SECは、州の信託会社を暗号カストディアンとして明確化しました

米国証券取引委員会（SEC）は、2025年9月29日にノーアクション（行政処分を行わない）救済を発出し、州が認可した信託会社が、登録投資顧問業者およびファンドが保有する暗号資産について、適格カストディアン（qualified custodian）として機能できることを確認しました。 このガイダンスは、1940年の投資顧問法（Investment Advisers Act of 1940）および1940年の投資会社法（Investment Company Act）に適合するデジタル資産の保管（カストディ）取決めを、機関投資家が導入するための規制面の明確性を提供します。

適格カストディアンとは何か

適格カストディアンとは、顧客資産を保有するための特定の規制基準を満たす金融機関です。 1940年の投資顧問法に基づき、登録投資顧問業者は一般に、投資家を規制上の監督を通じて保護するため、顧客の資金および証券を適格カストディアンにおいて維持することが求められます。 従来の適格カストディアンには、国立銀行、連邦貯蓄金融機関、登録ブローカーディーラー、ならびに受託取引業者（futures commission merchants）があります。 暗号資産業界では、既存のこれらの規制区分に多くのデジタル資産カストディアンが当てはまらなかったことにより、課題に直面してきました。

州の信託会社に対するSECのノーアクション救済

2025年9月29日、SEC投資マネジメント部門（Division of Investment Management）は、登録投資顧問業者および登録投資会社が、特に暗号資産の保管および関連する現金または現金同等物の維持のために、一定の州が認可した信託会社を銀行（banks）として取り扱ってよいことを確認するノーアクション・レターを発出しました。 Sidley Austinによる分析によれば、この救済は、デジタル資産の戦略に取り組みたい助言者にとって長年求められてきた明確性を提供するものです。 SECスタッフは、助言者が適格な州の信託会社を許容されるカストディアンとして扱う場合、投資顧問法または投資会社法の下での執行措置を推奨しないでしょう。

カストディアンとして州の信託会社を利用するための条件

このノーアクション救済は、Hunton Andrews Kurthによる分析によれば、州の信託会社がデジタル資産の適格カストディアンとして機能するための具体的な要件を定めています。

まず、登録顧問業者またはファンドは、相当の調査を行ったうえで、その州の信託会社が関連する州の銀行当局によって暗号資産の保管サービスを提供する権限を付与されていると信じるための合理的根拠を持たなければなりません。 この権限は、関与（採用）前に検証され、さらに毎年再評価される必要があります。

次に、その州の信託会社は、盗難、損失、不正使用、および不正流用から暗号資産を守るために設計された書面の社内方針および手続を維持し、実施しなければなりません。 これらの方針は、プライベートキーの管理およびサイバーセキュリティのプロトコルを扱う必要があります。

第三に、書面の保管契約を締結しなければならず、その契約には、顧客の同意なしに認められない使用、リハイポテケーション（rehypothecation）、または資産の質入れに対する保護が含まれている必要があります。 カストディに置かれるすべての暗号資産は、信託会社自身の資産とは分別して保管されなければなりません。

暗号資産の保管は従来の保管とどう違うか

従来の保管では、規制対象の機関が管理する口座において、有価証券と現金を物理的または電子的に安全に保管し、カストディアンがアクセスを管理し、所有の記録を維持します。 Proskauer Roseによる分析によれば、暗号資産のカストディは、物理的資産がなく、中央集権的な所有記録もないため、根本的に異なります。

ブロックチェーン技術は、ウォレットの活動と残高を分散型台帳に記録します。 暗号資産の保管は主として、取引を認可する暗号学的資格情報であるプライベートキーを管理することから成り立っています。 プライベートキーを管理する者が、事実上その資産を管理します。 この違いは、固有のリスクの検討を生みます。従来の証券とは異なり、プライベートキーが侵害された場合、暗号資産は不可逆的に移転され得ます。また、無権限の取引を取り消す中央集権的な権限が存在しないため、サイバーセキュリティと鍵管理がカストディ機能の中核となります。

提案されているセーフガーディング・ルールとその影響

ノーアクション救済に加えて、SECは既存のカストディ規則を置き換える、Rule 233-1（233-1条）を通じたより広範な規制変更を提案しています。 提案されているセーフガーディング（safeguarding）規則は、有価証券として分類されるかどうかにかかわらず、ほぼすべての顧客資産を対象とし、暗号資産も含めます。

提案された枠組みの下では、適格カストディアンは、保管対象資産について保有または管理を維持することが求められ、さらに、実質的な所有権の変更がある場合には、その変更に関与することが求められます。 暗号資産の場合、これは、カストディアンが、助言者が一方的に資産を移転できないような形でプライベートキーを生成・維持する必要があることを意味します。 提案はまた、公認会計士による年次評価、口座明細書の提供、ならびに記録管理義務の強化といった追加要件も導入します。

機関投資家によるデジタル資産の採用への影響

適格カストディアンの規則が明確化されたことは、デジタル資産の機関投資家による採用に実務上の影響を与えます。 2025年9月のガイダンスが出る前、多くの投資顧問業者は、自身が望む暗号資産カストディアンが規制要件を満たしているかどうか不確かであり、その結果、コンプライアンス上のリスクが生じ、規制対象ファンドで利用可能なデジタル資産戦略の幅が制限されていました。

州の信託会社が、暗号資産の適格カストディアンとして明示的に利用可能になったことで、助言者は、適合する枠組みの中でデジタル資産を確保する選択肢を拡大できます。 BitGo Trust CompanyやCoinbase Custody Trust Companyのような企業は、いずれも州が認可した信託会社であり、機関投資家向けのカストディ提供者としての地位を築いています。

投資顧問業者が押さえるべき重要事項

暗号資産の保管取決めを検討する投資顧問業者は、見込みのあるカストディアンに対して徹底的なデューデリジェンスを行うべきです。 これには、州の銀行当局の認可を確認すること、内部統制に関する報告書を確認すること、サイバーセキュリティのインフラを評価すること、そして保管契約がSECガイダンスで示されたすべての条件を満たしていることを確認することが含まれます。 また、提案されているセーフガーディング・ルールが最終化された際に追加要件をもたらし得るため、助言者は継続的な規制の動向も監視する必要があります。 デジタル資産の保管を取り巻く規制環境は変化し続けており、コンプライアンス戦略は想定される変更を織り込むべきです。

よくある質問

暗号資産における適格カストディアンとは何ですか？

適格カストディアンとは、銀行、ブローカーディーラー、そして適格な信託会社を含め、顧客の暗号資産を保有することを認可された規制対象の金融機関です。

州の信託会社は暗号資産を保有できますか？

はい。SECの2025年9月29日のノーアクション救済に従い、適格な州が認可した信託会社は、デジタル資産のカストディアンとして機能できます。

暗号資産の保管契約には、どのような保護が必要ですか？

契約には、無権限の使用やリハイポテケーションに対する保護を含め、さらに、顧客の暗号資産をカストディアンの資産から完全に分離することを求める必要があります。

暗号資産の保管は従来の保管とどう違いますか？

暗号資産の保管は、物理的または電子的に記録された証券を保有するのではなく、分散型台帳上でプライベートキーを管理することに焦点があります。

SECの提案するセーフガーディング・ルールとは何ですか？

Rule 233-1は、暗号資産を含むすべての顧客資産に対してカストディ要件を拡大し、カストディアンにプライベートキーの保有を維持することを求めます。

なぜ適格カストディアンの規則は機関にとって重要なのですか？

それは、規制の確実性をもたらし、投資顧問業者やファンドが、コンプライアンスに適合し投資家を保護する枠組みの中でデジタル資産を保有できるようにします。

暗号資産カストディアンに関して、助言者はどのようなデューデリジェンスを行うべきですか？

助言者は、州の認可を確認し、内部統制を見直し、サイバーセキュリティを評価し、そして保管契約がSECガイダンスの条件を年次で満たしていることを確認する必要があります。