韓国の証券会社は今月、企業向け社債の市場全体がほぼ凍結状態にあったなかで、社債を発行した。1年前に社債発行のための証券報告書を提出した25社に対し、今月社債を発行したのは7社のみだった。証券会社の社債発行は、Samsung ElectronicsおよびSK Hynixの指数に連動するレバレッジ型ETFのマージン（必要証拠金）が急増していることが背景だ。流動性提供者は、ETFを再現するために用いる株価指数先物の毎日の決済に備えて現金担保を維持する必要がある。企業向け社債市場は、韓国銀行（BoK）の利上げによる借入コストの上昇、ならびにJungwon Groupの流動性危機後に投資不適格債の需要が減退したことから縮小した。
証券会社が必要証拠金を満たすために社債を発行
今月社債を発行した7社のうち、ほとんどが証券会社で、Shinhan Investment SecuritiesやSamsung Securitiesが含まれる。レバレッジ型ETFの流動性提供者として機能するKiwoom Securitiesは本日、社債を4000億ウォン発行した。Samsung Securitiesは10日に社債を6000億ウォン発行した。証券会社は、商業手形や電子的な短期社債から、運営資金を賄うために満期がより長い社債へと切り替えを進めている。この転換は、レバレッジ型ETF商品に紐づく必要証拠金の要請によるものだと市場参加者はみている。
レバレッジ型ETFの必要証拠金需要が社債発行を押し上げる
Samsung ElectronicsおよびSK Hynixの単一銘柄レバレッジ型ETFについて流動性提供者として動く証券会社は、2倍（2x）の連動構造を実装するために株価指数先物を事前に購入する必要がある。これらの先物は日次の現金決済を要し、株価のボラティリティ上昇により決済額が拡大している。その結果、証券会社は取引所に対し、マージン預託金を継続的に補填しなければならない。韓国取引所によると、第1四半期（Q1）の証券およびデリバティブ市場の必要証拠金は25.76兆ウォンに達し、前年差で約15兆ウォンの増加となった。レバレッジ型ETFが上場された第2四半期（Q2）の必要証拠金は、この水準を上回る見通しだ。レバレッジ型ETFの取引高が急増したことで、短期の資金調達手段では足りなくなり、証券会社は満期の長い社債へと向かった。
社債市場は資金繰りのスクイーズ（圧迫）に直面
債券業界の参加者は、証券会社による社債発行の増加分が、本来は一般の企業の借り入れに回るはずの資金を吸収してしまい、企業の資金調達チャネルを縮めかねないと指摘している。証券会社の社債は、マネー・マーケット・ファンドや機関投資家の資金の主要な運用先として浮上しており、一般の企業向け社債に回せる資金が減っている。今日時点で社債の利率は4.59%に達しており、年初来高水準に近い。上期（H1）の社債発行総額は67.37兆ウォンで、前年同期間比で約10%減少した。純発行（新規発行−償還）は、2016年以来10年で最も低い水準に到達しており、企業が市場から実際に調達できた資金が大幅に少ないことを示している。債券業界の情報筋は、「7月と8月は通常、発行が低水準になるが、高い金利環境とネガティブなセンチメントのため、投資家が一般の社債を買いにくくなっている」と述べた。
復調の時期は不透明
社債市場は、一般企業の発行ギャップが当面の見通しとして継続することを見込んでいる。韓国銀行による追加の利上げ可能性があるため、金利が下がる見込みは立ちにくく、来月の予算発表に向けた国債発行の増加懸念が、市場金利の低下を抑える要因として挙げられている。一部の企業は社債の発行を来年へ先送りする可能性がある。債券業界の情報筋は、「市場は、社債発行市場が来年初めごろに回復すると見ているが、発行レートが安定しなければ、後半は静かなままかもしれない」と述べた。
FAQ
Q: なぜ、全体の社債市場が凍結しているのに証券会社は社債をより多く発行しているのですか？
A: 証券会社は、Samsung ElectronicsとSK Hynixを追随するレバレッジ型ETF向けの必要証拠金の増加に対応するために社債を発行しています。流動性提供者として、株価指数先物の毎日の決済に備えて現金担保を維持する必要があり、第1四半期（Q1）の必要証拠金は25.76兆ウォンに達し、前年差で約15兆ウォン増加しました。
Q: 去年と比べて社債発行はどう変わりましたか？
A: 今月社債を発行したのは7社にとどまり、主に証券会社でした。一方、1年前は社債発行のための証券報告書を提出したのが25社でした。上期（H1）の社債発行総額は67.37兆ウォンで、前年差で約10%減少し、純発行は2016年以来10年で最も低い水準でした。
