トップマーケットメイカー Wintermute の内幕：個人投資家は仮想通貨を買わなくなるのか？

出典：Wintermute

執筆者：Jasper De Maere

翻訳・整理：BitpushNews

Bitpush 注：

暗号業界のトップマーケットメーカーであるWintermuteは、毎日数百億ドル規模の取引フローを処理しています。一般的なリサーチャーと比べて、迷いを突き抜けて個人投資家の資金の最もリアルな流れを把握できるのです。最新のレポートでは、Wintermuteは暗号市場を支えてきた「個人投資家の信仰」が揺らぎ始めているという警鐘を鳴らしています。かつて暗号通貨と株式は同じ動きで上昇・下落していましたが、2024年末以降、その関係は逆転し、個人投資家は両者の間で「二者選択」の単一選択を迫られるようになっています。

以下本文：

個人投資家の活動が暗号通貨市場を牽引しています。投機、反射的な押し目買い、そしてトークンの世界での機敏な資本の循環を通じて、個人投資家は各主要な市場サイクルを定義しています。しかし、新しいデータは、個人投資家と暗号通貨の関係が変化しつつあることを示しています。長らく、株式市場が山寨通貨を犠牲にして個人投資家の関心を引きつけていることに注目してきました。JPモルガンの戦略部門の新データと、私たち自身の流動性データを組み合わせると、株式と暗号通貨は次第に補完的なリスク資産へと変化していることが明らかになっています。

核心的な見解

逆転現象： 暗号通貨と株式の個人投資活動はかつて同じ方向に動いていましたが、2024年末以降は逆相関の関係にあります。個人投資家が株式を買い始めると、暗号通貨市場は沈黙し、その逆もまた然りです。

ボラティリティのプレミアム圧縮： 暗号通貨の株式に対するボラティリティプレミアムは、かつて最大の魅力でしたが、今や構造的に縮小し、ボラティリティはもはや多様性を持つ投資商品としての機能を失いつつあります。

技術的要因： いくつかの未十分に注目されていた技術的要因がこの変化を加速させています。例えば、より便利な暗号アクセスは「閉鎖的な受け手」効果を解消し、また、大規模言語モデル（LLM）による分析は株式市場の認知優位性の差を縮小していますが、この現象は暗号通貨分野ではまだ起きていません。

従来の指標の無効化： 暗号リスク志向の従来の先行指標（例：M2通貨供給量）は効力を失いつつあります。投資家は、暗号通貨を他の成熟した資産クラスと同様に、多資産ポートフォリオの観点から捉える必要があります。

逆転現象

Wintermuteの自社の暗号リテール流動性データとJPモルガンの株式リテール流入データを重ね合わせることで、個人投資家の株式と暗号活動の関係に新たな視点を得ました。

歴史的には、両者は一貫して同期して動いていましたが、2024年末までの期間です。その時点ではリスク志向の高まりにより、両者とも買いが入り、過剰資本（例：M2）やリスク志向の発散口として一定の役割を果たしていました。

しかし、2024年末以降、この関係は崩壊しています。個人投資家がかつてない速度で株式市場に流入する一方で、暗号通貨には動きが見られず、両者の乖離は歴史的な最大値に達しています。

拡大して見ると、私たちは山寨通貨の時価総額を長期的な個人暗号活動の代理指標として用いています。

この指標は私たちの個人投資家の流動性データと密接に連動し、公正かつ長期的な履歴も持っています。2022年から2024年末までの期間、暗号通貨と株式は大まかに同期して動き、両者ともリテール側からは高リスク投資の一種と見なされていました。2024年末の乖離は非常に顕著であり、個人投資家の活動がより短期的な動きに駆動され、激しい変動を示し、ある程度構造的な側面を欠き始めていることを反映しています。

個人投資家の活動と山寨通貨の時価総額のローリング相関もこの変化を裏付けています。かつては変動しつつも大まかに正の関係を示していましたが、今や負の関係に転じています。個人投資家は両者に資金を同時投入するのではなく、配置を切り替えるようになっています。

2025年に焦点を当て、重要な触媒と重ね合わせると、この動きはより明確になります。いくつかのポイントに注意が必要です。

ミームコインやAIエージェントは、株式市場の活動停滞時に輝きを放ち、個人投資家は他の場所で投機の出口を見出しています。

個人投資家は、2025年4月の関税政策発表や最近の市場変動に関わらず、引き続き株式市場で積極的に押し目買いを行っています。

10月10日以降、市場はほぼ完全に株式にシフトしており、この傾向は今も続いています。

因果関係

個人投資家の活動と山寨通貨の時価総額のローリング相関は、この変化を証明しています。かつては変動しつつも大まかに正の関係でしたが、今や負の相関に変わっています。個人投資家は両者に同時に資金を投入するのではなく、選択的に資産を振り分けるようになっています。

この新しいデータもこれを裏付けています。株式市場の個人投資家の活動は、新たな変数となっており、暗号通貨投資家はこれを注視し、個人資金が暗号通貨により持続的に流入する機会を見極める必要があります。

ボラティリティ＝商品そのもの

個人投資家が暗号通貨に惹かれ、活発に関与し続ける理由の一つは、その資産のボラティリティ特性にあります。ボラティリティは商品そのものであり、最初に個人投資家を引きつけた動機でした。

しかし、実際の暗号通貨のボラティリティは依然として株式を大きく上回っていますが、その構造的縮小の傾向はすでに形成されており、短期的には逆転しにくい状況です。BTCとナスダック指数（NDX）のボラティリティ比率は継続的に低下し、2025年前半には2倍以下にまで縮小しました。

主要な推進要因についての考察：

市場の成熟化： 投資家の成熟とETFやDATSなどの新しい流動性ツールの普及により、以前のサイクルで定義された反射的なボラティリティピークは抑制されています。

市場規模： 時価総額2.3兆ドル（過去最高値の40％低下）においても、市場の流動性を動かすために必要な資金流は五年前よりもはるかに多くなっています。

ボラティリティの圧縮により、暗号通貨の零細投資家にとっての最大の売りは失われつつあります。2021-2022年のサイクルを特徴付け、多くの個人投資家を惹きつけた「過剰な変動性」はもはや存在しません。ボラティリティを追い求める個人投資家にとって、株式はますます魅力的になっています。

技術的要因

暗号市場の構造変化に加え、いくつかの技術的要因もこの変化を加速させており、その点はあまり取り上げられていません。

暗号へのアクセスの容易化——フィンテック企業や伝統的証券会社のプラットフォームが暗号取引を統合（または暗号ネイティブプラットフォームに株式取引を導入）することで、参入障壁は低下しましたが、そのより深い影響は資金の流出入の側面にあります。従来の周期では、資金の入金手続きの煩雑さにより、一旦暗号市場に投入された資金は「ロック」され、さまざまなトークン間を自然に循環していました。しかし今や、これらのスムーズな出入金チャネルにより、資金は株式と暗号市場の間を自由に行き来できるようになり、大きな障壁はなくなっています。

情報優位の獲得——個人投資家はますます株式市場に惹かれているようです。その一因は、人工知能（AI）を活用してかつてない「分析優位性」を得ていることにあります。大規模言語モデル（LLM）は、個人投資家の分析能力を大きく高め、機関と同じ土俵で競争できる感覚をもたらしています。

しかし、この感覚は暗号市場では得られません。暗号通貨の分析はデータに基づいて可能ですが、市場には合意された評価フレームワークがなく、トークンの価値捕捉メカニズムも不明確です。さらに、投資対象は絶えず拡大しており、これらすべてが個人投資家に「優位を握る」感覚を与えにくくしています。

結論

かつて暗号市場で最も信頼された自己強化の需要源であった個人投資家は、今や他の場所でリスク志向を満たすようになっています。

株式市場は、ますます競争力のあるボラティリティを提供し、分析優位性も高まっており、個人投資家のスマートフォンアプリから暗号からシームレスに株式取引へと移行できる環境を整えています。

暗号通貨は依然として個人投資家のポートフォリオに位置していますが、もはや投機の主戦場ではなく、多くの選択肢の一つに過ぎません。

この変化は、投資家の市場観の再構築を促すべきです。いくつかの従来の指標はすでに効力を失っています。暗号投資家にとっては、リスク志向の先行指標を見つけ、それを暗号ネイティブの枠組みと組み合わせるだけでは勝てません。投資家は、株式や固定収益の分野と同様に、クロスアセットのポートフォリオの視点から暗号通貨を捉える必要が高まっています。