สำนักงาน ก.ล.ต. ชี้แจงบริษัททรัสต์ของรัฐว่าเป็นผู้ดูแลสกุลเงินคริปโต

สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐ (SEC) ออกมาตรการผ่อนผันไม่ดำเนินการทางกฎหมาย (no-action relief) เมื่อวันที่ 29 กันยายน 2025 โดยยืนยันว่า “บริษัททรัสต์” ที่จัดตั้งภายใต้กฎหมายของรัฐ สามารถทำหน้าที่เป็นผู้ดูแลทรัพย์สิน (qualified custodians) ที่มีคุณสมบัติสำหรับสินทรัพย์คริปโทฯที่ถือไว้โดยที่ปรึกษาการลงทุนที่จดทะเบียน (registered investment advisers) และกองทุน ทั้งนี้แนวทางดังกล่าวช่วยเพิ่มความชัดเจนด้านกฎระเบียบสำหรับการนำระบบดูแลรักษาสินทรัพย์ดิจิทัลไปใช้ในสถาบัน ซึ่งสอดคล้องกับ Investment Advisers Act of 1940 และ Investment Company Act

ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติ (Qualified Custodian) คืออะไร

ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติคือสถาบันการเงินที่เป็นไปตามมาตรฐานกำกับดูแลเฉพาะ เพื่อถือทรัพย์สินของลูกค้า ภายใต้ Investment Advisers Act of 1940 ที่ปรึกษาการลงทุนที่จดทะเบียนโดยทั่วไปต้องเก็บรักษาเงินและหลักทรัพย์ของลูกค้ากับผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติเพื่อปกป้องนักลงทุนผ่านการกำกับดูแลตามกฎระเบียบ ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติตามแนวทางเดิม ได้แก่ ธนาคารระดับชาติ (national banks), สถาบันออมทรัพย์ของรัฐบาลกลาง (federal savings associations), โบรกเกอร์-ดีลเลอร์ที่จดทะเบียน (registered broker-dealers) และผู้ค้าสัญญาซื้อขายล่วงหน้า (futures commission merchants) ภาคอุตสาหกรรมคริปโทฯประสบปัญหาเพราะผู้ดูแลสินทรัพย์ดิจิทัลจำนวนมากไม่เข้ากับหมวดหมู่กำกับดูแลที่มีอยู่เหล่านี้

มาตรการผ่อนผันแบบ no-action ของ SEC สำหรับบริษัททรัสต์ของรัฐ

เมื่อวันที่ 29 กันยายน 2025 ฝ่าย Division of Investment Management ของ SEC ออกจดหมาย no-action โดยยืนยันว่า ที่ปรึกษาการลงทุนที่จดทะเบียน และบริษัทการลงทุนที่จดทะเบียน สามารถปฏิบัติต่อบริษัททรัสต์บางประเภทที่จัดตั้งภายใต้กฎหมายของรัฐ เสมือนเป็น “ธนาคาร” เพื่อวัตถุประสงค์ด้านการดูแลรักษาทรัพย์สิน โดยเฉพาะสำหรับการเก็บรักษาสินทรัพย์คริปโทฯ และเงินสดหรือรายการเทียบเท่าเงินสดที่เกี่ยวข้อง ตามการวิเคราะห์ของ Sidley Austin การผ่อนปรนนี้ให้ความชัดเจนที่เป็นที่รอคอยมานานสำหรับที่ปรึกษาที่ต้องการทำกลยุทธ์สินทรัพย์ดิจิทัล เจ้าหน้าที่ของ SEC จะไม่แนะนำให้ดำเนินการบังคับใช้กฎหมายภายใต้ Advisers Act หรือ Investment Company Act หากที่ปรึกษาปฏิบัติต่อบริษัททรัสต์ของรัฐที่เข้าเงื่อนไขเป็นผู้ดูแลที่อนุญาตได้

เงื่อนไขสำหรับการใช้บริษัททรัสต์ของรัฐเป็นผู้ดูแล

มาตรการผ่อนผันแบบ no-action ได้กำหนดข้อกำหนดเฉพาะก่อนที่บริษัททรัสต์ของรัฐจะทำหน้าที่เป็นผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติสำหรับสินทรัพย์ดิจิทัล ตามการวิเคราะห์ของ Hunton Andrews Kurth

ประการแรก ที่ปรึกษาการลงทุนหรือกองทุนที่จดทะเบียนต้องมีเหตุผลอันสมควรหลังจากการสอบถามอย่างเหมาะสม เพื่อเชื่อว่าบริษัททรัสต์ของรัฐได้รับอนุญาตจากหน่วยงานกำกับด้านการธนาคารของรัฐที่เกี่ยวข้องให้ให้บริการด้านการดูแลรักษาสำหรับสินทรัพย์คริปโทฯ การอนุญาตนี้ต้องได้รับการตรวจสอบก่อนเริ่มทำสัญญา และต้องประเมินใหม่ทุกปี

ประการที่สอง บริษัททรัสต์ของรัฐต้องคงไว้และนำไปใช้ซึ่งนโยบายและขั้นตอนภายในที่เป็นลายลักษณ์อักษร ซึ่งออกแบบมาเพื่อปกป้องสินทรัพย์คริปโทฯจากการโจรกรรม การสูญหาย การนำไปใช้ผิดวัตถุประสงค์ และการยักยอก นโยบายเหล่านี้ต้องครอบคลุมการจัดการคีย์ส่วนตัว (private key management) และโปรโตคอลด้านความปลอดภัยทางไซเบอร์

ประการที่สาม ต้องมีการทำสัญญาเป็นลายลักษณ์อักษรสำหรับการดูแลรักษา โดยรวมถึงมาตรการป้องกันการใช้โดยไม่ได้รับอนุญาต การนำไปใช้ต่อ (rehypothecation) หรือการจำนำสินทรัพย์โดยไม่ผ่านความยินยอมของลูกค้า สินทรัพย์คริปโทฯทั้งหมดที่ถือไว้ในการดูแลต้องถูกแยกออกจากสินทรัพย์ของบริษัททรัสต์เอง

การดูแลสินทรัพย์คริปโทฯต่างจากการดูแลแบบดั้งเดิมอย่างไร

การดูแลรักษาแบบดั้งเดิมเกี่ยวข้องกับการเก็บรักษาหลักทรัพย์และเงินสดทั้งแบบทางกายภาพหรือทางอิเล็กทรอนิกส์ในบัญชีที่สถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลเป็นผู้ดูแล โดยผู้ดูแลเป็นผู้ควบคุมการเข้าถึงและรักษาบันทึกการเป็นเจ้าของ ตามการวิเคราะห์ของ Proskauer Rose การดูแลคริปโทฯต่างกันอย่างพื้นฐาน เพราะไม่มีสินทรัพย์ทางกายภาพ และไม่มีบันทึกการเป็นเจ้าของแบบรวมศูนย์

เทคโนโลยีบล็อกเชนบันทึกกิจกรรมของวอลเล็ตและยอดคงเหลือบนบัญชีแยกประเภทแบบกระจาย การดูแลรักษาสินทรัพย์คริปโทฯจึงเน้นเป็นหลักที่การจัดการคีย์ส่วนตัว ซึ่งเป็นข้อมูลรับรองเชิงเข้ารหัสที่ทำให้ธุรกรรมสามารถดำเนินได้ ผู้ใดก็ตามที่ควบคุมคีย์ส่วนตัวอย่างแท้จริงก็จะควบคุมสินทรัพย์นั้น ความแตกต่างนี้สร้างข้อพิจารณาด้านความเสี่ยงที่ไม่เหมือนเดิม: ต่างจากหลักทรัพย์แบบดั้งเดิม สินทรัพย์คริปโทฯสามารถถูกโอนออกไปอย่างไม่สามารถย้อนกลับได้ หากคีย์ส่วนตัวถูกบุกรุก และไม่มีหน่วยงานกลางที่สามารถย้อนกลับธุรกรรมที่ไม่ได้รับอนุญาตได้ ทำให้ความปลอดภัยทางไซเบอร์และการจัดการคีย์กลายเป็นหัวใจของฟังก์ชันการดูแลรักษา

กฎการคุ้มครองที่เสนอและนัยต่อการปฏิบัติ

นอกเหนือจากมาตรการผ่อนผันแบบ no-action แล้ว SEC ยังเสนอการเปลี่ยนแปลงด้านกฎระเบียบในวงกว้างผ่าน Rule 233-1 ซึ่งจะมาแทนกฎการดูแลรักษาที่มีอยู่ กฎการคุ้มครองที่เสนอจะครอบคลุมสินทรัพย์ของลูกค้าแทบทั้งหมด รวมถึงสินทรัพย์คริปโทฯ โดยไม่ขึ้นกับว่าสินทรัพย์นั้นถูกจัดประเภทเป็นหลักทรัพย์หรือไม่

ภายใต้กรอบที่เสนอ ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติจะต้องคงไว้ซึ่งการครอบครองหรือการควบคุมของสินทรัพย์ที่ถูกดูแล และจะต้องเข้าร่วมในกระบวนการเปลี่ยนแปลงผลประโยชน์ในการเป็นเจ้าของ สำหรับสินทรัพย์คริปโทฯ นี่หมายความว่าผู้ดูแลจะต้องสร้างและคงไว้ซึ่งคีย์ส่วนตัวในลักษณะที่ป้องกันไม่ให้ที่ปรึกษาสามารถโอนสินทรัพย์ได้ฝ่ายเดียวโดยไม่ผ่านผู้ดูแล ข้อเสนอยังเพิ่มข้อกำหนดเพิ่มเติม รวมถึงการประเมินประจำปีโดยนักบัญชีสาธารณะ การจัดทำและส่งมอบใบแจ้งยอดบัญชี และภาระหน้าที่ด้านการบันทึกข้อมูลที่เข้มงวดขึ้น

ผลกระทบต่อการนำสินทรัพย์ดิจิทัลมาใช้ในระดับสถาบัน

ความชัดเจนเรื่องกฎผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติส่งผลเชิงปฏิบัติสำหรับการนำสินทรัพย์ดิจิทัลมาใช้ในระดับสถาบัน ก่อนแนวทางในเดือนกันยายน 2025 ที่ปรึกษาการลงทุนจำนวนมากไม่แน่ใจว่าผู้ดูแลคริปโทฯที่ตนต้องการนั้นเข้ากับข้อกำหนดด้านกฎระเบียบหรือไม่ ซึ่งสร้างความเสี่ยงด้านการปฏิบัติตามกฎ (compliance risk) และจำกัดขอบเขตกลยุทธ์สินทรัพย์ดิจิทัลที่กองทุนซึ่งอยู่ภายใต้การกำกับดูแลสามารถใช้ได้

เมื่อบริษัททรัสต์ของรัฐได้รับการระบุอย่างชัดเจนแล้วว่าสามารถทำหน้าที่เป็นผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติสำหรับคริปโทฯได้ ที่ปรึกษาจึงมีตัวเลือกมากขึ้นในการจัดการการรักษาสินทรัพย์ดิจิทัลภายใต้กรอบที่สอดคล้องกับข้อกำหนด บริษัทอย่าง BitGo Trust Company และ Coinbase Custody Trust Company ซึ่งทั้งคู่เป็นบริษัททรัสต์ที่จัดตั้งภายใต้กฎหมายของรัฐ ได้วางตำแหน่งตนเองเป็นผู้ให้บริการดูแลรักษาระดับสถาบัน

ประเด็นสำคัญสำหรับที่ปรึกษาการลงทุน

ที่ปรึกษาการลงทุนที่ประเมินรูปแบบการดูแลคริปโทฯควรทำการตรวจสอบสถานะ (due diligence) อย่างรอบด้านกับผู้ดูแลที่คาดหวัง ซึ่งรวมถึงการตรวจสอบอำนาจอนุญาตจากการธนาคารของรัฐ การทบทวนรายงานการควบคุมภายใน การประเมินโครงสร้างพื้นฐานด้านความปลอดภัยทางไซเบอร์ และการยืนยันว่าสัญญาการดูแลรักษามีเงื่อนไขครบถ้วนตามที่ระบุในคำแนะนำของ SEC ที่ปรึกษาควรติดตามพัฒนาการด้านกฎระเบียบอย่างต่อเนื่องด้วย เนื่องจากกฎการคุ้มครองที่เสนออาจเพิ่มข้อกำหนดเพิ่มเติมเมื่อประกาศใช้แล้ว สภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบสำหรับการดูแลสินทรัพย์ดิจิทัลยังคงเปลี่ยนแปลง และกลยุทธ์ด้านการปฏิบัติตามกฎควรคำนึงถึงความเป็นไปได้ของการเปลี่ยนแปลงดังกล่าว

คำถามที่พบบ่อย

ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติสำหรับคริปโทฯคืออะไร

ผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติคือสถาบันการเงินที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล ซึ่งได้รับอนุญาตให้ถือคริปโทฯของลูกค้า รวมถึงธนาคาร โบรกเกอร์-ดีลเลอร์ และบริษัททรัสต์ที่เข้าเงื่อนไข

บริษัททรัสต์ของรัฐสามารถถือคริปโทฯได้หรือไม่

ได้ หลังจากมาตรการผ่อนผันแบบ no-action ของ SEC เมื่อวันที่ 29 กันยายน 2025 บริษัททรัสต์ที่จัดตั้งภายใต้กฎหมายของรัฐที่เข้าเงื่อนไขสามารถทำหน้าที่เป็นผู้ดูแลสำหรับสินทรัพย์ดิจิทัลได้

สัญญาการดูแลคริปโทฯต้องมีการคุ้มครองอะไรบ้าง

ข้อตกลงต้องรวมมาตรการป้องกันการใช้งานโดยไม่ได้รับอนุญาต การนำไปใช้ต่อ และกำหนดให้มีการแยกสินทรัพย์คริปโทฯของลูกค้าออกจากสินทรัพย์ของผู้ดูแลอย่างครบถ้วน

การดูแลคริปโทฯต่างจากการดูแลแบบดั้งเดิมอย่างไร

การดูแลคริปโทฯให้ความสำคัญกับการจัดการคีย์ส่วนตัวบนบัญชีแยกประเภทแบบกระจาย มากกว่าการถือหลักทรัพย์ที่เป็นทางกายภาพหรือบันทึกไว้ทางอิเล็กทรอนิกส์

กฎการคุ้มครองที่เสนอของ SEC คืออะไร

Rule 233-1 จะขยายข้อกำหนดการดูแลรักษาให้ครอบคลุมสินทรัพย์ของลูกค้าทั้งหมด รวมถึงคริปโทฯ โดยกำหนดให้ผู้ดูแลต้องคงไว้ซึ่งการครอบครองคีย์ส่วนตัว

เหตุใดกฎผู้ดูแลที่มีคุณสมบัติจึงสำคัญสำหรับสถาบัน

กฎดังกล่าวให้ความชัดเจนด้านกฎระเบียบ ทำให้ที่ปรึกษาการลงทุนและกองทุนสามารถถือสินทรัพย์ดิจิทัลภายใต้กรอบที่สอดคล้องกับข้อกำหนดและเน้นการคุ้มครองนักลงทุน

ที่ปรึกษาควรทำการตรวจสอบสถานะกับผู้ดูแลคริปโทฯอย่างไรบ้าง

ที่ปรึกษาต้องตรวจสอบการอนุญาตของรัฐ ทบทวนการควบคุมภายใน ประเมินความปลอดภัยทางไซเบอร์ และยืนยันว่าสัญญาการดูแลรักษาเป็นไปตามเงื่อนไขของคำแนะนำของ SEC ทุกปี