de financement peuvent donner une fausse impression de prospérité dans l’industrie, jusqu’à ce que, lors de levées massives de fonds par de grands fonds stars ces deux dernières années, la réalité devienne cruelle. Je prends l’exemple d’un fonds gérant près de 3 milliards de dollars, qui illustre bien cette dynamique — la qualité de leur gestion n’est plus une question de simple sélection de projets, mais de la tendance générale du secteur. Et si, malgré la difficulté actuelle de levée de fonds, les vieux fonds peuvent encore survivre, se reposer, encaisser des frais de gestion ou se reconvertir dans l’IA, beaucoup d’autres ont déjà fermé ou sont passés en secondaire. Par exemple, dans le marché chinois, qui se souvient encore de YiliHua, le « roi d’Ethereum » ? Il était il y a peu encore une figure emblématique du premier marché, avec plus d’une centaine de projets par an. Les alternatives aux altcoins n’ont jamais été Meme Quand on parle d’épuisement des projets natifs crypto, un contre-exemple est l’émergence de Meme. Ces deux dernières années, une idée revient souvent : les alternatives aux altcoins sont Meme. Mais aujourd’hui, en regardant de plus près, cette conclusion s’avère fausse. Au début de la vague Meme, nous jouions avec « les principaux altcoins » pour faire du Meme — en sélectionnant parmi une multitude de projets Meme ceux qui avaient de bonnes fondamentaux, une communauté solide, une narration cohérente, en espérant qu’un jour, ils survivraient longtemps, se renouveleraient, et finiraient par devenir Doge, voire « le prochain Bitcoin ». Mais aujourd’hui, si quelqu’un vous dit encore « tenez, gardez Meme », vous pensez forcément qu’il a perdu la tête. Le Meme actuel, c’est un mécanisme de monétisation instantanée de la hype : une bataille pour l’attention et la liquidité, produit par des développeurs et des outils IA en masse, une forme d’actif à cycle de vie très court, mais avec une offre continue. Il ne vise plus la « survie », mais plutôt la visibilité, la transaction et l’utilisation. Dans notre équipe, plusieurs traders Meme, stables et profitables sur le long terme, se concentrent clairement non pas sur la pérennité des projets, mais sur le rythme, la diffusion, la structure émotionnelle et la trajectoire de liquidité. Certains disent que le Meme ne se joue plus, mais à mon avis, après la « dernière coupe » de Trump, Meme, en tant que nouvelle forme d’actif, s’est vraiment mature. Meme n’est pas une alternative à l’« actif à long terme », mais revient à la compétition entre attention et liquidité. Il devient plus pur, plus cruel, et moins adapté à la majorité des traders ordinaires. Chercher des solutions à l’extérieur Tokenisation d’actifs Alors, quand Meme devient professionnel, que Bitcoin se structure pour les institutions, que les altcoins s’essoufflent, que de nouveaux projets vont faire défaut, que pouvons-nous, simples amateurs, aimant la recherche de valeur, la comparaison analytique, avec une touche de spéculation mais sans purement jouer à la roulette, faire pour continuer à évoluer ? Ce problème ne concerne pas seulement les particuliers. Il concerne aussi les exchanges, les market makers et les plateformes — après tout, le marché ne peut pas toujours dépendre d’un levier plus élevé ou de produits dérivés plus agressifs pour rester actif. En réalité, lorsque la logique existante commence à s’effondrer, l’industrie cherche déjà des solutions en dehors. Ce que nous discutons tous, c’est de reconditionner les actifs financiers traditionnels en actifs négociables sur la blockchain. La tokenisation d’actions, de métaux précieux, devient une priorité pour les exchanges. Des plateformes centralisées comme Hyperliquid ont déjà fait de cette voie une clé pour sortir de la crise, et le marché y répond positivement — lors des jours les plus fous du marché des métaux précieux la semaine dernière, Hyperliquid a enregistré un volume de trading de plus d’un milliard de dollars en une seule journée pour l’argent liquide, et les actifs narratifs comme les tokens de métaux précieux, indices et actions ont dominé le top 10 des volumes et des gains, poussant la tendance.

Certes, certains slogans actuels comme « offrir une nouvelle option aux investisseurs traditionnels, à faible barrière d’entrée » sont encore prématurés et peu réalistes. Mais, du point de vue de la crypto-native, cela pourrait résoudre certains problèmes internes : la croissance de l’offre d’actifs natifs et leur narration ralentissent, les vieux tokens s’essoufflent, et après la défaillance des nouveaux tokens, que peuvent encore offrir les exchanges en termes de nouvelles raisons de trading ? La tokenisation d’actifs nous paraît accessible. Avant, nous étudiions : l’écosystème des blockchains publiques, les revenus des protocoles, les modèles de tokens, le rythme de déblocage et l’espace narratif. Aujourd’hui, l’objet d’étude s’élargit : données macroéconomiques, rapports financiers, anticipations de taux d’intérêt, cycles industriels et variables politiques, et bien sûr, une partie de ces sujets que nous avions déjà commencé à explorer. En substance, il s’agit d’une migration de la logique spéculative, pas simplement d’une extension de catégories. Lancer des tokens d’or ou d’argent, ce n’est pas juste ajouter quelques monnaies, c’est surtout introduire une nouvelle narration de trading — intégrer la volatilité et le rythme du marché financier traditionnel dans le système de trading crypto. Marché prédictif Outre l’intégration d’actifs « externes » sur la blockchain, une autre voie consiste à introduire « l’incertitude externe » — les marchés prédictifs. Selon Dune, malgré la chute brutale des marchés crypto le week-end dernier, l’activité sur les marchés prédictifs est restée très dynamique, avec un record de 26,39 millions de transactions hebdomadaires, Polymarket en tête avec 13,34 millions, suivi de Kalshi avec 11,88 millions.

Quant à l’avenir et à l’échelle des marchés prédictifs, nous n’allons pas nous étendre ici, Odaily publie chaque jour plus de deux analyses ou prévisions sur ce sujet… Vous pouvez faire vos recherches. Je souhaite aborder du point de vue des utilisateurs de la crypto, pourquoi jouons-nous aux marchés prédictifs ? Sommes-nous tous des parieurs compulsifs ? Bien sûr que oui. En réalité, pendant longtemps, les traders d’altcoins n’ont pas vraiment parié sur la technique, mais sur les événements : lancement de tokens, annonces de collaborations, lancement de nouvelles fonctionnalités, régulations favorables, opportunités de suivre la narration. Le prix n’est qu’un résultat, l’événement en est le point de départ. Et le marché prédictif, pour la première fois, a séparé cette variable implicite dans la courbe de prix pour en faire un objet directement négociable. Vous n’avez plus besoin d’acheter un token pour parier indirectement sur un résultat, vous pouvez directement miser sur « si cela arrivera ou non ». Ce qui est encore plus important, c’est que le marché prédictif s’adapte à cet environnement où « les nouveaux projets se font rares, la narration est en pénurie ». Quand le nombre d’actifs négociables diminue, l’attention du marché se concentre davantage sur la macro, la régulation, la politique, les grands acteurs et les événements majeurs. Autrement dit, le nombre de « cibles » négociables diminue, mais le nombre d’« événements » négociables ne cesse d’augmenter, voire s’accroît. C’est aussi pour cela que la liquidité qui a émergé ces deux dernières années dans le domaine des marchés prédictifs provient presque exclusivement d’événements non natifs crypto. En essence, cela consiste à introduire l’incertitude du monde extérieur dans le système de trading crypto. Sur le plan de l’expérience utilisateur, cela est aussi plus friendly pour les traders crypto : Le problème central est réduit à une question simple — Ce résultat, va-t-il se produire ? et, Ce pourcentage, est-il cher ou pas ? Contrairement à Meme, le seuil d’entrée des marchés prédictifs ne réside pas dans la rapidité d’exécution, mais dans la capacité à analyser l’information et à comprendre la structure. En disant cela, on se dit que peut-être, moi aussi, je pourrais essayer. Conclusion Peut-être que ce qu’on appelle le « secteur crypto » finira par disparaître dans un avenir proche, mais avant cela, nous continuerons à nous battre. Après le retrait progressif du « trading basé sur de nouvelles tokens », le marché aura toujours besoin d’un nouveau vecteur de spéculation, accessible, porteur de narration, et capable de durer. Ou alors, le marché ne disparaîtra pas, il migrera. Quand le primaire ne produira plus de futurs, ce qui pourra réellement se trader dans le secondaire, ce sont ces deux choses : l’incertitude du monde extérieur, et la narration négociable qui peut être reconstruite à l’infini. Ce que nous pouvons faire, c’est peut-être simplement anticiper une nouvelle migration de la logique spéculative.