Stablecoin 2% chiết khấu quy định mới đằng sau, Ủy ban Chứng khoán Mỹ SEC đã phát đi tín hiệu gì?

作者：Tonya M. Evans
編譯：Odaily 星球日報 Golem

Ngày 19 tháng 2, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) Bộ phận Giao dịch và Tiếp thị đã phát hành một câu hỏi thường gặp mới, làm rõ cách các nhà môi giới xử lý stablecoin thanh toán theo quy tắc vốn ròng. Ngay sau đó, Chủ tịch nhóm công tác tiền điện tử của SEC, Hester Peirce, đã đưa ra một tuyên bố mang tiêu đề “Giảm giá 2% là đủ”.
Peirce cho biết, nếu các nhà môi giới tính vốn ròng bằng cách áp dụng “giảm giá 2%” cho các vị thế stablecoin phù hợp thay vì giảm giá 100% mang tính trừng phạt, nhân viên của SEC sẽ không phản đối.
Dù nghe có vẻ khó hiểu, nhưng điều chỉnh kế toán này có thể là một trong những bước đi ảnh hưởng nhất kể từ đầu năm 2025, khi SEC bắt đầu mềm hóa thái độ đối với tiền điện tử nhằm thúc đẩy tích hợp tài sản kỹ thuật số vào hệ thống tài chính chính thống.
Vốn ròng tối thiểu và giảm giá
Để hiểu rõ lý do, ta cần hiểu ý nghĩa của “giảm giá” trong lĩnh vực nhà môi giới.
Theo quy định của Điều 15c3-1 của Luật Chứng khoán, nhà môi giới phải duy trì vốn ròng tối thiểu, hoặc chính xác hơn, duy trì dự phòng thanh khoản để bảo vệ khách hàng khi công ty gặp khó khăn. Khi tính toán dự phòng này, công ty phải áp dụng “giảm giá tài sản” cho các tài sản trên sổ sách của mình, giảm giá trị ghi nhận để phản ánh rủi ro. Do đó, các tài sản có rủi ro cao hoặc biến động lớn sẽ bị giảm giá nhiều hơn, trong khi tiền mặt thì không.
Trước đây, một số nhà môi giới tự áp dụng giảm giá 100% cho stablecoin, nghĩa là các khoản này hoàn toàn không được tính vào vốn ròng của họ. Kết quả là, chi phí giữ stablecoin quá cao, gây khó khăn tài chính cho các trung gian có quy định pháp lý.
Hiện nay, giảm giá 2% đã thay đổi hoàn toàn cách tính này, đưa stablecoin thanh toán vào cùng nhóm với các quỹ thị trường tiền tệ nắm giữ các tài sản cơ bản như trái phiếu chính phủ Mỹ, tiền mặt và trái phiếu ngắn hạn của chính phủ.
Như Peirce đã chỉ ra, theo Đạo luật GENIUS, yêu cầu dự trữ của các tổ chức phát hành stablecoin thực tế còn nghiêm ngặt hơn yêu cầu “chứng khoán đủ điều kiện” của các quỹ thị trường tiền tệ đã đăng ký (bao gồm quỹ tiền tệ chính phủ). Theo quan điểm của bà, xét về các tài sản hỗ trợ thực tế của các công cụ này, việc áp dụng giảm giá 100% là quá khắc nghiệt.
Điều này rất quan trọng vì stablecoin là trụ cột của các giao dịch trên chuỗi. Chúng là phương thức lưu chuyển giá trị trên blockchain, đồng thời là động lực thúc đẩy giao dịch, thanh toán và kết toán cẩn trọng.
Nếu các nhà môi giới không thể giữ các token này mà không làm trụy giảm vị thế vốn, họ sẽ không thể tham gia hiệu quả vào thị trường chứng khoán token hóa, không thể thúc đẩy việc tạo ra các sản phẩm ETP giao dịch trên thực tế, cũng như không thể cung cấp dịch vụ tích hợp tiền điện tử và chứng khoán ngày càng cần thiết cho các tổ chức.
Thông báo “giảm giá 2%” đúng thời điểm
Thời điểm công bố “giảm giá 2%” rất quan trọng.
Ngày 18 tháng 7 năm 2025, Tổng thống Trump ký ban hành Đạo luật GENIUS, tạo ra khung pháp lý toàn diện cho stablecoin thanh toán liên bang đầu tiên. Đạo luật này thiết lập yêu cầu dự trữ, quy trình cấp phép và cơ chế giám sát cho các tổ chức phát hành stablecoin, đồng thời đưa chúng vào khung quản lý phân biệt rõ ràng giữa stablecoin thanh toán và các tài sản kỹ thuật số khác.
Hiện tại, Cục Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang (FDIC) đang thực hiện quy trình xin phép phát hành stablecoin qua các tổ chức giữ tiền gửi. Cục Quản lý Tài chính (OCC) cũng đang xây dựng khung pháp lý riêng của mình. Tóm lại, các cơ quan quản lý liên bang đang gấp rút hoàn thiện các quy định quan trọng trước hạn chót tháng 7 năm 2026.
Tuyên bố của Peirce cùng câu hỏi thường gặp đi kèm đã giúp thu hẹp khoảng cách giữa khung pháp lý của Đạo luật GENIUS và quy tắc nội bộ của SEC.
Trong phần câu hỏi thường gặp, định nghĩa về “stablecoin thanh toán” đặc biệt hướng tới tương lai: trước ngày có hiệu lực của Đạo luật GENIUS, nó dựa vào các tiêu chuẩn quản lý hiện có của bang, như giấy phép chuyển tiền bang, yêu cầu phù hợp với dự trữ quy định trong đạo luật, và báo cáo xác nhận hàng tháng của kế toán viên đăng ký. Sau khi đạo luật có hiệu lực, định nghĩa này sẽ chuyển sang tiêu chuẩn của chính đạo luật.
Phương pháp hai tuyến này cho phép các nhà môi giới bắt đầu xem stablecoin là công cụ hợp pháp để giao dịch mà không cần chờ đợi việc thực thi toàn diện Đạo luật GENIUS.
Peirce cũng nhấn mạnh, hướng dẫn của nhân viên chỉ mới là bước khởi đầu. Bà mời các bên tham gia thị trường góp ý về cách sửa đổi chính thức quy tắc 15c3-1 để tích hợp stablecoin, đồng thời lấy ý kiến về các quy tắc khác của SEC có thể cần cập nhật. Việc lấy ý kiến công khai này cho thấy ủy ban không chỉ dừng lại ở câu hỏi thường gặp tạm thời, mà còn hướng tới tích hợp hệ thống stablecoin vào khung giám sát của họ một cách có hệ thống hơn.
Chính sách ảnh hưởng chính xác đến giám sát
Kể từ khi thành lập nhóm công tác tiền điện tử dưới sự lãnh đạo của Phó Chủ tịch tạm thời Mark Uyeda vào tháng 1 năm 2025, SEC Mỹ đã từng bước chuyển đổi từ cách quản lý dựa trên thực thi của cựu Chủ tịch Gary Gensler.
Ví dụ, SEC đã ban hành hướng dẫn về việc các nhà môi giới giữ tài sản tiền điện tử, rõ ràng cho biết chứng khoán tiền điện tử không cần phải đáp ứng yêu cầu kiểm soát bằng giấy tờ, cho phép các nhà môi giới hỗ trợ tạo và mua lại các ETP vật lý, và mô tả cách các hệ thống giao dịch thay thế hỗ trợ giao dịch các cặp tiền điện tử.
Ngoài ra, trang câu hỏi thường gặp về hướng dẫn stablecoin hiện nay đã trở thành nguồn tài nguyên toàn diện, bao gồm các vấn đề từ nghĩa vụ của đại lý chuyển nhượng đến việc bảo vệ của Công ty Bảo hiểm Nhà đầu tư Chứng khoán (SIPC) đối với các tài sản tiền điện tử không phải chứng khoán (hoặc thiếu bảo vệ).
Đối với ngành dịch vụ tài chính truyền thống, các biện pháp này có ảnh hưởng lớn và trực tiếp:

• Các ngân hàng và nhà môi giới đang xem xét bước vào lĩnh vực tài sản kỹ thuật số nay có thể rõ ràng hơn về cách stablecoin của họ sẽ được xử lý vốn.
• Các công ty từng do dự vì chi phí vận hành giữ vị thế lớn (cuối cùng là giá trị ròng trên bảng cân đối kế toán bằng không) giờ có thể xem xét lại.
• Các tổ chức giữ tiền, công ty thanh toán bù trừ và hệ thống giao dịch thay thế (ATS) đang khám phá các phương thức thanh toán chứng khoán token hóa, giờ đây họ biết rằng các tài sản thanh toán (stablecoin) sẽ không bị xem là gánh nặng pháp lý.

Đối với nhà đầu tư phổ thông, đặc biệt là những người từng bị ngành dịch vụ tài chính truyền thống bỏ qua, tác động sau này cũng rất quan trọng. Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) đã chỉ ra rằng stablecoin đã chứng minh tính hữu ích trong thanh toán xuyên biên giới, công cụ tiết kiệm ở thị trường mới nổi, và trong việc mở rộng tiếp cận tài chính.
Khi các trung gian có quy định pháp lý có thể giữ stablecoin và giao dịch mà không phải chịu khoản phạt vốn lớn, nhiều dịch vụ như vậy sẽ được cung cấp qua các kênh đáng tin cậy có quy chế giám sát, thay vì qua các nền tảng offshore không có quy định, tiềm ẩn rủi ro cao hơn cho người tiêu dùng.
Mâu thuẫn liên bang và tiểu bang vẫn tiếp diễn
Tất nhiên, mọi thứ không diễn ra trong một môi trường cô lập, còn có mâu thuẫn giữa chính quyền liên bang và các chính quyền tiểu bang. Lịch trình thực thi Đạo luật GENIUS rất chặt chẽ. Các cơ quan quản lý bang phải hoàn tất xác nhận khung pháp lý trước tháng 7 năm 2026.
Các vấn đề về bảo vệ người tiêu dùng do Tổng kiểm tra viên bang New York, Letitia James, đưa ra vẫn chưa được giải quyết. Tương tác giữa các cơ quan liên bang và tiểu bang chắc chắn sẽ gây ra mâu thuẫn. Thêm vào đó, các dự luật về phân loại rõ ràng các tài sản kỹ thuật số là chứng khoán hay hàng hóa vẫn còn đang chờ xem xét tại Thượng viện.
Vì vậy, dù có vẻ nhỏ bé hoặc khó hiểu, giảm giá 2% mang ý nghĩa sâu xa hơn: các cơ quan quản lý chứng khoán liên bang đang tích cực điều chỉnh các quy tắc hiện hành để đưa stablecoin vào phạm vi các công cụ tài chính chức năng, chứ không chỉ xem chúng là các thực thể bên lề.
Liệu những điều chỉnh này có bắt kịp tốc độ thị trường và việc thực thi Đạo luật GENIUS có thể thực hiện đúng lời hứa hay không vẫn còn phải chờ xem. Nhưng chính những công việc kỹ thuật, thường ít được biết đến này, mới quyết định xem chính sách có thể chuyển hóa thành thực tiễn hay không.