A Circle suspendeu os serviços de cunhagem (minting) e resgate (redemption) da Heka Funds em dezembro de 2023, depois de concluir que o fundo de arbitragem baseado em Malta pode ter estado manipulando o mercado para beneficiar a Tether, segundo documentos de arbitragem disponibilizados em uma corte federal de Boston na terça-feira. A suspensão ocorreu após a Circle concluir que a Tether, sua maior concorrente no mercado de stablecoins, era a principal apoiadora do Elysium Global Arbitrage Fund da Heka. O juiz aposentado Robert L. Dondero, atuando como árbitro, decidiu a favor da Circle nas reivindicações contratuais em uma decisão de arbitragem de fevereiro, que a Circle pediu para confirmar por meio das petições apresentadas ao tribunal. O caso gira em torno da conclusão da Circle de que a empresa por trás do USDT estava estruturando a atividade de negociação de um cliente envolvendo o USDC, a stablecoin de US$ 73 bilhões que a Circle emite.
Heka Funds omitiu a Tether como investidora dominante nas divulgações da conta
A Heka, gerida pela Abraxas Capital Management, com sede em Londres, abriu uma conta gratuita na Circle em janeiro de 2022 para o seu Elysium Global Arbitrage Fund. Mais tarde, a Circle determinou que a Tether era a principal apoiadora do fundo. A posição acumulada da Tether no Elysium era de aproximadamente US$ 500,2 milhões em 28 de abril de 2023, e de cerca de US$ 504,6 milhões um mês depois. Na época da arbitragem, o investimento da Tether havia crescido para US$ 800 milhões, representando aproximadamente 75% dos ativos totais do Elysium, segundo depoimento do fundador da Heka, Fabio Frontini.
Frontini divulgou um único investidor, Simon Grima, quando a conta foi aberta. Dondero concluiu que a omissão dos reais provedores de capital do Elysium foi deliberada. “Para este Árbitro, essa omissão foi destinada a evitar a divulgação do papel da Tether no Elysium”, escreveu Dondero no prêmio final. O Chief Business Officer da Circle, Kash Razzaghi, testemunhou que a empresa não teria aberto a conta se soubesse do vínculo com a Tether em janeiro de 2022.
Circle testou a hipótese de arbitragem por meio de um período de resgate de US$ 587 milhões
A disputa remonta a março de 2023, quando a quebra do Silicon Valley Bank fez o USDC cair abaixo de sua paridade com o dólar. A Heka comprou USDC com desconto em mercados secundários e o resgatou junto à Circle a par, a mesma arbitragem que outros fundos executaram. Outros traders recuaram conforme o spread se estreitou. A Heka não, segundo os autos.
A equipe da própria Circle ficou dividida sobre o que estava observando. Em maio de 2023, Kash Razzaghi disse a colegas que a operação era “uma arbitragem manufaturada, não impulsionada pelo mercado”, atribuindo isso ao fato de a Tether abrir mão de suas taxas usuais. David Norton, que parecia ser um funcionário da Circle, contestou dias depois, escrevendo que as negociações de Frontini faziam sentido racional para ele e que cortar a Heka apenas entregaria a arbitragem a outra pessoa.
A Circle permitiu que a Heka resgatasse mais de US$ 587 milhões em USDC ao longo de um período de duas semanas, enquanto testava a tese de Frontini de que o spread se ampliaria sem ele. Em maio de 2023, Norton pediu que a Heka pausasse. O spread se estreitou em vez disso. Norton chamou o resultado de “um dado bem material”, e sua visão mudou. Naquele ano, a Coinbase disse à Circle que estava desconfortável em lidar com a Heka por causa dos vínculos do fundo com a Tether e de sua estrutura única de taxas, e impôs suas próprias restrições à conta.
Circle suspendeu a conta da Heka em 1º de dezembro de 2023
A Circle zerou os limites de cunhagem (minting) e resgate (redemption) da Heka em novembro de 2023, revelaram documentos do tribunal. Frontini respondeu com uma carta ameaçando ação legal e uma reclamação regulatória, e a Circle suspendeu a conta em 1º de dezembro de 2023, citando a Seção 9(c) do acordo mestre de serviços entre as partes.
O pedido da Heka em fevereiro de 2024 para resgatar US$ 100 milhões foi negado. O MSA expirou no mês seguinte. A Tether investiu mais US$ 500 milhões no Elysium durante aquele mesmo fevereiro, segundo o depoimento de Frontini. A Heka protocolou sua demanda de arbitragem cerca de um mês depois.
Dois meses antes da audiência, Frontini solicitou uma conta à Circle France sem divulgar a arbitragem pendente, e a Heka distorceu em uma resolução do conselho que mantinha uma relação atual com a Circle. Frontini testemunhou que foi à subsidiária francesa porque esperava falhar nos EUA.
Árbitro decidiu que os contratos da Circle permitiam a suspensão sem violação
Dondero não encontrou violação. As leis de Delaware regiam ambos os contratos, e o termo de acordo do usuário dava à Circle o direito de alterar limites “conforme considerarmos necessário” e de suspender serviços “sem aviso e sem responsabilidade”.
Frontini admitiu em depoimento que o termo de acordo do usuário permaneceu em plena força depois que ele assinou o MSA, um documento que ele reconheceu ter assinado dentro de dois minutos após recebê-lo. A Circle nunca teve que provar manipulação; apenas chegar a uma conclusão razoável de que a manipulação poderia estar ocorrendo, decidiu Dondero. Essa discordância interna foi suficiente para sobreviver ao julgamento sumário. Dondero negou os dois pedidos da Regra 18 de cada lado sobre as reivindicações de quebra de contrato em abril de 2025, decidindo que a questão da manipulação não poderia ser resolvida apenas em documentos.
Circle recebeu US$ 166.643,25 em honorários de especialista
O árbitro se recusou a conceder à Circle os US$ 5,15 milhões em taxas e custos que ela buscava. Ele abriu uma exceção: a Heka continuou a perseguir US$ 49 milhões em lucros cessantes por um período que a decisão de abril de 2025 já tinha descartado, e não informou ao seu próprio especialista em danos que a reivindicação estava encerrada até que o advogado da Circle a levantou no interrogatório cruzado. Dondero concedeu US$ 166.643,25 pelo trabalho do especialista que a Circle precisou realizar em resposta.
Um porta-voz da Heka disse ao Financial Times que o fundo nunca se envolveu em manipulação de mercado e nunca foi alvo de qualquer investigação ou procedimento regulatório envolvendo manipulação ou má conduta semelhante. O porta-voz caracterizou o esforço da Circle para publicar o registro da arbitragem como uma tentativa de distrair da recusa da empresa em honrar resgates de USDC. A Heka desistiu de sua oposição ao arquivamento público, e a petição da Circle para confirmar a decisão agora não encontra oposição.
FAQ
O que a Circle concluiu sobre a atividade de negociação da Heka Funds em dezembro de 2023?
Em dezembro de 2023, a Circle concluiu que a Heka Funds pode ter estado manipulando o mercado para beneficiar a Tether, a maior concorrente da Circle no mercado de stablecoins. Essa conclusão levou a Circle a suspender os serviços de cunhagem (minting) e resgate (redemption) da Heka em 1º de dezembro de 2023, segundo documentos de arbitragem disponibilizados em uma corte federal de Boston na terça-feira.
Por que o árbitro ficou do lado da Circle na disputa contratual?
O juiz aposentado Robert L. Dondero decidiu que o termo de acordo do usuário da Circle dava à empresa o direito de alterar limites “conforme considerarmos necessário” e de suspender serviços “sem aviso e sem responsabilidade” sob a lei de Delaware. Dondero considerou que a Circle nunca precisou provar que a manipulação ocorreu, apenas que chegou a uma conclusão razoável de que a manipulação poderia estar ocorrendo. O árbitro não encontrou quebra de contrato por parte da Circle.
